美国经济，必死无疑( 二 )
▲ 次贷危机爆发前的三年里 ， 房地产贷款总额中近一半都是次级贷款不过商业银行有自己的算盘 ， 他们选择将手中的住房贷款集中在一起 ， 打包卖给了投行 。这样有两个好处 ， 一是从投行那里快速回笼了资金 ， 可以再次进行放贷 。 二是将风险降到了最低 。接盘的投行显然要比商业银行更精明 ， 胆子也更大 。他们又将住房抵押贷款进一步打包组合为债券发售 ， 这就是CDO（抵押债务债券） 。本质上 ， CDO一个集中了几十万个次贷的超级定时炸弹 。
但投行里的精英们认为 ， 即便次贷客户的信用评级不高 ， 但是这么多的人不可能在同一时间内违约 。放鸡蛋的篮子越多 ， 那么鸡蛋安全的概率也就越大 。但他们忽略了一点： 所有的篮子都是被房价串在一起的 ， 一旦房价暴跌 ， 那么所有的贷款都会成为坏账 。亦或者是 ， 他们认定房价是永远不会跌的 ， 这是所有人的信仰 。
而后来的事情 ， 大家都知道了 。美联储提高利息导致还贷压力陡然增大 ， 无数贷款者直接违约 ， 而房价又一路下跌 ， 抵押房款的市值根本不够还债 ，一级级加上的杠杆如同多米诺骨牌一般层层传导 ， 次贷危机迅速成为席卷整个美国金融市场的系统性危机 。整整八年的量化宽松救市 ， 才将美国经济艰难的从泥潭中拽出 。但是华尔街显然没有吸取次贷危机的教训 。亦或者说 ， 围绕着债务市场的阴云与危机 ， 从未得到真正的化解 。因为CDO摇身一变 ， 成为了CLO（抵押贷款债券） 。CLO实际上是旧瓶装新酒的CDO ， 是把各行各业的企业贷款整合在一起后发售证券 。从原理上来说 ， CLO是比CDO安全的 ， 因为CDO的贷款主要集中在房贷领域 ， 一旦房价暴跌 ， 覆巢之下 ， 难有完卵 。而CLO是将企业贷款做打包整合 ， 认为各行各业的企业不可能在同一时间违约 ， 所以风险相对更为分散可控 。
市面上发售的CLO ， 往往由分布在20-25个行业内的二三百个企业债券组成 ， 单个企业贷款的最大占比不允许超过2.5% ， 所以整体信用评级相当之高 。CLO的出现最大程度的解决了两个问题 。一个是企业的发债问题 ， 有投行的信用做支持 ， 企业发债的门槛和顾虑大大降低 ， 第二个是投资人的信心问题 ， 相比购买单一企业债券 ， 购买打包的CLO显然更为安全稳健 。这是一个组团“滥竽充数”的故事 。投行和投资人想着 ， “一百个人里 ， 就算有三五个不靠谱的人问题也不大”企业想着“就算我不靠谱 ， 还有那么多人能替我兜着呢”所有人都认为风险被均布了 ， 所有人都认为这个模式可以将风险控制到最低 。
正如索尔金在《大而不倒》中所写：这是一个关于冒险家的故事 ， 他们敢冒一切的风险 ， 并已承受着巨大的风险 ， 但又固执的认为自己没有冒任何风险 。通过均布风险的方式 ， CLO赢得了投行 ， 企业 ， 投资者三方的青睐 ， 规模连年快速增长 。饱受追捧的CLO彻底激活了企业发债的增长 。这10年里 ， 全球非金融公司每年平均发行企业债券达到1.7万亿美元 。 而在08年之前 ， 这一数字只有每年864亿美元 。信用评级为投资级债券的总市值 ， 从2008年的1.8万亿美元飙升到现在的6万亿美元 。
▲ 美国存量债券规模已达10万亿美元 ， 其中蓝色为投资级 ， 红色为投机级（垃圾债）而在这6万亿的投资级债券中 ， 3.2万亿（超过50%）的债券都是评级最低的BBB级 ， 只比垃圾债高一级 。更可怕的是 ，有越来越多大企业债券的评级正在快速滑落 ， 上周 ， 波音的企业债券评级从A直接下调到BBB 。所以评级机构穆迪现在估计 ， 投资级企业债券的违约率可能达到10% ， 远超一年前的2.3%和历史平均水平的4% 。
▲ 投资级债券历年违约比例 ， 外界预测 ， 今年违约率将达到08年金融危机爆发后的程度一旦营收恶化 ， 流动现金减少 ， 大量的BBB级债券都会被降级为垃圾债券 。 所谓垃圾债券 ， 即高收益 ， 高违约率的“投机级债券”（“赌博性债券”） 。根据美国监管政策 ，很多政府机构是不允许持有垃圾债券的 ， 一旦投资级债券的信用评级继续下调乃至成为垃圾债券 ， 很快就会形成巨大的抛售狂潮 ， 更影响企业发售新债 。绝大多数企业都是在发新债还旧债 ， 财务状况已经见底 ， 一旦没有流动性资金注入 ， 就是死路一条 。可以预见的是 ， 企业债泡沫一旦破灭 ， 引发的金融海啸将绝不亚于08年的次贷危机 。3.油价加疫情 ， 双鬼拍门在众多企业债券中 ， 风险等级最高的就是油气类企业债券 。对于能源行业而言 ， 本身就是低利润高负债 ， 现金流绷的很紧 ， 财务状况也不健康 ， 很多页岩油公司只能依靠不停的发新债还旧债来维持账面上的资金平衡 ， 所以发行的企业债券本身评级也很低 。
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