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广发基金经理傅友兴：百万基民的价值守护者( 三 )




傅友兴
美国有一位投资家乔尔·格林布拉特出了一本书《股市稳赚》 ， 专门用ROIC（投入资本回报率）这个策略 ， 回归20年的效果特别好 。 他的做法是这样的：每年公布年报后 ， 他把美国三千家公司按照年报中的ROIC这个指标（就看静态利润 ， 不预测未来）分成10组公司 。 然后再根据估值把公司分成10等份 ， 估值从低到高排序 ， 两个分数相加 ， 变成每个公司有一个分数 。 通过这种方式统计了20年 ， 得分最高的那一组公司年复合收益率超过30% ， 最差的那组公司收益率只有个位数 。

理论上来说 ， ROIC当然是越高越好 ， 但是ROIC越高 ， 可持续的概率越低 。 我是觉得社会正常的股权风险回报或者说社会平均的ROE是7%-8%左右 ， 如果企业的投入资本回报率比它高一倍 ， 而且过去三年五年是比较稳定的 ， 说明这个企业盈利能力比较强 。 财务当然只是一个表征 ， 说明公司有内在的一些竞争优势或者壁垒 。

根据ROIC指标 ， A股的上市公司是否也可以分成不同的类型？


傅友兴
根据ROIC指标 ， 有些公司属于“高投入 ， 低产出”；有些公司则是“低投入 ， 高产出” 。 我们以两类不同企业来举例 ， A是制造业公司 ， 每年收入和利润均保持30%以上高增长 ， 投入资本回报率8%；B公司是消费品企业 ， 每年盈利增长15%至20% ， 投入资本回报率超过15% 。

通过对比这两组数据 ， 我们可以看到 ， B类公司的增长更倾向于内生性 ， 增长的质量和持续性更优 。 而A类公司需要不断的融资 ， 投入固定资产 ， 通过资产的扩张来实现收入利润的增幅 。 因此 ， 在挑选公司时 ， 我会比较有意识地去寻找投入资本回报比较高的企业 ， 未来增长能够持续的公司 。

从ROIC这个指标出发 ， 哪些行业属于投入资本回报率比较高的公司？


傅友兴
资本回报率的高低跟行业属性或者说商业模式有关 ， 其表现为企业在产业链中的地位不一样 ， 导致公司真实经营占用的资本比较不同 。 例如 ， 消费、医药等偏轻资产行业 ， 我们去看上市公司的财务报表 ， 运营资本一直是负的 ， 等于企业是长期是在用产业链上下游的现金流 ， 自己基本不用投入多少现金 ， 所以每年经营现金流比企业利润要好 ， 每年收入能够保持持续增长 。

在我的理解中 ， 医药、消费某种程度上是一类公司 ， 它们的行业特点和商业模式有所不同 ， 但其共性是都由消费需求驱动 ， 凭借自身的品牌或专利壁垒 ， 使得企业在可预见的未来增长持续性比较强 。

我觉得过去几年A股定价机制还是变得越来越成熟 ， 向香港和美国靠拢 。 2015年以前 ， A股比较喜欢那种业绩高增速的公司 ， 忽视了业绩增长的持续性 。 这几年A股开始对业绩稳定增长的公司 ， 进行了估值重估 。 我理解有两方面原因：一是近几年有比较多的外资进入A股市场 ， 重构了优质企业的估值体系；二是以前我们可能低估了好公司增长的持续性 。 这说明大家看的时间更长了 ， 用更长期的眼光在做投资 。

除了ROIC ， 还有什么你比较关注的指标吗？


傅友兴
ROIC其实只是关注的财务指标中的一个点 ， 这是一个结果 。 从财务指标出发 ， 可以帮助我们去对众多的公司进行筛选 。

定性上 ， 还是侧重于对公司的发展空间、竞争优势、管理层等因素的研究 。 ROIC高是一个结果 ， 我们会去努力研究这个ROIC是什么造成的、是否能够持续 。


行业特征：聚焦消费、医药等

稳定增长行业


从行业角度看 ， 你的组合中消费品比较多 ， 能否谈谈你的理解？


傅友兴
从过去十年来看 ， A股是消费、医药、家电、金融这几个行业表现最好 。 美国市场也类似之处 ， 我看过一个资料 ， 从MSCI十大行业过去50年的回报率来看 ， 必选消费是最高的行业之一 ， 年化回报率在十个行业中最高 ， 波动率最低 ， 性价比最好 。 我认为 ， 消费是一个很好的主赛道 ， 这个行业的特点是需求相对稳定 ， 可预测性强 ， 产品差异化和规模优势能使得企业具备可持续的竞争优势 ， 这种优势使得消费行业能获得比较好的超额回报 。 从过去三年、五年的历史数据来看 ， 消费、医药这种偏稳定增长类的板块 ， 复合投资收益还是挺高的 。


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