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2020年，不再当股市里的韭菜

作者：薛洪言 ， 原文标题：《寒冬里生存：超越恐惧 ， 跨越周期》 ， 题图来自：图虫 “这破地真忙 ， 年底评优没有A真不干了 ， 没钱没职位的” ， 前几日 ， 一个朋友向我诉苦 。 他身在国企 ， 这两年越来越忙 ， 常能听到他的抱怨 。 这一次 ， 处长要求他周末加班 ， 引得他大发牢骚 。 我照常宽慰他 ， “体制内”是香饽饽 ， 不知多少人羡慕和怀念 。 他没有反驳 ， 因为事实确是如此 。 2019年 ， 国考空前火爆 ， 考试人数是录取人数的64倍 ， 创近年新高 ， 较2016年几近翻倍 。 寒冬来了 ， 自由市场和创业激情被抛掷一边 ， 很多人开始怀念体制内的安稳 。 市场变了 乐观与悲观 ， 像跷跷板的两端 ， 我们总是从这一端 ， 直接滑到另一端 。 2019年 ， 互联网领域哀鸿一片 。 那些曾经让人尖叫的商业模式和创业项目 ， 被市场追着要营收 ， 终于向现实低头 ， 降补贴、减成本、提价格 ， 从增长模式转向活命模式 。 不是创业者变了 ， 是市场变了 ， 这种改变 ， 在资本市场最为明显 。 据一个资深股民朋友和我讲 ， 他周围不少信奉“板块轮动”投资理念的投资者 ， 在2019年都没赚到钱 。 他们看到白马股2018年涨势喜人 ， 2019年便去布局小盘股 ， 结果 ， 小盘股的行情却迟迟没有来 。 2019是典型的指数牛市 ， 沪深300指数上涨36% ， 跑赢71%的个股；2019也是典型的绩优股牛市 ， 贵州茅台等优质白马股继续攀升 ， 业绩乏力的小盘股却跌跌不休——超过四分之一的股票下跌 ， 近30只股票接近腰斩 。 对风险的厌恶、对盈利的渴求 ， 在A股市场表现得淋漓尽致 ， 让人浑然忘了 ， 乐视网和暴风的奇迹不过是三四年前的事 。 不仅A股市场如此 ， 市场情绪轮动各国皆然 。 但短短几个月后 ， 互联网股票便惨遭屠杀 ， 雅虎股价一度跌去97% 。 期间 ， 雅虎的基本面没有变化 ， 但华尔街的情绪发生了变化——受追捧的互联网概念股遭遇重创 ， 被嫌弃的绩优价值股又成了香饽饽 。 在《逆向投资策略》一书中 ， 作者大卫•德雷曼写道： “随着1929年大股灾和持续了15年之久的大萧条 ， 人们涌向利率几乎为零的政府债券 。 经受了市场的惩罚之后 ， 投资者的所求唯有避险 ， 不论收益有多低 ， 正如人们在2007～2008年股灾以及2011年8月份又冲进利率几乎为零的政府债券以寻求安全一样 。 ” 经历过风险洗礼 ， 人们变得厌恶风险 ， 这是人性使然 。 同样的 ， 被各种新概念割过韭菜 ， 2019年 ， 国内“割韭菜”行为便引起了公愤： 比如 ， 爆雷不断的P2P行业被强力清退 ， 炒鞋盲盒刚一冒头便迎来各方讨伐 ， 空气币借势区块链炒作被强力掐灭 。 曾经发币 （被市场默认为割韭菜）的孙宇晨 ， 拿出“祖传100万”在微博上撒钱 ， 打着自我洗白的算盘 ， 却也轻易砸了自己的脚 。 大众心态 ， 开始厌恶套路和花样 ， 顺应这种心态 ， 金融风险专项整治也愈发严厉起来：互金领域的大数据乱象迎来铁腕整治 ， 高利贷和超利贷平台也被连根拔起 。 强监管下 ， 行业里的明星企业 ， 接二连三让人大跌眼镜 ， “它们竟然也有问题” ， 进一步影响大众情绪 。 市场 ， 变了 。 大众心理 从一端滑到另一端 ， 往往矫枉过正 。 任何一个泡沫的兴起 ， 开始时 ， 基石是坚实的 ， 逻辑也站得住脚 ， 但慢慢地 ， 热度变成了狂热 ， 风口变成了泡沫 ， “集体非理性”诞生了；泡沫破灭后 ， 狂热散去 ， 一地鸡毛 ， 又滑向另一个极端 。 在1896年出版的《乌合之众：大众心理研究》中 ， 法国社会心理学家勒庞如是描述“集体非理性”的形成过程： “大众想象出一个景象 ， 而这个景象很快召唤出一系列其他的、与第一个景象无逻辑关联的景象 ， 人群将景象所唤起的想法当成事实 ， 尽管它们与所观察到的事实之间相距甚远……人群只能接受这个景象中的想法 ， 只能被这个景象所影响 。 ” 现代行为金融学家给出了更细致的解读 。 （1）代表性偏差 第一个 ， 便是代表性偏差理论 。 该理论认为 ， 人们常常使用经验推断法——即锚定已发生的某个类似事件——进行判断和预测 ， 忽视真实环境的不同 ， 做出错误的判断 。 在预判未来时 ， 人们常把新近发生的事作为锚定对象 。 据芝加哥大学罗杰•伊博森和雷克斯•辛克菲尔德的研究 ， 在20世纪的百年时间里 ， 美股平均年回报率为9.9% （含股票增值和分红） 。 