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苏宁金融研究院|以后还能买吗？，银行低风险理财也“亏损”( 二 )


具体举例来看 ， 假设理财产品的管理人（如银行理财子公司等）募集到资金100万元 ， 购买一个债券组合 ， 价值为100万 ， 该组合综合票面利率3.65% ， 持有债券后开始获得债券利息 ， 管理人可以通过将债券进行融资（如7天质押融资） ， 年化融资成本为1.825% ， 融来的资金再用于购买债券 ， 债券再融资…… ， 如此往复 ， 假设综合杠杆率为2 ， 并最后持有票面3.65%的债券组合 。 融资到期后 ， 产品管理人将持有的债券卖掉 ， 价格为100.1万 ， 并归还所融资金和成本 。 若以1年计 ， 则：
收益=债券票息+杠杆率×（债券票息-融资成本）+债券价差（即资本利得）
=[100×3.65%+2×（3.65%-1.825%）×100]/365×7+（100.1-100）=0.24
其中0.07为票息 ， 0.07为加杠杆产生的收益 ， 0.1为买卖债券的价差 。
然而 ， 这仅仅是理想的情况 ， 当利率下行时 ， 债券市场价格上升 ， 融资成本下降 ， 无论是资本利得还是加杠杆 ， 都会产生正的收益 。
但是当利率上行时 ， 债券市场价格则会下跌 ， 融资成本上升 ， 杠杆效应减弱甚至为0 。 此时 ， 如果该产品成立时间较短 ， 累计的票息收益较少 ， 不足以弥补债券市场价格下跌产生的亏损 ， 则会出现收益为负的情况 ， 也就是说 ， 理财出现了“本金亏损” 。 也正是本文开头提到的现象 。
如上所述 ， 此时的理财产品展示的仍然是市场价格 ， 如果不在此时进行债券买卖 ， 仍然为“账面亏损” 。
或许有人会说 ， 你这是流氓逻辑 ， 就像买股票一样 ， 买完跌了 ， 一直持有不交易就不会真的亏损 。
【苏宁金融研究院|以后还能买吗？，银行低风险理财也“亏损”】这正是债券投资和权益类产品投资的不同之处 。 权益类资产（如买卖股票、股票型基金等）买入后未来的价格是不确定的 ， 且主要是由市场价格决定盈亏 。 但债券则是由债券利息和债券价格共同决定的 ， 时间越长 ， 票息越高 ， 债券价格波动的影响会越来越小 。 以下图3为例：
该理财产品在2019年全年共分配给投资者收益4.08亿 ， 其中 ， 仅有903万的收益来自于买卖债券的价差 ， 占比仅为2%左右 ， 其他则是依靠债券利息取得 。
也正是因为如此 ， 投资债券的产品 ， 只要不是踩雷（债券违约 ， 无法兑付 ， 价值基本为0） ， 时间和票息都可以弥补暂时的亏损 。
继续持有 ， 能回本么？
虽然前述这些理财产品是账面亏损 ， 但作为投资者 ， 显然不可能无限期等待票面收益的缓慢增加 ， 最后收益转正 。
关键点在于 ， 所投资的债券后续价格走势如何？
Wind中证综合债指数（净价 ， 去除票息后的价格指数）显示 ， 本轮债市的调整是近四年来调整幅度最剧烈的一次（下图4） 。
苏宁金融研究院|以后还能买吗？，银行低风险理财也“亏损”
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市场分析普遍认为 ， 其原因主要在于5月的经济数据显示经济回暖幅度和速度超预期 ， 市场对宽松的预期过高 ， 市场降息预期落空 ， 再加上央行宣布创设支持小微企业的货币政策新工具 ， 市场从宽货币转向宽信用 ， 因此修正了此前市场对资金面的过度乐观 。
后续随着债市悲观情绪的缓和 ， 以及央行逆回购对流动性的释放 ， 债市的表现将会逐渐回暖 ， 债券价格也将逐渐回调 ， 相应的投资债券的理财产品在净值表现和收益率上或将都会有所回调 。
总结
以上我们可以看出 ， 此次多只银行理财产品的亏损 ， 主要集中于新募集且主要投资于债券的固收类产品 。 其原因在于市价法与原有摊余成本法的不同 。 同时 ， 由于部分产品“定期开放”（如每3个月开放购买和赎回） ， 其账面亏损并不一定在赎回时真实发生 ， 后续随着票息的增加和债市的回调 ， 此类产品或将回暖 。
而且客观来看 ， 市价法的估值方式一方面加强了对管理人的约束 ， 因为如果净值跌太多 ， 管理规模会缩减 ， 管理费也会减少；另一方面 ， 对投资者其实是有好处的 ， 因为管理人更谨慎 ， 在选择底层资产的时候会考虑估值变化 。


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