诗与星空|一块砖头一块金，用债垒起来的港股地产商( 二 )
三、佳兆业 ， 并表的秘密
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数据来源：iFind ， 制图：星空数据
和碧桂园、融创中国相比 ， 佳兆业的营收还在较高的增速增加 ， 但下滑的净利润出卖了公司的真实经营情况 。
对于房地产企业来说 ， 营收其实是可控的 。
通过并表范围的变化 ， 房企可以很轻松的调节营收规模 。 一般来说 ， 房企准备建设楼盘的时候 ， 会在当地找一家合作方 ， 然后入股 。
双方合作的股权比例非常有学问 ， 可能从30%到60%不等 。 根据会计准则 ， 具有实际控制权的子公司 ， 需要并表 。
比如持股30%的子公司 ， 如果有控制权 ， 就可以并表了 。 并表的话 ， 就可以把它的营收并到上市公司 。
而是否有控制权 ， 基本上是上市公司自己说了算 。
尤其是港股 ， 信息披露比较少 ， 港交所也不像国内交易所那么仔细 。
但是 ， 佳兆业的中报里 ， 依然露出了破绽：在应占联营公司业绩和应占合营公司业绩项目中 ， 分别为1000万和7600万 ， 金额非常小 ， 小到可以忽略 ， 说明了公司把能并表的业绩比较好的子公司都并进来了 ， 尽管如此 ， 也只是实现了营收的增加 ， 净利润并没有增加 。
四、雅居乐 ， 远超营收的借款
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数据来源：iFind ， 制图：星空数据
雅居乐是为数不多的营收、净利润双增长的房地产公司 。
然而 ， 账面显示 ， 公司长短期借款近千亿 ， 达到了989亿 。 比公司335亿的营收多了差不多三倍 ， 这也是房地产企业的通病：疯狂借钱囤地 。
在房价上涨区间 ， 囤的越多越有利 ， 但是 ， 市场形势变化的情况下 ， 囤地的风险也就上来了 。
一是这些借款的成本比较高 ， 公司计入财务费用的利息支出13.4亿 ， 资本化的利息高达70.45亿 ， 较年初增加了6个亿左右 。 也就是说 ， 公司半年光利息开支 ， 大约20亿 。
五、印钞 ， 还是烧钱？源源不断的发债
稍微关注金融政策的投资者可能发现 ， 今年的“放水”格外的不一样 ， 是“定向”放水 ， 全面绕过了房地产 。 甚至连信用卡套现买房这种“小”动作都被监管 ， 今年在资金链方面 ， 对房地产企业全面从严 。
烧钱无数的房地产行业遇到了上世纪90年代以来最为艰辛的时刻 ， 但是需要注意的是 ， 这并非是打压房地产行业 ， 而是政策引导转型 。
房地产企业将出现严重的两极分化 ， 从银行等金融机构面向地产行业收缩放款来看 ， 排名50名开外的地产商 ， 基本上没有正常的融资渠道了 。 这也是为什么各大房企 ， 玩了命的做大营收 。
包括在王石带领下曾经要“轻资产重运营”的万科 ， 也开始重资产了 ， 甚至通过变更联营公司的控制权进行并表 ， 来获取更大的营收 。
头部都如此 ， 二线地产商怎么办？
两条路 ， 一是发债 ， 二是被兼并 。 发债也只是临时续命 ， 随着资金量的匮乏 ， 中国的地产行业将形成马太效应 ， 强者恒强 ， 弱者一地鸡毛 ， 被兼并算是好的 。
1、融资的最后手段：发债
银行不给贷款 ， 房地产企业怎么办？
大家不约而同的选择了同一条路：发债 。
其实 ， 对于地产商来说 ， 发债优势明显 ， 利率可控 ， 成本较低 ， 万科曾经利用发债来优化借款 。
但是 ， 很多二线地产商发债发过头了 ， 发成了垃圾债 。
随着资金链的紧张 ， 比如佳兆业的美元债就曾经违约 ， 融创也被多次下调信用等级 。
而雅居乐最近的评级不断下滑 ， 4月3日 ， 穆迪公告称 ， 已将雅居乐集团控股有限公司的评级展望从稳定调整为负面 。 随后在4月9日 ， 雅居乐的评级展望也遭到标普全球从稳定下调为负面 。 与此同时 ， 穆迪维持雅居乐公司家族评级为“Ba2” ， 债券高级无抵押债务评级为“Ba3”；标普全球也维持对雅居乐公司的“BB”长期发行人信用评级和对公司高级无担保票据的“BB”长期发行信用评级 。
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