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股票行情|歌尔股份：失血狂奔的消费电子龙头( 二 )


2013年之后一直到2017年供应链占款从50%的占比下降到了40%不到 ， 这在消费电子行业是季度难得的 。
公司的产品 ， 销售和管理水平 ， 在面对下游大客户的时候 ， 有一定的溢价能力 。 这也是为什么我们说 ， 公司本质上来说“人”是非常优秀的 ， 管理水平也在那里 。 但是固定资产项是管理层无法控制的 ， 这个是技术和产业链地位决定的 。 技术变革快 ， 公司需要不停的研发新技术 ， 投新的固定资产；生命周期短 ， 无法有效回收固定资产 。 公司无论如何管理 ， 你所处的消费电子领域的产业链环节和短生命周期的特征 ， 使得这类公司很难产生现金流意义上的价值 。
公司必须狂奔 。 有着足够的增速和规模 ， 才能融来资 ， 不管这笔钱是债务融资还是股权融资 。 一旦公司增速下来了 ， 对公司而言打击可能就是毁灭性的 。 可能你两年不做新的资本开支 ， 就会被供应链淘汰 。 老产品又会不断的被压价 ， 这使得公司的经营会非常困难 。 像一个受伤的巨人 ， 虽然血流不止 ， 但仍需奔跑 ， 一旦停下来 ， 就是倒下的时候 。 但这错不在公司 ， 而是这个行业的特征 。
A股市场上这类型的公司很多 ， 大家可以打开财务报表搜索一下 。 不用太复杂 ， 只需要将经营性现金流和投资性现金流净额加一下 ， 看看中长期是什么趋势 。 这类企业 ， 往往可以呈现出利润增速很高 ， 大家就把它当成了成长股 。 其客户多么牛逼 ， 技术多么厉害 ， 产品多么优秀 ， 但是所有这些溢美之词都无法掩盖这类公司财务上的狼狈 ， 现金流上的血流不止 。

股票行情|歌尔股份：失血狂奔的消费电子龙头
本文插图

在消费电子这个产业链上 ， 要么是做技术变革相对较慢的环节——但一般这类东西没啥技术含量 ， 比如电容电阻类；要么就是做品牌和研发 ， 华为和苹果都是这类 。 但是这却苦了中游的制造企业 ， 技术需要跟上步伐 ， 生产设备需要更新 ， 重资产投入很大.......最后这些企业 ， 只能拼命的狂奔 ， 依赖于良好的“利润” ， 不停地融资 ， 扩产 ， 然后坚持 ， 不信你你看看2008年上市之后的歌尔 ， 什么时候开始了高频的减持的？
重资产也不是问题 ， 有足够的定价能力 ， 产品生命周期长能够有效回收 。 如果这么说 ， 现在的歌尔 ， 还不如海螺水泥呢 。 但是很显然 ， 二级市场不是这么想的 ， 大家都想赚快钱 ， 等不急是大家的通病 。
从财务上来说 ， 过去10年很多电子产业链上的股票 ， 是没有长期价值的 ， 是比周期品还周期品的一个行业 ， 没有长期的成长性 ， 估值多数靠想象 。 知道肯定有人不服气 ， 但是我相信你撸一遍所有的电子股 ， 你会发现上述的典型特征的 。 如果不还不信 ， 下一篇写一个财务上真正优秀的公司 ， 让大家看看 。
俗话说的好 ， 男怕入错行 ， 女怕嫁错郎 。 歌尔的管理层是十分优秀的 ， 在一个这么快速变革的行业能做起来 ， 这可能是有路径依赖的问题 ， 不是管理层能决定的 。 但是其先天的缺陷是有的：公司一旦放缓资本开支 ， 这公司基本可以不用看了 。 公司一旦加大资本开支 ， 如果估值还可以 ， 那就去炒一波 。 你和我说自由现金流？不好意思 ， 我们股民不关心 ， 我们只关心利润——哪怕这个利润只是井中月 ， 水中花 。 但是谁有关心呢？
歌尔背后凸显的是整个中国制造业的困境 ， 这种以牺牲资产复制表为代价 ， 换取一个漂亮的流量表的方法 ， 普遍的存在于中国的上市公司 。 这种玩法的极致就是现在普遍暴雷的环保行业 。
这种模式的经济价值何在呢？不知道 。 从PE的角度来说 ， PE的影响因子除了贴现率和成长性之外 ， 最核心的就是盈利质量的问题 。 这点我们后续再继续讨论 。 这种看似利润非常“优秀”的企业 ， 有时候可能成为价值的陷阱 。 歌尔后续之路如何 ， 我们目前还不知道 ， 但是很显然体量越大 ， 增速越难提高了 。


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