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证券市场周刊|航空股已现柳暗花明？( 二 )


但是海外疫情仍未出现拐点 ， 海外疫情的控制最终可能决定于疫苗的应用 。 到8月中旬每周国际线210个往返航班 ， 仅为上年同期的2%不到 。 最近国际航班数量有所增加 ， 但恢复的会很慢 ， 也存在更多的不确定性 。
从短期来看 ， 运输量的提高仍然是决定航空业经营改善的主要因素 ， 特别是2020年下半年、2021年上半年国外疫情的状况决定着国际和地区运量的提升 ， 也成为航空公司大幅减亏甚至出现营利的关键 。 但中长期来看 ， 人们的出行需求会不断增长 ， 航空业在中国仍然有很大发展空间 。
再看油价的影响 。 在油价变动时 ， 航空运输的业绩呈现高弹性 ， 油价下跌会使国内航空公司业绩大幅增加 。 疫情导致世界经济增速放缓、页岩气开发、清洁能源开发等多种因素的叠加 ， 油价处于低位 ， 并在每桶50美元波动 ， 这对航空业来讲 ， 是较好的盈利区间 。
航空公司正常运营年份 ， 燃油成本占比为30%-40% 。 2020年上半年航油价格也出现约50%的下跌 ， 但是由于运输量萎缩 ， 低油价未能改善行业的经营 。 如果运输量恢复到正常水平 ， 三大航空公司2019年燃油成本平均约350亿元 ， 油价下跌15% ， 每家公司节约成本为50亿元 。
还有汇率的影响 。 航空公司运营规模快速扩张 ， 财务杠杆不断提高 ， 有息负债的利息支出成为重要开支 。 另外 ， 航空公司的有息负债中 ， 不少是美元负债 ， 美元与人民币的汇率变化会引起汇总损益 ， 使公司的财务费用变动 。 最近几年 ， 航空公司的美元负债有所减少 ， 但汇率变化仍然是影响航空当期利润的重要因素 。 2020年上半年人民币对美元的汇率贬值1.5% ， 使三大航空公司汇总损益出现较大的负值 ， 平均利润减少10亿元 。 最近人民币对美元升值 ， 9月4日中间价6.85对比6月30日7.08升值约3.5% ， 三大航空公司汇总损益将为正 。 此汇率如果持续到第三季度末 ， 能提升每家公司利润约20亿元 。
至于其他因素的影响 ， 如航空公司的运载率、成本控制效率、航线等因素 ， 会对其业绩产生缓慢、长期的影响 。 具体看利率的影响 ， 三大航空公司的有息负债近2000亿元 ， 若利率下降0.5% ， 全年能给每家公司节约财务费用约10亿元 。
总之 ， 影响航空公司业绩的因素很多 ， 一些是长期、缓慢的影响因素 ， 在近两年内影响航空公司业绩改善的主要因素有三个：运输量、油价和汇率 ， 其中近期最关键的变量是航空业运输量的恢复 。
对影响行业业绩的因素 ， 做出以下假设：航空业恢复至正常水平；原油价格变化同步影响航油价格 ， 但短期内航空票价不变 。 假定业务恢复正常水平时 ， 油价比上年同期降15%；只考虑美元负债 ， 不考虑其它币种负债 。 不考虑航空公司通过金融工具对汇率波动进行对冲 。 按照人民币对美元的中间价从2020年6月30日的7.08到9月4日的6.85 ， 升值约3.5% ， 测算影响航空公司利润情况；运载率与运能投放和旅客量两个因素有关 ， 假定该指标恢复正常并稳定 。
证券市场周刊|航空股已现柳暗花明？
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航空业虽然受到疫情巨大冲击 ， 但整个行业已经走过至暗时刻 ， 2020年下半年及2021年的经营肯定会好于2020年上半年 。 今明两年影响航空运输复苏的核心变量是运输量的恢复 ， 其取决于疫情的状况 。 对国内航空公司来说 ， 国内运输量会很快恢复正常水平 ， 国际和地区航线的恢复成为重要的观察点 。 运输量恢复到一定的程度时 ， 油价和汇率的变化成为影响航空公司利润的重要变量 ， 当前的低油价和人民币的大幅升值 ， 对航空公司的业绩有较大的提升作用 。 如果运输量、油价和汇率三个因素的正面影响叠加一起 ， 航空业会出现大的反转 ， 也可能给投资者带来较大的投资机会 ， 这当然要求投资者跟踪三个指标的变化并做出自己的判断 。


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