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陆挺：经济下行压力不减，政策需要加码

陆挺：经济下行压力不减，政策需要加码
陆挺：经济下行压力不减，政策需要加码
近日 ， 全球疫情蔓延引发市场震荡 ， 面对不确定性 ， 未来经济将如何发展？网易研究局（wyyjj163）专访了野村证券中国首席经济学家陆挺 。陆挺：经济下行压力不减，政策需要加码
网易研究局：国家统计局公布一季度GDP同比下降6.8% ， 你如何看待这一数据？陆挺：数字和市场预测基本比较接近 ， 过去这一两个星期 ， 市场也是逐渐地把预测调到了负6%左右 。 这其中体现了很重要的几个方面 。 第一 ， 中国一季度遭受疫情的影响确实比较大 ， 尤其是第二产业和第三产业 ， 例如服务业 ， 确实遭受了巨大冲击 。 第二 ， 我们能够看到国家统计局在数据收集处理和公布方面 ， 确实体现了实事求是的态度 。 但是市场对有些数据还是持有怀疑 ， 比如三月份的工业增加值大幅上升到了同比-1.1% ， 和很多高频数据未必吻合 。 一季度第三产业的增加值同比只下降了5.2% ， 虽然说金融和线上服务确实有较高的增长 ， 但经济停摆期间绝大部分服务业呈现断崖式的下跌 ， 所以服务业整体的情况可能在一季度GDP数据中略有高估 。网易研究局：IMF公布了最新的世界经济预测 ， 预计世界主要发达经济体的GDP增速都会陷入负增长 ， 世界各国应如何应对经济衰退？陆挺：国际货币基金组织（IMF）预计美国、欧元区和日本今年的GDP增速将大幅下跌至-5.9%,-7.5%和-5.2% ， 并将2020年全球GDP增速预测从之前的3.3%下调到-3.0% ， 远低于2009年全球金融危机时的-0.1% 。 从开始着手做预测到最后发布全球宏观季报 ， 以前IMF往往需要两个月左右的时间 ， 这次非常明显的是周期缩短了 ， 而且看得出来IMF的经济学家们广泛吸取参考了市场的意见 ， 最后预测的结果和华尔街的非常接近 ， 所以这并不会加深市场的恐慌 。 值得一提的是 ， 一向比较看好中国经济增长的IMF此次将中国2020年GDP增速从之前的6.0%下调到1.2% ， 和主要国际投行的预测相当接近 。各国如何应对经济衰退？首先还是需要抗疫 ， 疫情是问题的源头 ， 也是解决问题的核心 。 具体说来有以下几个重点 。 第一 ， 各国政府都应该全力以赴控制疫情的蔓延 ， 将疫情发展曲线平坦化 ， 避免挤兑医疗体系 。 第二 ， 全球合作 ， 加大抗疫医疗物资的生产 ， 药物和疫苗的研发 。 第三 ， 做好抗疫和重启经济之间的平衡 。 在合适的时间 ， 在做好各种准备的情况下 ， 有序重启经济 。 第四 ， 通过财政和货币政策加大对企业和失业人群的纾困 ， 保护市场主体 ， 避免疫情冲击金融系统 。 这个方面 ， 我觉得中国的“六保”是一个非常好的总结 。网易研究局：二季度初始 ， 疫情后中国经济发展的动力是什么？陆挺：中国二季度的经济 ， 首先要考虑外需 。 欧美疫情在二月底开始严重恶化 ， 所以对其二季度的打击非常大 ， 这些欧美发达经济体短期内势必大幅衰退 ， 预测二季度同比萎缩可达15% 。 全球疫情本身的高度不确定性将导致投资和耐用消费品需求萎缩 ， 全球贸易会迅猛下滑 。 未来一两个季度中国出口可能将大幅下跌30% ， 造成约1800万人的失业 。 疫情本身会加速逆全球化和中美脱钩 ， 中国外商直接投资可能会严重下滑 。 另外 ， 中国金融体系本身也将因为过去十几年高速累积的杠杆和近期的经济萎缩而面临更高的系统性风险 。 我估计二季度也有可能维持负增长 ， 我的预测是同比下降０.５％ 。 