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每日财报|乘风破浪的恒瑞医药：5000亿市值下的真面貌( 二 )


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恒瑞医药的资产负债表是教科书般的存在 ， 《每日财报》认为 ， 有三点值得称赞 ， 因此也被称为“三好学生” 。
第一：没有商誉 。 这和同行业的复星医药高额商誉和长期股权投资形成鲜明对比 ， 说明恒瑞医药主要依靠自身的内生增长 ， 很少进行外延并购 ， 奋发图强的修炼内功 ， 这是公司创立以来一以贯之的理念 。
第二：资金充足 ， 不差钱 。 2020年H1恒瑞医药的货币资金余额达到95.63亿元 ， 交易性金融资产余额高达58.43亿元 ， 广义货币资金余额154.06亿元 ， 占总资产比例51.91% ， 也即该公司一半以上的资产是货币资金 ， 资金面非常充裕 。
第三：没有借款 。 本期有息负债为0 ， 根本不需要银行借款 ， 也不用支付借款利息 ， 而且资产负债率为9.99% ， 也非常低 。
非常值得一提的是 ， 恒瑞医药将研发投入全部作了费用化处理 ， 如果公司将研发投入的一部分进行资本化处理 ， 利润还会提升很多 。
不仅如此 ， 恒瑞医药其实在很多会计处理方面都值得称赞 。 在A股几千家上市公司中 ， 使用加速折旧法的极少 ， 恒瑞医药就是其中之一 ， 支撑这些导致现时利润减少的账务处理方式的背后 ， 是强大的可持续盈利能力 。
细分产品竞争力独树一帜
根据公开资料 ， 公司主要由抗肿瘤产品、麻醉产品、造影剂产品三大业务板块构成 ， 三者分别贡献了去年业绩的45.4%、23.6%和13.8% 。
2019年恒瑞医药抗肿瘤产品营收105.75亿元 ， 同比增长43.02% 。 公司在肿瘤传统化疗药物方面陆续有新品种上市 ， 公司的五大传统化疗药依然是其在肿瘤产品领域的中坚力量 ， 并且这些传统药物的份额排名均在前两位 。
市场预计 ， 随着注射用紫杉醇(白蛋白结合型)、注射用替莫唑胺等改良新药上市快速放量 ， 公司在传统化疗药整体板块预计将保持15%左右的增速 。
在创新药领域 ， 从去年开始市场就对PD-1品种充满期待 ， 根据权威机构的测算 ， 这一产品的市场空间超百亿 。 2019年11月国家医保谈判更新 ， 仅有信达生物PD-1信迪利单抗注射液纳入医保 ， 真正的大幕还没有拉开 。 2020年的医保谈判中PD-1产品将再次成为焦点 ， 预计将有7个产品参与 。 恒瑞医药已经获批经典型霍奇金淋巴瘤和二线肝细胞癌适应症 。 2020年6月 ， 注射用卡瑞利珠单抗获批用于肺癌、食管癌领域的治疗 ， 成为中国首个获批肺癌及食管癌适应症的国产PD-1抑制剂 ， 也是获批适应症最多的国产PD-1抑制剂 。
公司第二大业务——麻醉药行业起始于2004年 ， 并成为为数不多的国家定点的麻醉药生产企业之一 ， 目前已成为公司收入贡献的第二大板块 。 2019年该板块收入达55.07亿元 ， 同比增长18.35% ， 占总营收的23.64% ， 在布托啡诺、七氟烷、右美托咪定、阿曲库铵四个主打产品细分市场中公司占据绝对的市场优势 。
每日财报|乘风破浪的恒瑞医药：5000亿市值下的真面貌
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每日财报|乘风破浪的恒瑞医药：5000亿市值下的真面貌
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数据来源：公开资料整理
麻醉产品的市场格局很简单 ， 恒瑞医药具备垄断竞争优势 。 其中公司的右美托咪定原本的市占率达到80%以上 ， 由于2018年没有通过一致性评价 ， 去年市占率降至50%左右 。 不过公司目前重新获得一致性评价 ， 可以预期的是参与带量采购将重获市场份额 。
七氟烷是恒瑞医药的老牌麻醉药 ， 公司的市占率超过70% ， 占据绝对的市场优势；布托啡诺2002年在国内获批上市 ， 是恒瑞的独家产品 ， 手握定价权 ， 上市至今公司一直是国内该药物的唯一生产厂商 ， 没有竞争对手；2019年恒瑞医药的阿曲库铵的市占率达到74% ， 目前仅有南京建友视同通过一致性评价 ， 公司已于2018年6月申报一致性评价 ， 正在等待后期过评后进入采购名单 。
这里《每日财报》需要解释一下 ， 虽然医保谈判使药企承担一定的降价压力 ， 但也能通过“以价换量”实现品种在临床的快速放量 。 销售数据显示 ， 恒瑞医药在2017年医保谈判成功的36个品种中 ， 有28个品种在2018年实现了销售额的增长 ， 更有14个品种销售额同比增长超100% 。 即便白蛋白紫杉醇进了集采 ， 收入占了整个抗肿瘤板块的近15% ， 但抗肿瘤板块的整体毛利还能达到93.96% ， 比2018年增加0.62% ， 集采对某些医药公司是毁灭性暴击 ， 但对恒瑞医药来说并没有什么负面影响 。
积极纳入医保谈判已经成为创新药实现快速放量的一种方式 ， 公司在第二轮和第三轮医保谈判中各有一个品种纳入 ， 分别是用于胃癌治疗的阿帕替尼和用于急性淋巴细胞白血病治疗用的培门冬酶注射液 ， 降价幅度分别为37%和21% ， 两个产品在纳入医保后纷纷成功实现以价换量 。 阿帕替尼在2017年纳入医保目录后 ， 2018年同比增长92% ， 并且增长态势一直延续到2019年 ， 增速为36%；培门冬酶注射液2018年进入医保后 ， 2019年同比增长12% 。
造影板块是公司第三大业务板块 ， 2019年该板块营业收入达32.30亿元 ， 同比增长高达38.97% 。 公司目前的造影剂产品包括碘佛醇、碘克沙醇、钆特酸葡胺以及罂粟乙碘油四款产品 ， 其中碘佛醇是恒瑞最早的造影剂产品 ， 原研厂商是美国万灵科 ， 公司于2006年首仿该药物获批 。 整体市场增速维持在10%以上 ， 2019年恒瑞占据国内碘佛醇的绝大部分市场 ， 市占率达到90% ， 拥有绝对且稳固的市场优势 ， 历年来一直稳定的给公司贡献约8%左右的收入 。


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