在代表性偏差下 ， 一切都显得理所当然；可站在长期视角 ， 乐观与悲观 ， 又都滑稽地没有道理 。 （2）确认性偏差 还有一个理论 ， 叫确认性偏差 。 即当人们对某一事物已经有了自己的观点时 ， 他们只会吸收支持自己观点的信息 ， 而自然过滤掉其他部分 ， 就产生了所谓的“偏见” 。 诺贝尔经济学奖得主赫伯特·西蒙认为 ， 人们处理信息的能力有限 ， 是“偏见”形成的重要原因 。 在西蒙看来 ， “人类生活在一个每秒钟传递上百万比特的新信息的环境之中 ， 但很显然我们的感知系统每秒只能处理1000比特左右的信息 ， 可能还会更少 。 我们只能清醒地对很小一部分信息做出反应 。 ” 于是 ， 面对无处不在的信息轰炸 ， 人们只关注自己关心的内容 ， 捕获能支持自己观点的信息 ， 不断强化已有认知 ， 对相反的现象视而不见 。 比如说 ， 在寒冬论的笼罩下 ， 人们自发地去吸收诸如裁员、倒闭、下行等负面信息 ， 越来越悲观 ， 丧失了行动力 。 我们感受到的“好”或“差” ， 只是因为我们只愿看到“好”或“差” 。 换言之 ， 我们戴着有色眼镜 ， 自己做了一个茧房把自己包裹起来 （信息茧房） ， 深陷其中不能自拔 。 真相却是 ， 从来没有绝对的乐观和悲观：强劲的经济增长为经济放缓埋下伏笔 ， 而寒冬降临恰恰是下一个炎热夏天的起点 。 周期变化 周期轮转 ， 一直在那里 。 面对“三期叠加” ， 中央于2015年开出了“供给侧结构性改革”的药方 ， 提出“三去一降一补” ， 去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板 。 在这种大环境下 ， 各行各业自然是痛苦的 。 去杠杆的过程 ， 违约事件频发 ， 一方负债对应另一方资产 ， 负债违约的背后对应着大批财富的消失 。 如瑞·达里奥所言 ， “去杠杆化进程基本上就是 ， 人们发现自己所谓的财富其实大部分不过是他人的付款承诺 ， 一旦对方不遵守承诺 ， 自己的财富就不复存在了 。 ” 去杠杆是结构性的 ， 为确保对公企业稳步去杠杆 ， 便默许居民部门持续加杠杆 ， 以期达到某种均衡 。 于是 ， 在供给侧结构性改革推进过程中 ， 消费贷款迎来风口 ， 银行加速零售转型 ， 以消费贷款业务为主的互金机构也迎来大发展 。 但终究不能忘记 ， 整体趋势是去杠杆 。 随着居民部门杠杆率的快速提升 ， 2019年 ， 针对消费贷款的监管压力也不断升温 。 强监管以“合规经营”为着力点 ， 刺破了行业无序发展的泡沫 ， 加速行业分化 。 以2019年为例 ， 持牌消费金融机构依旧保持高速增长 ， 盈利能力有望再创新高；而大量的小贷公司、非持牌机构、P2P等则迎来强力整顿 。 在此过程中 ， 一直为非持牌机构提供支持、也靠非持牌机构输血的大数据公司、催收公司也自然不能幸免 。 在一个个P2P平台清退过程中 ， 在一个个大数据公司被查过程中 ， 在一个个小贷公司被“合规”捆住手脚的过程中 ， 代表性偏差与确认性偏差叠加作用 ， 成功地把当下的趋势投射到未来 ， 让人们误以为 ， 近期的趋势会成为新的永久趋势 ， 寒冬论喧腾而至 。 但是 ， 我们始终要记得 ， 这只是正常的周期变化罢了——好日子会过去 ， 坏日子也会过去 。 乐观也好 ， 悲观也罢 ， 都是注定无法持久存在的阶段性情绪 。 跨越周期 本质上 ， 增长只来自于两个维度：一是随着市场蛋糕扩大自然增长 ， 属于风口里的顺势增长 ， 不费力气；二是在固有市场空间里提高相对竞争力 ， 蚕食竞争对手的市场份额 ， 在行业分化中增长 。 行业上行期 ， 吃的就是市场红利 ， 蛋糕越来越大 ， 傻子都能赚钱 ， 且往往胆子越大、赚钱能力越强 ， 劣币驱逐良币；行业下行期 ， 市场蛋糕不再增长 ， 彼此真刀真枪竞争 ， 具有核心竞争力的企业才能活下去 ， 良币驱逐劣币 。 大潮褪去 ， 裸泳者现 。 风口期产生的泡沫 ， 需要在下行期消化 ， 挤泡沫的过程 ， 伴随着企业关闭、投资惨淡、降薪减员 ， 勾勒出一幅“寒冬”的景象 。 但泡沫破灭时 ， 并非所有泡沫里崛起的企业都会倒闭 。 一些企业在风口里长出了“翅膀” ， 培养出核心竞争力 ， 便具备了跨越周期的能力 。 行业周期 ， 循环不息 。 周期循环里 ， 一直都有跨越周期的东西 。 参考资料： 1、拉斯·特维德[挪] ， 《逃不开的经济周期2》 ， 中信出版社 ， 2019. 2、大卫·德雷曼[美] ， 《逆向投资策略》 ， 机械工业出版社 ， 2013. 3、乔治·达格尼诺[美] ， 《驾驭周期：自上而下的投资逻辑》 ， 机械工业出版社 ， 2019.


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