国内同行中 ， 有不少人预测二季度GDP增长能恢复到５％乃至７％ ， 这是过于乐观了 。有关政策 ， 我认为现在最好的组合是“纾困为主 ， 刺激为辅 ， 改革配套“ 。我认为中国目前的纾困力度过小 ， 在疫情和外需暴跌的双重冲击之下 ， 或不足以保持国内经济和金融形势的基本稳定 。 当前虽然有必要推出一定规模的需求刺激计划 ， 但纾困政策仍是关键 ， 况且很多纾困政策本身也能拉动需求 。 政策应加大扶助家庭和企业尤其是小微企业的力度 ， 防止大规模的企业和家庭破产违约 ， 避免失业率快速上升 。 这样在疫情之后 ， 需求能够快速反弹 ， 作为供给侧核心的企业能够快速复工复产 。具体执行方面 ， 政府可提出一个约相当于年度GDP总量7%-10%的综合纾困和刺激计划 。 纾困既救急又救穷 ， 应尽量避免各类产业补贴和各种寻租行为 。 通过货币还是财政政策来纾困不是问题的关键 。 为加快纾困速度并避免占用市场资金 ， 央行宜起关键作用 。 在加大力度给市场提供流动性支持的同时 ， 央行可通过量化宽松工具 ， 以及通过购买特别国债等方式来增加基础货币投放和中央财政支出 。在外需暴跌的情况下 ， 我们认为政府确实需要推出一定规模的刺激计划来稳定总需求 。 我认为重心是格外重视和内需相关行业的复工 ， 尤其是基建和地产建筑工程的复工 ， 企业的复工复产本身就有助于稳定就业和对原材料的需求 。 加速开工一批已经规划好的基建项目 ， 尤其是围绕中心城市和城市群的基建项目 。 疫情延续时间越长 ， 全球波及越广 ， 对总需求打击程度越深 ， 疫情之后针对基建和其他板块的刺激规模就应越大 。 在基建方面 ， 我们也确实应该紧跟科技前沿 ， 通过建设一批新项目来推动中国经济的转型升级 。网易研究局：“新基建”能否成长为中国国民经济的支柱？陆挺：有关新基建 ， 我们应该采取既积极又谨慎的态度 。 最近资本市场上“新基建”这个非常火爆 。 不少人士建议政府效仿2008年时的“四万亿元刺激计划”， 通过大规模的 “新基建” 投资来稳增长 。 而央视在2019年3月的一则新闻报道中所罗列的新基建七大领域也被不少媒体和市场人士奉为圭臬 。 这七个领域包括5G基站建设、特高压、城际高速铁路和城市轨道交通、新能源汽车充电桩、数据中心、人工智能和工业互联网 。什么是基础设施？从经济学的角度来讲 ， 基础设施带有规模效应、外部性、网络性和不易收费等部分或全部特征 。 狭义的基础设施指能源、交通、邮电等设施 ， 而广义的基础设施还包括涉及商业服务业、教育、科研、文化、体育、卫生等方面的公共设施 。 具体说来 ， 作为新一代通讯基础设施的5G网络确实既“新”又属于“基建” ， 是若干新兴产业的基础 。 人工智能、工业互联网、以及数据中心虽然具有基础设施的某些特征 ， 却更像是通讯和数据传输平台上的应用 。 对政府而言 ， 5G网络和交通运输与能源供应网络相似 ， 在严格论证的前提下 ， 国家可通过其国企平台进行大规模的布局和投资 。 但在通讯网络的运用领域中 ， 政府应给市场留下足够的空间 ， 让市场充分发挥其资源配置的决定性作用 。我认为中央政府认识到上述产业领域的光明前景和战略重要性 ， 将其提升到“新基建”的高度 ， 并非是要对在这些领域大幅度增加政府直接投资 ， 抑或通过大额财政补贴来推动这些产业发展 。 政府的功能在于为这些产业的发展制定规则 ， 保护产权 ， 清理障碍 ， 让市场去有序运行 。总而言之 ， 在基建或新基建方面 ， 我们应吸取以往的经验教训 ， 清醒地认识到以下几点 。 一是不能将产业混淆为基建 ， 不能借疫情让政府过度补贴某些产业 。 二是基建不分新老 ， 关键是提高回报 ， 应根据国情来选择合适的项目和确定基建的区域布局 。 