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界面新闻|股价翻倍，但一封问询函暴露御家汇大隐患( 二 )


界面新闻|股价翻倍，但一封问询函暴露御家汇大隐患
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图片来源：Wind、界面新闻研究部
从另一个角度来看 ， 存货减值迹象也值得深究 。 2019年 ， 御家汇营收主力水乳霜膏类产品毛利率出现了大幅下降 。 根据2019年年报 ， 水乳霜膏类的毛利率为44.7% ， 相比2018年下降9.1个百分点 。 毛利大幅降低有可能是打折促销引起的 。
御家汇回复函中只提到 ， 水乳霜膏类业务大多是代理品牌收入 ， 但未披露具体的代理数字 。 回复函中提到 ， 2017至2019年 ， 代理水乳霜膏分别同比增长1.57亿元、2.21亿元以及3.02亿元 。 由于2017年之前代理水乳霜膏几乎没有业务 ， 因此不难推测 ， 2019年代理水乳霜膏的营收应该在6.7亿元左右 。 2019年水乳霜膏的营收仅为11.13亿元 ， 因此自有品牌的营收只有4.4亿元左右 ， 同比出现了下降 。 自营品牌水乳膏霜类产品出现了经营瓶颈 。 加之同年自有品牌的水乳膏霜类产品销量还增长了7% 。 可见 ， 至少御家汇自有品牌膏霜类产品已经出现了降价销售的情况 。
这也意味着御家汇存货的可变现净值已经下降 ， 那么御家汇存货计提方法也值得商榷 。
界面新闻|股价翻倍，但一封问询函暴露御家汇大隐患
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图片来源：御家汇公告
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图片来源：御家汇公告
存货加大减值准备的连锁反应恐怕是御家汇不愿意承受的 。 2019年御家汇净利润只有2500万元 。 如果按照与同行珀莱雅、上海家化等类似比例计提存货跌价准备 ， 御家汇存货跌价损失恐怕还要增加3000万以上 。 如此一来御家汇在2019年的净利润将会录得亏损 。
通过“少记”存货跌价准备增厚利润只能瞒过一时 ， 随着存货增加 ， 御家汇存货跌价这笔“欠账”隐含的危险也在增加 。
御家汇毛利率透露出的信号正在引爆这颗雷 。
“跑量”模式能走通吗？
今年一季度御家汇的业绩似乎有了起色 。 公司实现营业收入5.17亿元 ， 同比增长34% ， 归母净利润270万元 ， 同比增长4.9倍 。
但从毛利率和净利率水平看 ， 御家汇情况实际上更糟了 。 今年一季度公司毛利率继续下降 ， 到了50.36% 。 御家汇2019年综合毛利率能够保持稳定得益于一笔1.5亿元的品牌管理服务收入 ， 此项业务是当年新增的 ， 御家汇在年报以及回复函中均未披露详细信息 。 一份投资者调研纪要显示 ， 御家汇表示该业务为国际品牌提供品牌管理、提案及传播等服务 ， 目前代运营的品牌有日本的ALBION、韩国的LG等 。 但收费方式并未公布 。
如果不是这笔收入“助力” ， 御家汇主营业务的毛利率早已大幅下降 。 营收占比最大的水乳膏霜类业务毛利率2017年到2019年分别为48.9%、53.9%和44.7% 。 而贡献营业收入第二多的贴式面膜的毛利率则从2017年的54%下降到2019年的49.8% 。 两项主营业务收入的毛利率均低于当年51.05%的综合毛利率 。
御家汇的净利率更是惨淡 。 今年一季度净利率只有0.33% ， 比2019年年末的1.05%更低了 。 吞噬利润的是逐年增长的销售费用 。 可以说 ， 御家汇业绩增长完全靠销售费用投入带动 。 尤其是2017年以后 ， 御家汇销售费用更是加速增长 。 这和御家汇转变经营思路有关 。
与珀莱雅、丸美股份打造大单品的策略不同 ， 御家汇品牌策略可以形容为“多点开花” 。 公司选择从御泥坊品牌销售收入达到10亿的时候开始做第二、第三个品牌 。 希望能够打造另外一个或多个5亿规模营收的品牌 。 不过从此前经营看 ， 该策略效果并不理想 。 因此 ， 御家汇开始发展代理品牌 ， 希望这些品牌中可以出现多个5亿规模的品牌 。


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