企业|如何看待前三季度的信用债违约( 二 )
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今年2-4月 ， 为应对疫情冲击 ， 宽松的货币政策和积极的财政政策共同发力 ， 加大对企业的金融支持力度 ， 同时政策层面允许受疫情影响确有偿还困难的债券发行人采用债券展期、置换等措施来缓释信用风险 ， 因此上半年违约明显减少 。 5月以来 ， 为打击金融空转套利 ， 央行边际收紧流动性 ， 货币政策回归常态 ， 无风险利率大幅回调 ， 带动企业债券融资成本上升 ， 9月AA+级中短期票据3年和5年期发行利率中枢分别较6月上行29BPs、80BPs至4.78％、4.84％ 。面临信用扩张周期的拐点 ， 企业偿债压力上升 ， 违约风险加速暴露 。 这也表明二季度违约风险趋缓主要源自宽松的货币环境 ， 企业信用质量并未得到实质性改善 ， 为三季度风险暴露埋下了隐患 。
此外 ， 从评级角度来看 ， 三季度违约向中高评级蔓延的趋势延续 。 三季度发行时主体评级为中高等级（AA+和AAA级）的违约企业数量共有7家 ， 较二季度增加5家 ， 涉券规模大幅攀升140亿元至157亿元 ， 且高于AA及以下的违约规模（参见 表3） 。 一般情况下 ， 评级越高 ， 违约的可能性越低 ， 三季度的反常情况 ， 一方面反映出我国债券评级“虚高” ， 评级行业的风险揭示功能较弱 。 同时 ， 高评级企业通常多为大型或国有企业 ， 违约触发时 ， 可能通过其债务链条形成连锁反应 ， 直接影响上下游企业的经营与财务状况 。 因此 ， 高评级企业违约通常具有违约债项数量多、违约涉券规模大、交叉违约频发等特征 。高评级、国企“信仰”的光环褪色 ， 也从侧面反映出金融风险上升与违约形势严峻 。
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三、后市展望
尽管前三季度债券市场违约情况较去年同期有所改善 ， 但三季度信用风险出现抬升迹象 ， 中期来看 ， 债券市场违约形势依然严峻 。 展望四季度 ， 我国债市违约情况可能出现反复 。 后期仍需重点关注下列风险因素的影响：
一是疫情防控常态化对企业信用基本面的持续影响 。 目前我国疫情防控已经进入常态化趋势 ， 将对企业经营和财务状况产生持续影响 。 特别是秋冬季节可能出现第二波疫情 ， 或对经营能力较弱、自身治理不完善、盈利和现金流表现不佳的企业造成进一步冲击 。 重点关注受疫情影响较大的文娱、旅游和餐饮等行业 ， 及部分弱资质企业的信用资质变化 。
二是房地产调控政策趋严 ， 地产企业信用风险上升 。 8月20日 ， 央行、住建部以及开发商召开座谈会 ， 形成重点房地产企业资金监测和融资管理规则 ， 明确收紧房地产开发商融资的“三条红线”：即剔除预收款的资产负债率不得大于70%；净负债率不得大于100%；现金短债比不得小于1倍 。 据中信证券统计 ， 2020年半年报数据显示 ， 58家规模较大的发债房企中 ， 有20家房企触碰三条红线 。 有消息称 ， 监管部门要求重点房企在2023年6月30日前完成降负债目标 ， 2021年1月1日起全行业将全面推行相关规则 。 在房地产调控政策升级的背景下 ， 房企融资约束加强 ， 可能出现借新还旧难度加大、资金链断裂等情况 ， 例如近期爆出的恒大重组风波一度引发了市场恐慌情绪 。 特别关注多元化扩张、杠杆率偏高、债务结构不合理的房地产企业 ， 其违约风险可能暴露 。
【企业|如何看待前三季度的信用债违约】三是关注债券展期、债券置换等特殊债券到期处置方式的潜在风险 。 今年以来 ， 我国债券市场不断发生债券展期、债券置换、场外兑付、回售撤回等情况 ， 涉及主体数量及债券规模较去年同期有所增长 。 虽然特殊债券到期处置方式并不直接认定为实质性违约 ， 但无疑暴露出企业信用基本面的恶化 。 警惕采用特殊债券处置的企业后续发生实质违约或连续展期的风险 。
（作者李思琪为某国有大型商业银行研究员）
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