债市研究|上清所要推送债券持有人名册了…
最近债券市场新闻不断 ， 但作为DCM从业人员 ， 这个消息的出台还是让我心头一紧 ， 细思恐极 。
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根据该服务协议 ， 发行人开通定期推送服务后 ， 上海清算所将按照月度、季度或年度的频率向发行人定期推送债券持有人名册 。
站在债券市场发展角度 ， 还是要给这个新闻点赞的 ， 迈出了和国际债券市场接轨的重要一步 。 中国银行间债券市场存在一个问题 ， 如果不是需要召开持有人会议 ， 发行人都不知道到底是谁持有了自己发行的债券 。
这个在逻辑上就说不通 ， 作为与发行人利益关系更加紧密 ， 且更容易滋生内幕交易等问题的上市公司股东名册 ， A股上市公司都能拿到 。 但是发行人却无法拿到只收取固定利息 ， 与发行人利益相关度更低的债券投资人名录 。
在和欧洲地区的真熊猫发行人交流时 ， 发现欧盟有些国家的工商法里面甚至规定 ， 发行人必须要知道自己债券持有人的明细 。 因为这个法规的存在 ， 而目前银行间市场无法满足披露的要求 ， 导致部分欧盟国家发行人不能来到中国银行间市场发行熊猫债 。
而美国这边则是更进一步 ， 要求投资人投资于美国企业发行的债券所产生的利息 ， 需要向美国税务局交税 。 但我国现行的金融基础设施制度下 ， 无论是美国企业还是美国税务局 ， 都无法得知到底谁持有美国企业发行的债券 。 不知道谁持有债券 ， 就没办法征税；无法征税 ， 就违背了现行法律制度 。
所以美国作为当今世界第一大经济体 ， 拥有世界上债券融资最为活跃的企业 ， 且美资企业在中国有如此深厚的经济存在（苹果、耐克、埃克森美孚等等美国企业） ， 居然目前美国企业人民币熊猫债的发行量居然还是0 。 并不是美资企业在华没有人民币融资需求 ， 而是制度不允许 。
上清所愿意将持有人名册和发行人定期共享 ， 为未来中国债券市场进一步对外开放 ， 推动人民币国际化和熊猫债的发债都大有益处 。
但是回到国内视角 ， 站在主承的角度看 ， 日子是更为艰难了 。
首先是发行结果更为透明了 。
我们知道 ， 现在债券承销与投资被高度绑定在一起 。 但是作为主承的银行和券商 ， 因为有业务防火墙的存在 ， 投资部门与承销部门往往是分开的 。
这就使得承销部门在发行人那边夸下的投资海口 ， 等到真正发行时 ， 投资部门未必买单 。 但是由于簿记过程发行人是看不见的 ， 在市场认购较为踊跃的情况下 ， 主承可以将市场化发行的量称为自己的投资量 ， 发行人最后也没办法去验证主承承诺的投资额究竟有没有实现 。
而当上清所定期推送债券持有人名册后 ， 主承这点小伎俩也就无处藏身了 。
其次是发行人比主承更懂投资人了 。
此外 ， 目前银行间市场信用债的发行采用的是主承销商—承销团员—投资人的三级体制 。 主承销商收到的订单都显示为来自承销团员 ， 而承销团员背后的真正投资人主承往往不得而知 。 中世纪欧洲有句谚语 ， “附庸的附庸不是我的附庸” 。 放在银行间市场 ， 主承可以说“投资人（承销团员）的投资人不是我的投资人”
在能拿到投资人名录的情况下 ， 未来发行人大概率要比主承更了解自己的投资人 ， 承销商的发行定价角色将被弱化 ， 这也将进一步压低本已就地板价的承销费（发行都是我自己干的 ， 你们主承还好意思收多高的承销费？）
最后是对DCM从业人员的要求更高了 。
【债市研究|上清所要推送债券持有人名册了…】在这种情况下 ， 未来主承的核心竞争力 ， 将从单券发行转为对市场和发行窗口的研判 ， 一级市场从业人员必须要高端关注二级市场的变化 ， 除了传统的投行技能 ， 还得多向投资人和卖方研究员学习 ， 才能在对外开放大浪潮中锻炼出行业立足的真本领 。
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