三是在逆周期调节方面 ， 积极推进在建基建项目和房地产项目的复工 ， 加速推进已规划项目的开工 ， 而非仓促审批新的基建项目、重走产业补贴的老路 ， 导致新一轮的寻租行为 。最后说到改革 ， 政府已经明确要加大要素市场改革的力度 。 我认为在短期内 ， 在城市化和房地产政策上 ， 这是一个真正的突破口 。 给定当前的严峻形势 ， 坚持疫情之前的房地产调控政策未必可行 ， 但盲目放松和大水漫灌也不可取 。网易研究局：如何保证复工也能复产？全球制造业企业订单萎缩 ， 中国能独善其身吗？陆挺：我估计海外经济下跌一个点 ， 中国出口下跌５个点左右 。 二季度发达经济体同比增速下降１０个点左右 ， 发展中国家跌的少一点 。 综合下来 ， 二季度海外经济要下跌七八个百分点 ， 所以保守估计中国出口同比增速要下降３０％ 。就外需而言 ， 我们认为市场在三个方面高估了经济反弹的力度 ， 低估了未来几个季度经济下行的风险 。 一是低估全球疫情对中国出口的直接冲击 。 二是使用错误的分析框架 ， 拘泥于净出口这个概念 ， 大幅低估出口下行对经济和就业的短期影响 。 三是可能低估制造业投资尤其是外商直接投资（FDI）的下行幅度 。网易研究局：给中小企业纾困 ， 我们还需要做哪些工作？增值税、企业所得税是否还有下降的空间？陆挺：通过对各国纾困政策的比较和中国的实际情况 ， 我列举纾困的三个原则：救急 ， 救小 ， 救穷 。 就是要救助受疫情冲击最大的企业和家庭 ， 尤其是位于湖北的企业和家庭 。 企业救助方面 ， 尽量救助小微企业；大中企业的救助原则上只限于流动性支持；救助资质较好、但因为外需暴跌和产业链断裂而面临现金流断裂风险的企业 。从流动性提供方面 ， 政府和央行已经做了大量工作 ， 我认为还可以考虑以下几点 。 一是监管机构适当提高对商业银行（尤其是受疫情影响较大地区的商业银行）不良贷款的容忍度 ， 阶段性适度放松一些监管指标 。 二是未雨绸缪 ， 给信用债市场提供足够的流动性 。 2018年7月中国高收益债券市场发生违约潮和流动性危机时 ， 央行及时通过窗口指导商业银行 ， 将额外给予MLF（中期借贷便利）资金 ， 用于非金融信用债投资 ， AA+及以上评级按1：1比例给予MLF ， AA+以下评级按1：2给予MLF资金 。 我认为必要时央行可重启这个项目 。 三是简化出口退税的程序 ， 加速出口退税的支付 ， 中间的流动性可由央行委托某些商业银行来提供 ， 如企业只要拿到海关出口证明 ， 即可从商行获取资金 ， 从而帮助出口企业改善现金流 。 2019年 ， 中国外贸企业出口退税总额为1.65万亿人民币 。 不少企业反映出口退税的流程还是较复杂 ， 支付过慢 ， 占用太多现金 。 四是失业人员可申请适当推迟住房按揭贷款的偿还 。 五是扩大已有的中小微企业临时性延期还本付息安排 ， 受疫情影响的大型企业也可申请 。 这方面的流动性应该由央行来提供 。从利息税费方面 ， 可考虑以下几点：一、减免小微企业尤其是湖北省小微企业的贷款利息 。 二、阶段性系统地降低湖北尤其是武汉的各类税收 ， 增加对湖北的转移支付 。 三、阶段性免征湖北省内小微企业所得税免征 ， 阶段性降低湖北省外小微企业所得税 。 四、按一定标准补贴不裁员或者少裁员的中小企业 ， 相关款项专门用来支付最低保障工资 。 这方面可以借鉴美国的小企业薪资保护计划（PPP） 。 PPP旨在帮助小企业在疫情爆发期间维持支付员工的薪资 。 当企业没有订单和生意时 ， 政府通过转移支付保住就业 ， 从这个角度来看 ， 保就业和保民生没有太大的区别 ， 因为如果没有政府那笔钱 ， 企业会解雇那些工人 ， 政府就要在其他的渠道把失业的人救助起来 。 在这些方面可以适当地的向部分发达国家学习 。 