晨报精选|随时可能再次开启中枢抬升式上涨，新时代策略：牛市中的震荡
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顺周期的上涨空间
来源：新时代策略
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策略观点：顺周期的上涨空间
最近一个季度 ， 顺周期的关注度有所回升 ， 不过主流的预期认为周期是鸡肋 ， 增配主要是为了控制风险 。 我们认为 ， 顺周期不只是为了配置 ， 可能会迎来2016-2017年以来难得的再次进攻的时期 。 时间上 ， 至少一个季度 ， 长则两个季度 ， 顺周期均会有不错的表现 。 空间上 ， 利润回升比2016-2017年小 ， 但估值抬升可能会比2016-2017年大很多 。 由此带来的顺周期的机会 ， 是大部分投资者都值得参与的 ， 特别是考核周期1年以内的投资者 ， 均建议增配金融周期 。 如果顺周期上涨空间可观 ， 那么指数往上的空间也是可观的 ， 我们认为7月中旬以来的调整 ， 9月结束的概率很高 ， 市场随时可以开启新的上涨 。
（1）从业绩看往上的空间 。 短期投资者对周期股最大的困惑是 ， 经济复苏的力度可能会很小 。 我们认为 ， 从时间上 ， 疫情后到现在经济回升只有半年的时间 ， 按照周期理论 ， 一次经济回升 ， 持续时间至少1年 ， 时间上远远没到 。 近期货币政策边际收紧对经济的影响应该是短暂的 ， 历史上 ， 经济的拐头都是货币实质紧缩带来的 ， 而不是货币力度的二阶导带来的 。 2007年、2010年、2013年、2017年 ， 都是货币实质性的大幅紧缩 ， 从而带来了经济2008、2011、2014、2018年的实质性下行 。 同时 ， 利润的波动远比经济总量（GDP或工业增加值）的波动剧烈得多 。 2016-2019年 ， GDP的波动幅度其实都很小 ， 但利润波动远大于GDP ， 而利润才是影响股价的核心 。 
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过去5年 ， 消费股不断上涨 ， 除了利润不错外 ， 还有估值体系的重构 ， 资本市场开始忽视短期利润 ， 更关注长期利润的稳定性 。 一旦周期股的利润可能会企稳进入一年的回升周期 ， 周期股的ROE估值体系可能也会小幅重构 。 2010-2015年 ， 周期股ROE趋势持续下降 ， 所以很难给周期股长期现金流有太多的预期 ， 导致周期股估值中枢不断下降 。 如果2020年周期股的利润能够拐头进入上行周期 ， 那么就意味着 ， 从2016-2021年的数据来看 ， 周期股ROE中枢已经稳定下来了 ， 虽然其波动性相比消费股大 ， 但是至少5年的ROE中枢是稳定的 。 这种变化意味着周期股长期现金流折现的确定性也在提高 ， 估值体系存在小幅重构的可能性 。 
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【晨报精选|随时可能再次开启中枢抬升式上涨，新时代策略：牛市中的震荡】（2）从估值看往上的空间 。 周期股的绝对估值 ， 最近一个季度持续抬升 ， 但是现在依然不高 。 考虑到2020年已经有大量增量资金进来了 ， 我们保守估计 ， 可能会回到2016-2017年的估值水平 。 
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（3）从交易层面看 ， 顺周期的性价比也是不错的 。 从交易层面 ， 未来一段时间顺周期有几点非常好的正面因素 。 第一 ， 每年Q4 ， 是容易出现低估值板块估值切换行情的 ， 由于投资者开始考虑2021年的配置 ， 业绩展望还很模糊 ， 所以估值的重要性会提升 ， 这有利于金融和周期 。 第二 ， 消费和成长在过去一个季度都出现了快速纯提估值的行情 ， 可能存在着基本面的提前透支 ， 相对来看 ， 机构配置少的板块性价比提升 ， 板块切换的难度大幅下降 。 第三 ， 如果认可当下是牛市 ， 那么牛市中板块风格是更容易变化的 。 震荡市可以2年风格不切换 ， 但牛市中每一波指数抬升的时候 ， 风格都会有些变化 。 
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（4）短期策略：牛市中的震荡 ， 随时可能再次开启中枢抬升式上涨 。 货币政策收紧、IPO增加、股市监管增强这些利空是牛市中最常出现的利空 ， 如果盈利趋势和居民进场的趋势不变 ， 震荡的时间不会太长 。 7月中旬以来的震荡已经到了尾声 ， 9月随时可以结束震荡 ， 进入新一轮中枢抬升的上涨 。 
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行业配置建议：技术性调整过后 ， 市场可能会开启新的上涨主线 ， 板块和逻辑将会和过去两年有很大的不同 。 回顾2014年增量资金入场后的市场 ， 板块变化更快 。 2013年全年每个季度都是成长领涨 ， 但2014年7月份之后 ， 几乎每个季度领涨的板块都会发生很大的变化 ， 即使是成长内部 ， 领涨的板块也会有频繁的变化 。 原因可能是 ， 当增量资金很多的时候 ， 一个板块逻辑一旦被挖掘出来后 ， 会在短期内快速吸引大量的资金 ， 从而在估值层面快速透支基本面的逻辑 ， 即使是这个逻辑还没被完全证明是完美的 。
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