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光大证券研究|零售商龙头前景可期——首次覆盖报告（李婕/唐佳睿），【滔搏（6110.HK）】运动鞋服行业方兴未艾

北京联盟_本文原题：【滔搏（6110.HK）】运动鞋服行业方兴未艾 ， 零售商龙头前景可期——首次覆盖报告（李婕/唐佳睿）来源：光大证券研究
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报告摘要
百丽旗下运动鞋服零售龙头 ， 近年来业绩稳步增长
滔搏是百丽国际旗下运营运动鞋服零售业务的公司 ， 是国内最大的运动鞋服零售商 ， 于19年10月港股上市 。 20年2月底公司拥有8395家直营店及部分下游零售商经营的门店 ， 2020财年零售、批发、联营费用、电竞收入分别占比86.6%、12.5%、0.8%、0.1% 。 公司目前与11家国际运动品牌达成合作 ， 主力品牌为耐克与阿迪达斯、20财年收入占比为87.5% 。
与国际市场运动行业多采用多品牌门店不同 ， 公司是运动鞋服行业单品牌店先驱 ， 截止19年5月99%直营店为单品牌店 。 近年来公司持续拓展渠道、提升单店收入 ， 业绩保持增长 ， 17-20财年（截止日为每年2月底）收入、净利年均复合增速15.8%、20.5% ， 20下半财年受到疫情影响业绩增速有所放缓 。
运动鞋服行业景气度高 ， 龙头集中度有望提升
近年来受益于消费升级、居民健康意识增强、政策支持等 ， 我国运动鞋服消费保持较快增长 ， 行业景气度较高 ， 品牌商主导产业链 ， 多采用轻资产模式 ， 渠道主要由零售商运营 。
我国体育鞋服零售行业中滔搏、宝胜国际两家独大 ， 2018年零售额市占率为15.9%、11.6% ， 其他零售商均在2%以下、主要为区域性运动鞋服经销/零售商 。 随着中国运动鞋服行业品牌集中度持续提升 ， 头部品牌蚕食杂牌市场 ， 龙头零售商借助代理品牌优势有望继续抢占市场份额 ， 但近年来线上快速增长对传统线下渠道形成冲击 ， 如耐克、阿迪国内最大的电商代运营商宝尊电商收入、GMV获得更快增长 。
龙头地位持续巩固 ， 运营能力较强
公司作为行业龙头 ， 多年运营积累起优质运动品牌资源、数字化运营能力较强、消费者差异化服务等优势 ， 推动业绩保持增长：1）与优质国际运动品牌建立长期合作关系 ， 且是主力品牌耐克、阿迪中国市场最大客户 ， 议价能力较强 。 2）积极运用数字化工具提高效率 ， 在员工赋能、门店运营、商品管理等方面投入数字化工具 。 3）建立会员管理系统 ， 持续加强会员管理水平 ， 深刻洞察并满足消费需求 ， 活跃会员数量保持快速增长 。
短期业绩受到疫情影响 ， 估值相对较低 ， “买入”评级
预计2021财年受疫情影响 ， 公司业绩增速相对较低 ， 2022-23财年公司继续优化渠道结构、提升单店产出 ， 业绩有望恢复较快增长 。 我们预计2021-23财年EPS为0.37/0.44/0.52元 ， 目前股价对应21财年25倍PE ， 估值低于运动鞋服行业其他参与者 ， 行业龙头地位优势明显 ， 首次覆盖给予“买入”评级 。
风险提示：疫情影响超预期、库存恶化、竞争加剧、经济疲软等 。
发布日期：2020-06-21
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