五、加大失业保障 ， 放宽失业保险金领取的标准 。 失业人员子女若在义务教育期间 ， 免本学期学杂费 ， 并给予子女一定生活补贴 。 最后 ， 直接补助受疫情影响的居民 。 加大失业保障实际上是间接帮助企业 。武汉封城之后 ， 武汉城内的本地居民和外地人士为中国的疫情防控做出了巨大的牺牲 ， 中央政府应给予一定的补贴 。 疫情之后 ， 湖北尤其武汉可能还会面临企业复工、人员就业、部分服务行业需求不振等种种困难 ， 国家也应该出手相助 。 这些补贴可以现金或者购物券的形式按人头发放 ， 当然我认为从便利角度 ， 现金形式更为妥当 。 需要强调的是这些补贴的资金应该由中央提供 ， 最好是如上所述 ， 通过向央行发行特别国债来提供 。网易研究局：如何看待就业压力？还应采取哪些措施纾解就业压力？陆挺：针对大学生就业问题 ， 一个解决方案时扩大研究生录取数量 ， 但这毕竟是杯水车薪 。 还有 ， 如果研究生教育质量跟不上 ， 这种扩招的方法也带来了很大的人力资源的浪费 。国家进一步提出“六保”的新目标 ， 保居民就业放在第一条 ， 体现出中央越发重视当前的失业压力 ， 并下定决心加大纾困政策力度 。 我觉得这非常重要 。 中国大量的农民工和流动人口是不计算在调查的失业率中的 ， 但其实他们是受疫情影响最严重的人群 ， 他们失业导致的生活质量下降对社会稳定会产生一定的影响 。除了上面提到的对企业纾困之外 ， 我们也要看到不同的需求刺激计划对就业的影响 。 尽管经济增长和就业的相关系数很高 ， 但是不同拉动经济的方法对就业的影响系数差别很大 。 比如 ， 如果此时大力推行新基建 ， 建设大数据中心等项目对拉动就业的拉动效应就比较有限 。 但此时另一方面 ， 如果刺激劳动密集型企业可能会显著带动就业 。 所以 ， 从设计政策的角度来看讲 ， 我们建议如果政府要去刺激需求 ， 刺激与劳动力密集型的产业相关的需求可能会最有效 。 同理 ， 当我们把纾困的资金转移支付给这个社会最贫困的失业人群 ， 将带动他们对必需消费品的需求 ， 往往这种需求带动的产业也是劳动力密集型的产业 。 而当我们刺激如新能源汽车等新兴产业时 ， 它们更多的是资本密集型行业 ， 对带动就业的影响是非常有限的 。网易研究局：有经济学者认为 ， 此次世界经济震荡是1930年以来的新的一场“大萧条” ， 你同意吗？为什么？陆挺：一方面我们不能过度乐观 ， 一定要充分认识到疫情对全球经济、包括中国经济的巨大冲击 ， 我们实际上现在仍处于冲击的初级阶段 。 另一方面 ， 随着越来越多人采用了1930年的大萧条的情景假设 ， 我倒也认为没有必要过度悲观 。 很多人采取了类似采取季度环比再年化的计算方式 ， 得出目前的经济下行幅度已经超过了1930年代 。 1930年代的大萧条从1929年开始到1932年初 ， 美国经济下行共计是30个百分点 。 如果我们把季度GDP年化 ， 确实将超越这个幅度 。 但另一方面 ， 我们在考虑冲击对经济的影响究竟有多大的时候 ， 不仅要考虑它在短期之内对经济冲击有多大 ， 更重要的是考虑它对经济冲击的时间有多长 ， 我们不能忘记时间维度——1930年代的大萧条之所以是大萧条 ， 除了它对全球经济 ， 尤其是美国和欧洲的经济冲击幅度非常大之外 ， 另一方面是其时间长达4~5年 ， 甚至有人认为是10年左右 。这一次的疫情会不会导致经济持续负增长达4~5年？一方面 ， 从疫情本身来看我认为可能性不大 。 除非疫情半年冲击一次 ， 病毒的毒性不会降低 ， 并且疫苗和解药无法找到 ， 那么长达4、5年的经济负增长是有可能的 ， 但发生这种事件的概率比较小 。 另一方面 ， 疫情后的逆全球化也可能造成未来几年经济持续下行 ， 我们认为有一定可能性 。 