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证券市场周刊|会破灭吗？，印钞带来的美股大泡沫( 二 )


其次 ， 3月底美股多次熔断后 ， 美联储上不封顶、不限量买债 ， 其资产负债表在3个月内差不多扩张了一倍 ， 从约3.4万亿美元迅速扩张到超过7万亿美元 。 这是什么概念呢？相当于把从2008年到2014年这六年时间放的水 ， 在三个月时间内全部放完了 。 如此无底线地印钞票 ， 稀释了全球美元持有者的购买力 ， 离美联储高能货币最近的美国股市自然是近水楼台先得月 ， 持续暴力拉升！但即使泡沫已经如此夸张 ， 美联储主席鲍威尔依然大言不惭：美联储不会因为资产价格太高而停止支撑经济 。
美国财政部万亿美元的经济救助计划 ， 两轮1000亿美元的全民应急支票、3000亿美元中小企业贷款、500亿美元航空公司贷款、1500亿美元其他行业贷款等等 ， 这些钱流出之后 ， 由于居家隔离和经济形势恶化 ， 相当部分并不会流入实体经济 ， 而是不断拉高美股价格 。 美国零佣金交易平台Robinhood的数据显示 ， 2020年前四个月 ， 平台突然多出了300万个账户 ， 其中一半是首次投资者 ， 一批不太具备投资能力的新股民直接冲进了股市 ， 这群人对日内短炒、短期投机十分狂热 。
第三个原因是量化基金、指数基金等被动投资基金过度扎堆指数成分股 。 最近几年指数基金非常流行 ， 在市场中的权重越来越大 ， 这些指数基金认购规模越来越大 ， 会被动买入很多高科技蓝筹股 ， 比如谷歌、亚马逊、Facebook、微软、苹果等等 ， 这使得这些指数成分股股价涨得非常多 ， 涨幅可能超出了没有指数基金的情况下本来应有的涨幅 。 指数基金作为一种被动投资方式 ， 不研究个股基本面、不承担价值发现、不纠正错误定价和市场无效性 ， 当全市场里 ， 越来越大比例的资金投入到被动投资基金 ， 负责纠正错误定价的资金力量越来越小 ， 市场进入一种泡沫不断扩张的正反馈螺旋当中：指数基金被动买入更多指数成分股——>指数成分股股价被指数基金的买盘拉高——>指数基金业绩越好——>越多资金买入指数基金——>指数基金被动买入更多指数成分股……
第四个原因是不可持续的零利率政策和减税政策 。 美国长期利率接近零利率 ， 特朗普上台之后 ， 不断给美联储施加压力 。 2018年1月 ， 美国长期利率在3.15% ， 此后一路下调到1%以下 ， 利率下调意味着 ， 企业收入中原来要支付给债主的利息支出 ， 变成了净利润 。 可以说 ， 鲍威尔完全唯特朗普马首是瞻 ， 没有体现出货币政策的独立性 ， 2020年4月美联储将长期利率压低至0.66% ， 这是不可持续的 ， 未来美国将为此付出代价 。
特朗普上台之后 ， 为了鼓励美国企业境外利润回流、提振美国实体经济 ， 将美国企业所得税从累进的35%下降为单一税率21% ， 美国的个人所得税起征点提高至1.2万美元 ， 个人所得税简化为12%、25%和35%三档 。 简单估算 ， 税改可降低企业所得税约1200亿美元/年 ， 个税减税约在300亿美元/年 。 这些减税 ， 都直接转化为美国上市公司的净利润 ， 但这样的税率水平是不可持续的 ， 截至目前 ， 美债超过26万亿美元 ， 2019年 ， 美国各级政府的财政收入7万亿美元 。 如果美元不是世界货币 ， 美国早已陷入债务危机 。 美联储大规模QE（量化宽松） ， 对美元信用的打击将在未来几年逐步显现出来 ， 目前美元指数已经跌至94以下 。
会不会破灭
那么 ， 目前美股历史上第三大泡沫 ， 将以何种形式终结？
下一次恶性通胀来临的时候 ， 零利率和美股泡沫将终结 。 通胀的起因可能是因为新冠疫情结束后 ， 为了呵护脆弱的经济 ， 各国央行不敢过早回收流动性 ， 而货币乘数随着复工复产而快速上升 。
也有可能因为新冠疫情导致美国企业债务大量违约 ， 实际利率被迫大幅度提升 ， 引爆美股泡沫 。 当今美国股市的泡沫在一定程度上是企业债泡沫 ， 企业高管通过公司业绩等其他因素来提升市值很困难 ， 但是由于利率水平极低 ， 唯一的办法就是发债回购和分红 ， EPS提高了 ， 高管达到业绩目标、拿到期权奖励 ， 通过发债向市场募集资金 ， 债券到期了之后又通过借新债来还旧债 ， 企业负债率不断飙升 。 可以看到 ， 由于长期低利率政策 ， 波音、星巴克、希尔顿、麦当劳等公司过度负债回购和分红 ， 净资产甚至已经是负数 ， 理论上已经资不抵债 ， 企业完全靠债务在维持运转 ， 在此次疫情中抗风险能力极差 ， 如果不是美联储不限量买买买 ， 很多企业早已破产 。
中美关系恶化也可能引爆美股泡沫 。
中国推动人民币国际化已经有些年头了 ， 人民币互换协议也签了不少 ， 人民币股票市场、期货市场、债券市场最近都动作频频 ， 甚至基于区块链的人民币电子货币 ， 也完全是在为将来某一天绕开美元做预案 。 如果中美冲突进一步恶化 ， 美元的霸主地位也有可能随之被终结 ， 美国政府的减税将受到债务上限制约 ， 美国企业的税收支出也将增加 ， 进一步削弱其盈利能力 。
如果以控制实验（控制对照组与实验组的其他变量保持相同 ， 只留下唯一有差异的变量 ， 如果两组结果的差异在统计意义上显著 ， 就可以归因为控制变量）的思维来看 ， 在相同长期利率水平和税率水平的情况下 ， 目前30倍平均市盈率的泡沫水平可能已经超过了2000年 。 2000年互联网泡沫时 ， 美国长期利率高达6.28% ， 如果当时是零利率且减税 ， 企业利润会大幅度增加 ， 平均市盈率将远低于44.2倍 。 所以 ， 美国上市公司目前的盈利能力是建立在不可持续的零利率政策和减税政策基础上的“虚假利润” 。 即使基于这样被高估的虚假利润 ， 目前市场也给予了过高的估值 ， 美股现阶段的泡沫水平 ， 实际上可能远超过2000年 ， “巴菲特指标”恰恰反映了这一点 。 所以 ， 在3月底美股连续熔断的情况下 ， 巴菲特手握上千亿美元 ， 却没有“别人恐惧我贪婪”、不断扫货 ， 而是静观其变 。


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