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[金投网]原油价格难再大幅下行，预期未恶化下( 二 )


[金投网]原油价格难再大幅下行，预期未恶化下
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如前文所述 ， 由于海外疫情较为严重的地区主要集中在欧洲及北美 ， 无论是从终端的产品消费或是炼厂加工需求的角度来看 ， 都在全球范围内具有较显著占比 。 因此 ， 现阶段海外疫情可谓抓住了原油需求端的“软肋” 。 鉴于各国政府均在3月下旬实施封城或“socialdistancing”措施 ， 原油消费将在3月下旬至4月期间显著走弱 。 此外 ， 叠加前文提及的供应冲击 ， 二季度全球原油市场将迎来空前的累库幅度 。 在把疫情因素纳入考虑范围的情况下 ， 二季度累库幅度将达到780万桶/日 ， 较供应冲击下累库幅度高出近500万桶/日 ， 如图4所示 。
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【[金投网]原油价格难再大幅下行，预期未恶化下】油价低估值已隐含累库预期
如图5所示 ， 目前欧洲和美国的原油库存水平尚处于合理区间 ， 美国商业原油库存已现持续增长之势 ， 但绝对水平并未大幅偏离历史区间 ， 而欧洲原油库存却处于历史同期低位 。 由此看来 ， 若以市场供需为基准 ， 当前原油定价似乎过低 。
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通过类比的方式 ， 我们对2013年以来与当前库存水平约同的时期下的油价进行了统计 ， 如图6和图7所示 ， 在此期间内 ， 美油价格水平分布在63美元至41美元之间 ， 均值55美元；布油价格水平区间在65至45美元之间 ， 均值57美元 。 当前油价水平较上述均值低出接近30美元/桶 。 因此 ， 可以看出 ， 价格当中已经隐含了市场对供需双重冲击下的累库预期 。 若预期兑现 ， 接下来的行情将是基本面逐步贴合价格 ， 从而导致价格反映基本面 。
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低油价或导致页岩油增产受阻
北美石油行业仍处于扩张的进程当中 ， 但就营收及利润而言 ， 独立页岩油企业(独立EP)表现并非十分出色 。 近半数页岩油企业营业利润容易受油价波动干扰 ， 其中部分企业短期债务已出现压力 。 在2020年油价均值为40美元的假设下 ， 我们预计页岩油行业营业利润平均将下降92.9% ， 但在运营的层面未至于进入亏损状态 。 在假设债务总量变动不大的前提下 ， 8家公司将面临巨大的债务压力 ， 对应产量在106.7万桶/日左右 。 实际上 ， 在低油价环境下 ， 页岩油行业全线都将面临营收大幅萎缩的局面 。
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而即便生产成本在过去几年间下降了近40% ， 利润表现仍会受到巨大挑战 。 过去粗犷的经营模式已不再是北美独立页岩油EP的发展战略 ， 在股东要求兑现回报的情况下 ， 原已受到限制的资本开支将进一步缩减 。 低油价引发债务压力节节上升 ， 但海外新冠疫情持续恶化 ， 市场流动性收紧或引发信用风险 ， 此时选择发债融资缓解资金困局或许已不可行 。 部分独立页岩油EP破产清算的可能性正在增加 。 故无论是以上哪一种情形 ， 页岩油供应增速都将较之前大打折扣 ， 2020年美国原油供应增量或将被完全抹平 ， 甚至进入负增长状态 。
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