但不至于是一个快速过程 ， 也不至于导致全球经济的长时间萎缩 ， 毕竟过去几十年全球化所取得的成就摆在那里 ， 市场经济的主导权、全球的公共治理模式都尚在 。把这两个原因去除之后 ， 我认为由于疫情在今年前两季度的重大冲击而导致长时间萧条的可能性比较小 。 最大的原因其实比较简单 ， 与金融危机也有同理之处——大萧条之所以持续时间极长 ， 是由于当时全球金本位制的存在 ， 导致各国央行无法像现在的美联储和欧央行一样 ， 大规模地提供流动性和信贷 。 所以在大萧条导致银行危机的时候 ， 美联储基本上选择了袖手旁观 ， 原因是担心大量的货币供应会使得美国无法保证金本位制度 ， 而金本位的存在也导致了1930年代美国的经济萧条传导到了其他国家 。 可以肯定的是 ， 无数的学者 ， 包括美联储前主席伯南克的研究都证明 ， 当时大萧条非常重要的原因来自货币政策（当时的央行不能像今天的央行这样提供流动性） ， 我们甚至可以说 ， 如果过去的一个月没有美联储和其他央行大量提供流动性 ， 那么美国经济现在要面临的情况要比大萧条时期还要糟糕 。另外一个原因就是和金本位相关 ， 但相对比较独立的银行危机：1930-1932年美国发生了三次大的银行倒闭危机 。 到1933年罗斯福上台的时候 ， 美国一半的银行已经倒闭 ， 但现在世界各国央行 ， 尤其主要国家央行不会对银行坐视不管 。 2008年雷曼的破产导致全球经济和金融系统出现危机 ， 这次最起码短期和中期不会发生这样的情况 ， 所以我们对大萧条的可能性不用过度悲观 。网易研究局：如何看待疫情与全球化的关系 ， 疫情是否会加重逆全球化趋势？陆挺：疫情后期与疫情结束之后逆全球化和产业链脱钩问题 。 我认为这个问题需要谨慎看待 ， 但是短期内大家也不用担心 ， 现在各国企业在华的生存是最主要目标 ， 不至于在这个时候搬家 ， 我们主要担心是在疫情后期或者疫情结束之后 ， 出现一定程度的逆全球化 。 过去40年全球化的最大受益者可能就是中国 ， 从70年代开始的这一轮全球化的第一个重要推手 ， 就是中国从70年代末开始的改革开放 。 第二是前苏联的解体使得世界两大阵营融合 。 第三个重要推手是西方国家在80年代开始的私有化和去管制化 。 综合这几个方面 ， 可以说从70年代开始直到2008年全球金融危机之前 ， 全球化突飞猛进 ， 但过去10年全球化进程实际上已有小幅倒退 。 未来的5~10年间 ， 逆全球化可能会是中国面临的第三个风险 。有关逆全球化和产业链的转移 ， 虽然我不认为短期幅度会比较大 ， 但是从中长期的角度来讲 ， 大家还是应该未雨绸缪 。 对中国企业来讲 ， 也不都是坏事 ， 中间有些机遇 。 第一是进口替代 ， 逆全球化的过程必然是原先大量的货物、服务进口变成由国内来提供 ， 核心部件、高科技产品更多由国内企业生产制造 ， 国内旅游业可能会有更好的出路 ， 教育等方面也有更大空间 。 第二是对于中国一些企业来说 ， 产业链转移并不一定就是失去机会 ， 很多企业可以到外面去投资 ， 这样能够打破关税壁垒 。 在逆全球化的倒逼之下 ， 我们反而很有可能会看到国内改革和开放的加速 。 第三、我们政府可能会大幅推动一些要素市场的改革 ， 这和城市基础设施建设、户籍制度、农村土地改革可能都相关 。 基础设施建设方面 ， 疫情可能会带来中国对一些新型基础设施建设的重点投入 ， 尤其是在都市圈方面 。 上一轮宽松周期中中国快速上马的很多基建项目投资效率并不高 ， 这一轮在国际收支等各方面风险下 ， 政府可能会更加注重投资效率 。 最后一点大家也有共识 ， 也就是内需可能会变得越来越重要 。网易研究局：如何看待消费券对拉动消费的刺激作用？应不应该直接给居民发钱？