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股票|农牧产业链各环节毛利率比较：孰高孰低？


【股票|农牧产业链各环节毛利率比较：孰高孰低？】
上一篇中我们谈到企业的净资产回报率（ROE）主要由其销售净利率、总资产周转率及权益系数这三个因素决定 。 从本篇开始 ， 我们将结合行业部分上市公司的数据 ， 对以上三个方面分别展开分析 。
首先来谈谈与销售净利率密切相关 ， 也是企业盈利能力关键指标之一的毛利率 。 其反映的是一个企业运用自身能力及资源对购买的原料、生物资产、服务等经过内部生产转换以后增值那一部分的多寡；增值越多 ， 毛利率越高 。
毛利率的高低通常与企业的商业模式（如高产品护城河的茅台股份毛利率长期达90%以上）、行业属性（如传媒等行业毛利率可达80%以上 ， 而农林牧渔行业毛利率多数时间小于10%）、企业产品结构（如正邦科技毛利率从2015年的9.28%提高到2019年的15.74% ， 主要是由于养猪业务收入占比大增） ， 及企业竞争力（如正邦科技2019年养猪业务毛利率为20.65% ， 而牧原股份同期毛利率为37.05%）有关 。

毛利率是一个公司核心业务盈利能力的直接体现 ， 是其最基本、最稳定的利润来源 。 只有主营业务获得足够的毛利才能覆盖企业的各项运营费用 ， 维持企业的持续经营 。 但要指出的是 ， 仅仅毛利率并不能全面反映该企业的整体盈利能力 ， 毛利率高的其净利率并不必然高 ， 这是因为一方面不同企业的期间费用不同 ， 另一方面企业利润除了来源于主营业务 ， 还可能来自投资收益、营业外收支等 。
同一产业链上的不同生态位的盈利能力也是不同的 。 通过对不同生态位的企业毛利率进行分析 ， 可以让我们对行业趋势有一定了解 ， 对判断行业的未来走向会很有帮助 ， 我们也可以顺势而为调整自身的经营策略 ， 占据更有利的产业链生态位 。
同时 ， 我们可以与产业链同一生态位的友商 ， 特别是龙头企业 ， 进行横向分析比较 ， 如此才能清晰地看出企业的盈利能力、竞争力及在行业中的地位 ， 进而找出自身的优势与不足 。

此外 ， 我们也可以将自己企业历年的毛利率进行纵向比较 ， 观察近几年的毛利率变化情况 ， 并厘清毛利率变化的具体原因 ， 进而分析自身的竞争优势是否有提升、经营策略是否需要调整等 。 需要特别注意的是 ， 如果公司的产品较为多样化 ， 应根据产品类别具体分析每个类别的毛利率情况 ， 淡化综合毛利率的分析 。
根据部分上市公司的公开披露数据 ， 我们对农牧行业产业链上的不同生态位业务的毛利率进行了梳理 ， 分别涵盖上游的疫苗、兽药生产 ， 中游的饲料生产、白羽鸡苗生产、猪养殖、黄羽肉鸡养殖、屠宰加工、肉鸡一条龙生产 ， 以及下游的肉品加工等 。
股票|农牧产业链各环节毛利率比较：孰高孰低？
本文插图

图1 部分农牧行业上市公司2015-2019财年加权平均毛利率（%）*

*数据由上市公司2015-2019年度年报披露数据整理计算得出 。 数据来源于以下公司：生物股份 ， 中牧股份 ， 普莱柯 ， 金河生物 ， 瑞普生物 ， 天康生物 ， 新希望 ， 大北农 ， 正邦科技 ， 唐人神 ， 海大集团 ， 通威股份 ， 禾丰牧业 ， 天邦股份 ， 傲农生物 ， 金新农 ， 天马科技 ， 罗牛山 ， 正虹科技 ， 益生股份 ， 民和股份 ， 温氏股份 ， 牧原股份 ， 圣农发展 ， 仙坛股份 ， 立华股份 ， 湘佳股份 ， 上海梅林 ， 双汇发展 ， 得利斯 ， 龙大肉食 ， 华统股份 ， 新五丰
从图1我们可以看出产业链上游的疫苗、化药/药添毛利率很高 ， 中游的饲料养殖肉品初级加工等毛利率较低 ， 而下游的肉制品行业毛利率较高 。 整体毛利率水平在产业链上呈现出两头高、中间低的“微笑曲线（Smiling Curve）”分布 。
上游的疫苗等行业研发能力要求高 ， 准入门槛高 ， 产品有较高的定价权 ， 因而毛利率也较高 。 下游的肉制品行业面向终端消费者 ， 需要很强的市场销售能力及品牌运营能力 ， 也需要有高毛利率来支撑 。 而中游的饲料、养殖、屠宰等行业 ， 相对进入退出门槛都较低 ， 品牌溢价也不强 ， 所以整体毛利率较低 。


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