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青云作者|飞鹤被做空当天股价反涨7%，去年毛利高达70%，堪比白酒企业


文 | AI财经社 刘雪儿 马微冰
编辑 | 孙静
遭做空后 ， 飞鹤股价涨了7.21%
飞鹤和飞鹤股民都经历了惊险的一天 。
7月8日 ， 沽空机构Blue Orca（杀人鲸）放出消息：正在做空飞鹤 ， 称其夸大婴儿奶粉收入 ， 并虚报数十亿美元的运营费用、夸大数十亿美元的资本支出等 。 消息一出 ， 飞鹤盘中跌幅一度超8% 。
但大逆转很快发生：飞鹤发布公告 ， 称指控不准确且有误导性 ， 并透露公司2020年上半年营收预计增长40% 。 截至今日收盘 ， 飞鹤股价涨幅达7.21% 。

青云作者|飞鹤被做空当天股价反涨7%，去年毛利高达70%，堪比白酒企业
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看起来飞鹤扛住了杀人鲸的冲击波 ， 但乳业专家王丁棉却不乐观 。 他对AI财经社表示 ， “个人看来这是做空机构总攻前的试水和侦查 ， 在小试牛刀 ， 等待最佳时机下重手 。 飞鹤不要高兴得太早 。 ”
他进一步解释说 ， 做产品、做企业、做市场都要脚踏实地 ， 讲究科学与务实 ， “聪明的企业应该更规范 ， 哪里有不足就去弥补 。 ”似乎意有所指 ， 但不愿继续展开 。

事实上 ， 飞鹤在2019年11月登陆港交所的第九天就遭遇过第一轮做空 。 当时做空机构GMT质疑飞鹤盈利强劲 ， 却在过去五年从未支付过股息 ， 怀疑飞鹤伪造部分现金和业绩欺诈 。
随后飞鹤及时澄清 ， 称高利润率来自高端婴幼儿奶粉 ， 并呈现纳税记录和解释股息政策 ， 随后市场恢复正常 。 上市不到8个月 ， 飞鹤股价较发行价已上涨126% ， 市值达1515亿港元 ， 超越蒙牛成为港股市值最高的乳业公司 。
但数次被做空机构盯上 ， 不禁让人思考飞鹤一路高歌背后的“缝隙” 。 飞鹤被外界质疑最多的是高毛利 。 2019年飞鹤的毛利率达70.0% ， 而这一年澳优、贝因美、雅士利的毛利率分别是52.5%、50.1%、37.1% ， 仅为飞鹤的5-7成 。
70%的毛利在消费品领域属于什么水平？这几乎能与暴利的酒水行业相比肩 。 拿2019年上半年数据看 ， 飞鹤毛利率为67.5% ， 而五粮液、洋河股份、山西汾酒的毛利率分别为69.5%、66.5%、65.9% 。
飞鹤把此成绩归功于毛利较高的高端婴幼儿奶粉占比上升 ， 比如超高端的“星飞帆”和“臻稚有机”等产品 。

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图/视觉中国
【青云作者|飞鹤被做空当天股价反涨7%，去年毛利高达70%，堪比白酒企业】

王丁棉此前算过 ， 国内婴幼儿奶粉最近三年价格上涨了30%—50% ， 平均一罐250元左右 ， 380元以上的超高端产品占到1/3的市场份额 。 而一罐国产奶粉的生产成本平均只有百元左右 。
原来 ， 2018年之前 ， 乳制品企业还是靠多配方走量 ， 但是2018年1月1日 ， 奶粉新政《婴幼儿配方乳粉产品配方注册管理办法》全面实施 。 《办法》中明确 ， 2018年起 ， 未取得注册的婴幼儿配方乳粉产品将不得在中国境内销售 。 配方受到限制后 ， 以前能做三五十个配方的品牌 ， 现在只能做十几个配方 ， 产量下降直接影响营收 ， 所以企业只能讲故事 ， 打“高端牌” 。
尽管高价不一定等同于高端 ， 但对企业利润来说 ， 效果还是立竿见影 。 由此高价成为乳制品企业的救命稻草 。 “有些企业很聪明 ， 把高价格打进营销费用和广告费用算做成本 ， 但最终羊毛出在羊身上 ， 只是为消费者提早买单而已 。 ”王丁棉说 。
但对于乳企而言 ， 如果只靠营销 ， 业绩能一直维持下去吗？这是飞鹤数次被做空机构质疑的第二个地方 。
至少从业绩增速上看 ， 飞鹤已经明显放缓 。 2017年到2019年 ， 飞鹤的营收同比增速从58.07%下滑到32.04% ， 毛利润同比增速从86.36%下滑到36.90% ， 净利润同比增速从178.24%下滑到75.47% ， 几乎都是过半的降速 。


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