陆挺：武汉之外 ， 宜通过补贴受疫情影响的企业 ， 让此类补贴和保留员工挂钩及复工挂钩 ， 这样就能在维持企业生存的同时 ， 也间接补贴员工 ， 并为复工复产提供基本的保障 。 武汉封城之后 ， 武汉城内的本地居民和外地人士为中国的疫情防控做出了巨大的牺牲 ， 中央政府应给予一定的补贴 。 疫情之后 ， 湖北尤其武汉可能还会面临企业复工、人员就业、部分行业需求不振（尤其是旅游餐饮等服务业）等种种困难 ， 国家也应该出手相助 。这些补贴可以现金或者购物券的形式按人头发放 ， 当然我认为从便利角度 ， 现金形式更为妥当 。 假定封城后城内人数800万 ， 按每人一万发放补贴 ， 总计800亿元人民币 ， 相当于中国年度GDP的千分之零点八 。 如果扩大发放规模 ， 湖北封省期间除武汉外的另外5000万人平均每人补贴3000元 ， 则规模为1500亿元 ， 这样湖北全省总计2300亿元 ， 约为中国GDP的千分之2.3 。 至于资金来源 ， 为了不产生挤出效应 ， 我认为最好由财政部通过向央行发行特别国债的方式来筹集资金 。 我认为这种补贴既能促进社会公平 ， 又能扩大居民消费需求 。还有一点 ， 中国大量的农民工和流动人口是不计算在调查失业率中的 ， 但其实他们是受疫情影响最严重的人群 ， 他们失业导致的生活质量下降对社会稳定会产生一定的影响 。 前日 ， 中国将退休人员的基本养老金工资上调5% ， 这一政策很好 ， 但是我估计 ， 在中国领不到退休金的人占老人比重的70%左右 ， 在疫情冲击下 ， 很多人丢掉工作之后几乎没有任何社会保障 。 所以 ， 保民生方面非常重要 。有关消费券 ， 我认为如果设计得当 ， 也不失为一种办法 。 但地方财力有限 ， 不可能发挥很大的作用 。 设计时要注意两点 。 第一 ， 发给谁？当前应该围绕“六保“ ， 保障民生 ， 首先是救济失业和贫困人口 。 千万不能忘记2.8亿的农民工 ， 目前几千万的失业人口中 ， 绝大部分是农民工 。 所以发消费券应该照顾到城市贫困人群和农民工 。 另外 ， 消费券的发放一定要防止贪污腐败和寻租 。 第二 ， 买什么？应该首先考虑必需品消费 ， 保障基本民生 ， 而不是偏向奢侈品消费和耐用品消费 。 中国人口基数大 ， 有钱人不少 ， 但失业和贫困人口更多 。网易研究局：如何看待最近房地产市场回暖？为拉动经济增长 ， 楼市今年是否有必要放开限购限贷？陆挺：在这场世纪罕见的大流行病冲击下 ， 中国宏观经济政策制定也可能面临改革开放以来最严峻的挑战 ， 而历次逆周期调节中作为宽松刺激主力的房地产行业也再次成为市场关注的焦点 。 中国今年前两个月新房销售按面积同比暴跌40% ， 最近几周各地方政府已纷纷出台相应的政策来稳住楼市 ， 也开始在某些敏感领域逐步试探中央的底线 。 坚持疫情之前的房地产调控政策未必可行 ， 但盲目放松和大水漫灌也不可取 。如何设计一个既能拉动内需 ， 又能防止地产泡沫 ， 还能提高有效基建的房地产行业政策？我们认为短期内作为应急措施 ， 为避免系统性金融风险发生 ， 有必要保障大部分资质较好的房地产企业的融资和家庭按揭贷款的偿付 ， 但真正的出路在于通过市场化改革来扩大重点城市的土地和新房供给 ， 通过宅基地改革释放低效使用的土地并增加农民工财产性收入 ， 进一步放松城市户籍限制 ， 在增加热点城市土地供应的基础上适度放松限购和限价等调控措施 。 对特定人群尤其是外来民工和新毕业大学生给予降低首付比例和优惠房贷利率的优惠政策 。 简而言之 ， 就是要通过供给侧改革来拉动住房需求和房地产投资 ， 以此推动具有较高回报的城市基建投资 。


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