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『b+』资色·评级 | 标普：因降杠杆趋势高度可视，确认奥园的“B+”评级；展望正面

    由于奥园的收入增速依然强劲且同时控制扩张意愿 ， 未来12个月内该公司的强势债务增长应会开始放缓 。
奥园持续受益于市场地位提升、高于平均的利润率和多元化融资渠道 。
2020年4月3日 ， 我们确认奥园的长期主体信用评级“B+”和该公司的存续优先无抵押债券的长期债项评级“B” 。
对未来6至12个月的评级展望正面反映奥园的降杠杆趋势高度可视 ， 在销售稳固增长和审慎扩张背景下其杠杆水平应会改善 。
香港 ， 2020年4月7日—标普全球评级4月3日表示 ， 确认中国奥园集团股份有限公司（奥园）的评级 ， 缘于在收入结转放缓和为再融资进行准备的背景下公司去杠杆举措的推进暂缓 。 但是 ， 由于奥园控制扩张意愿和收入强劲增长 ， 我们预计未来12个月内该公司的去杠杆进程将取得明显进展 。 基于上述观点 ， 我们对奥园的评级展望正面 。
我们预计2020年奥园的调整后债务增速将放缓至15% ， 2019年为65% 。 由此 ， 奥园2020年的债务对息税与折旧摊销前利润（EBITDA）的比率将改善至5.2-5.4倍 ， 2021年将改善至4.9-5.1倍 。 该公司截至2019年末的总债务约为960亿元 。 由于奥园去年提前募集资金偿还了一部分到期债务 ， 我们预估其截至2020年1季度末的总债务已下降至约为920亿元 。
奥园2019年的收入增速下降至低于我们的预期 ， 主要归因于去年下半年项目交付放缓 。 该公司的收入实际增长了63% ， 而我们的基本情形假设收入增长75%-78% 。 这导致奥园的信用指标弱于我们的预期 ， 公司2019年的债务对EBITDA的比率从2018年的5.8倍上升至6.5倍 。
即便如此 ， 由于奥园继续受益于2016年以来合同销售额的持续强劲增长表现 ， 我们预计该公司将延续2018和2019年的增长态势 。 截至2019年末奥园有1700亿元未结转收入 ， 管理层预计2020年将确认约一半的收入 。
受新冠疫情影响 ， 我们预估奥园2020年的合同销售额将增长12% ， 较往年大幅放缓 。 奥园有2200亿元可售货量 ， 因此我们认为该公司能够实现目标 ， 代表60%的去化率 。 2019年 ， 奥园的合同销售额达到1180亿元 ， 较2018年上升29% 。
我们认为 ， 奥园对购地支出能够保持审慎 ， 这将有助于公司控制债务增长 。 奥园持有合计4590亿元的土储（不含潜在的旧城改造项目） ， 足够大约3年的开发 ， 亦表明其没有补充土储的迫切需求 。 该公司对大湾区的大规模敞口也将支持其增长 。
奥园的短期借款占总债务的比重高 。 但是 ， 得益于580亿元的大量不受限现金（截至2019年末） ， 我们认为该公司的流动性水平依然足够 。 奥园还于2020年1季度对90亿元到期债务进行了再融资 。 该公司将有合计27亿元境内公司债于今年下半年可回售 。 但是 ， 该公司没有境外银团贷款和优先债将于今年余下时间内到期 。
即便与可比同业比较 ， 奥园的少数股东权益占所有者权益合计百分比依然高 ， 为59% 。 考虑到该公司的业务模式 ， 我们认为该百分比例合理 。 当奥园从其他公司或个人手中收购项目时 ， 项目原持有人将可能依然保留作为少数股东 。 由于该公司的合并率高 ， 大部分少数权益将累计在资产负债表上 ， 直至项目全面完工 。 奥园经历过去3年快速扩张阶段后 ， 我们预计该比率将逐步下降 。
对奥园的评级展望正面反映我们认为该公司未来6至12个月内将显著降低杠杆水平 ， 这主要受销售稳步上升和收入强劲增长及高于平均的利润率的驱动 。 由于该公司审慎举债扩张 ， 我们还预计其债务将适度增长 。
如果奥园的债务对EBITDA的比率并未改善至接近5.0倍水平 ， 我们可能会将评级展望调整回稳定 。 如果该公司在扩张过程中未能控制债务增长 ， 或者收入结转下滑 ， 可能会触发上述情形发生 。
【『b+』资色·评级 | 标普：因降杠杆趋势高度可视 ， 确认奥园的“B+”评级；展望正面】如果奥园的杠杆率明显下降 ， 使得其债务对EBITDA的比率下降至约为5.0倍 ， 同时显示出进一步改善的迹象 ， 我们可能会上调其评级 。


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