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宏观大经济■华泰证券：2019属于招行，2020属于兴业银行；估值低、业绩弹性强( 二 )


LPR应用于存量贷款 ， 且有望保持继续下行的趋势决定了兴业银行生息资产收益率收窄 ， 但由于其结构调节空间大（增加贷款资产） ， 预计生息资产收益率降幅小于同业 ， 我们预测2019-2021年生息资产收益率为4.65%、4.62%、4.59% 。 存款降成本政策思路清晰、货币市场利率仍在下行 ， 预计计息负债成本率改善幅度可观 ， 我们预测2019-2021年计息负债成本率为2.90%、2.79%、2.71% 。 预测2019-2021年净息差分别为1.66%、1.70%、1.72% 。
3. 中间业务收入较快增长
2019年前三季度兴业银行手续费及佣金净收入同比增速达到15.9% 。 兴业银行中间业务收入有传统优势 ， 财务顾问、托管等贡献的收入尤为突出 ， 目前银行卡业务发展加快 ， 理财子公司已于2019年末开业 ， 中间业务收入增速有望逐渐提升 。 我们预测2019-2021年手续费及佣金净收入增速为11.6%、15.0%、17.0% 。
4. 成本收入比微降
公司员工人数已达到稳定状态 ， 2018年仅新增2.3% ， 2019年前三季度成本收入比为23.5% ， 较2018年同期下降1.7pct 。 随着金融科技的运用 ， 经营效率提升有望带动成本收入比微降 。 我们预测2019-2021年成本收入比为26.5%、26.0%、25.8% 。
5. 不良贷款率稳中有降 ， 信贷成本微升
公司于2019年执行了严格的不良贷款认定标准 ， 尽管如此 ， 年末不良贷款率仍较年初下降3bp至1.54% 。 我们认为兴业银行风险出清较早 ， 资产结构较优 ， 后半程压力有望减轻 ， 我们预测2019-2021年末不良贷款率分别为1.54%、1.53%、1.50% 。 经济下行压力加大 ， 公司有望保持审慎策略 ， 增厚拨备以增强风险抵御能力 。 我们预测2019-2021年信贷成本微升 ， 分别为2.08%、2.19%、2.22% 。

宏观大经济■华泰证券：2019属于招行，2020属于兴业银行；估值低、业绩弹性强
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宏观大经济■华泰证券：2019属于招行，2020属于兴业银行；估值低、业绩弹性强
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过去几年压制兴业银行估值的主要因素为严监管环境下的结构调整压力 ， 目前兴业银行结构调整接近尾声、资产质量深度夯实 ， 应享受一定估值溢价 。
我们给予2020年0.90~0.95倍目标PB ， 目标价为23.70~25.02元 ， 首次覆盖给予“买入”评级 。
文末思考：
国内银行看到这种优势的 ， 并理解的 ， 只有兴业银行和平安银行 。
国内还都是 ， 银行只有干零售才是最牛x的思路 ， 没有注意到提高融资比例的政策导向和时代趋势 。 慢慢往后看吧 ， 两年内就会真相大白 。
兴业银行是已经向着标杆去了 。 平银是知道这样好 ， 但还不知道怎样做到的阶段 。


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