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久期财经 回收率评级“RR4”，惠誉：予力高集团(01622.HK)拟发行高级美元票据“B”评级

_本文原题为：惠誉：予力高集团(01622.HK)拟发行高级美元票据“B”评级 ， 回收率评级“RR4”来源：久期财经
久期财经讯 ， 5月18日 ， 惠誉授予中国房地产开发商力高地产集团有限公司(PropertiesGroupLtd ， 简称“力高集团”01622.HK ， B/稳定)拟发行的高级美元票据“B”评级 ， 回收率评级“RR4” 。 上述评级与力高集团的高级无抵押评级相同 ， 因为它们代表了力高集团的直接、无条件、无抵押和非次级债务 。
本次评级确认反映出惠誉认为 ， 尽管力高集团2019年权益合同销售额持续增长 ， 达到140亿元人民币 ， 但与更高评级的同业公司相比 ， 其销售规模仍然较小 。 力高集团持有的可售资源能够支持3.6年的开发需求 ， 杠杆率（按净负债/调整后库存的比率衡量 ， 包括对合资公司及联营公司作出的调整）自2018年的27%下降至2019年的23% ， 高于评级为“B”的同行 。
力高集团的杠杆率达到了惠誉40%的正面触发；如果该公司能够维持其规模扩张 ， 同时保持可售土地储备满足至少2.5年的开发需求 ， 且杠杆率低于40% ， 则惠誉将考虑采取正面评级行动 。
关键评级驱动因素
小规模制约评级：力高集团2019年的权益销售额140亿元人民币 ， 与“B+”类评级同业公司相比规模较小（惠誉预计后者2020年的权益销售额至少将增至170-180亿元人民币） ， 这制约了该公司的评级 。 力高集团已经转向快速周转（fast-churn）模式 ， 这意味着销售周转率更高、销售额增长更快；合同销售总额（含合资公司部分）2019年增长25% ， 达274亿元人民币 ， （2018年超过65%） 。 2019年的权益合同销售额占总销售额的比例超50% ， 与2018年水平相似 。
力高集团在2019年保持了良好的销售效率 ， 权益销售额/总债务（含合资公司债务）的比率为1.6倍 ， 权益销售额/调整后库存的比率为1.4倍 。
杠杆率保持可控：惠誉预计 ， 力高集团将继续提升合同销售以建立可持续的市场地位 。 因此该公司很可能要继续补充土地储备 ， 以支持其不断增长的合同销售 。 惠誉预计这将提高该公司的杠杆率 ， 但仍将保持在40%以下——惠誉将考虑采取正面评级行动——2019年通过非控股权益和合资公司增加融资下降至21%（2018年：27%） 。
土地储备支撑增长：惠誉估计力高集团的土地储备足以维持大约三年半的权益销售 。 然而 ， 如果力高集团要达到更大的合同销售目标 ， 将需要持续低成本拿地 ， 以维持健康的土地储备生活 。 力高集团土地储备从2017年的490万平方米、2018年的1,000万平方米增加到2019年的约1,460万平方米 ， 其中天津、南昌、合肥和济南占了总建筑面积的大部分 。
利润率稳健：由于2019年平均拿地成本为2,263元/平方米 ， 而2018年为1,114元 ， 力高集团的EBITDA利润率为23% ， 略低于2018年的27% 。 力高集团主要通过并购方式收购土地 ， 使得其未售土地储备的平均成本仅为2,200元/平方米 ， 销售集中在二线城市的非黄金地段 ， 产品组合以首次购房者为目标 ， 使其免受价格上限政策影响 。 这有助于力高集团在高周转率下保持利润率稳健 。
评级推导摘要
力高集团在2019年的权益合同销售额为140亿元人民币 ， 低于“B”评级同业公司水平 ， 如当代置业(中国)有限公司(ModernLand(China)Co.,Limited ， 简称“当代置业” ， 01107.HK ， B/稳定)的195亿元人民币 。 然而 ， 力高集团的杠杆率低于当代置业 ， 而且当代置业的土地储备寿命更长 。 当代置业的利润率低于力高集团 。 力高集团的高销售效率使其在控制杠杆率的同时更容易转变为快速周转的业务模式 。
评级高出力高集团一个子级的“B+”受评房企一般具有可持续的业务模式 ， 权益销售额超过200亿元人民币 ， 土地储备支持三年以上的开发需求 ， 且杠杆率稳定在45%左右 。 此外 ， 受评为“B+”评级的房企在全国范围内的市场地位更强劲 ， 地区项目的多元化程度更高 。 力高集团的权益销售额低于“B+”评级同业水平 ， 核心市场之外的业绩记录有待加强 。


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