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金证研|市占率不足0.1％自主品牌徘徊不前，依依股份：良好创新能力或遭打脸

金证研|市占率不足0.1％自主品牌徘徊不前，依依股份：良好创新能力或遭打脸
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《金证研》沪深资本组翃澜/研究员清和映蔚洪力/风控审查
【金证研|市占率不足0.1％自主品牌徘徊不前，依依股份：良好创新能力或遭打脸】宠物行业在发达国家经历了100多年的发展 ， 境外宠物市场已成为一个相对成熟的市场 。 而国内宠物行业已进入加速发展期 ， 2019年我国宠物市场规模约为2,024亿元 ， 同比增长18.5% 。 国内宠物行业或进入“井喷时代” ， 在此背景下 ， 主营业务九成收入来自境外的天津市依依卫生用品股份有限公司（以下简称“依依股份”）将何去何从？
观其身后 ， 依依股份或“荆棘丛生” 。 2019年 ， 依依股份营收增速放缓 ， 且近年来 ， 其个人一次性卫生护理用品毛利率变动趋势异于同行 。 此外 ， 董监高学历偏低、研发投入及专利数量行业“垫底”、境内销售收入占比走低、自主品牌徘徊不前、线上渠道或竞争力不足等 ， 均系依依股份不可回避的问题 。
一、营收增速放缓 ， 主要产品毛利率变动趋势异于同行
成立于2005年6月15日 ， 依依股份的主营业务为宠物卫生护理用品、个人卫生护理用品和无纺布的研发、生产及销售 。
近年来 ， 依依股份营收增速放缓 。
2014-2019年 ， 依依股份的营业收入分别为4.64亿元、5.92亿元、6.32亿元、7.43亿元、9.03亿元、10.28亿元 ， 2015-2019年分别同比增长27.77%、6.71%、17.58%、21.54%、13.76% 。
同期 ， 依依股份的净利润分别为100.54万元、1,806.28万元、3,987.35万元、1,908.42万元、3,539.82万元、10,675.15万元 ， 2015-2019年分别同比增长1,696.63%、120.75%、-52.14%、85.48%、201.57% 。
值得注意的是 ， 依依股份的两大主要产品 ， 宠物一次性卫生护理用品和个人一次性卫生护理品的毛利率变动趋势均异于行业表现 。
据招股书 ， 2017-2019年 ， 依依股份的宠物一次性卫生护理用品毛利率分别为13.8%、12.4%、22.55% 。
且招股书显示 ， 同行业可比公司中 ， 依依股份主要以芜湖悠派护理用品科技股份有限公司（以下简称“悠派科技”）为参照 ， 悠派科技主营业务是宠物一次性卫生护理用品的生产和销售 。
据招股书及东方财富Choice数据 ， 2017-2019年 ， 悠派科技的毛利率分别为22.81%、19.49%、21.1% 。
2017-2018年 ， 依依股份的宠物一次性卫生护理用品的毛利率从13.8%下跌到12.4% ， 而在2019年又上升到22.55% 。 相较于同行可比公司悠派科技 ， 依依股份毛利率在2019年升幅远大于悠派科技 。
对此 ， 依依股份在招股书中表示 ， 由于主要原材料价格在2019年有所下跌 ， 并且依依股份上调了产品的销售价格 ， 因此2019年毛利率上涨幅度较大 。
除此之外 ， 依依股份的个人一次性卫生用品毛利率变动趋势也异于同行 。
招股书显示 ， 依依股份同行业公司恒安国际集团有限公司（以下简称“恒安国际”）、维达国际控股有限公司（以下简称“维达国际”）、中顺洁柔纸业股份有限公司（以下简称“中顺洁柔”）、杭州豪悦护理用品股份有限公司（以下简称“豪悦股份”）均以个人卫生用品的生产和销售为主 ， 因此将上述公司的综合毛利率与依依股份的个人一次性卫生护理用品的毛利率进行比较 。
2017-2019年 ， 依依股份个人一次性卫生护理用品毛利率分别为37.8%、35.03%、32.33% 。
同期 ， 恒安国际的毛利率分别为41.78%、38.2%、38.63% ， 维达国际的毛利率分别为29.66%、28.14%、31.01% ， 中顺洁柔的毛利率分别为34.92%、34.07%、39.63% ， 豪悦股份的毛利率分别为26.88%、26.57%、30.36% 。
不难看出 ， 恒安国际、维达国际、中顺洁柔和豪悦股份的毛利率在2019年均有所上涨 。 而依依股份的个人一次性卫生护理用品毛利率却在逐年下跌 ， 其毛利率变动趋势异于行业表现 ， 而依依股份存在的问题或不止于此 。
二、董监高大专及以下学历占比超七成 ， 员工学历水平或落后于同行
管理层中优秀的人才可以为企业的内部管理水平“托底” 。 而事实上 ， 依依股份董监高普遍“低学历” ， 大专及以下学历人数占比超七成 。
据招股书 ， 不包含4位独立董事 ， 依依股份董监高共计11人 ， 其中大专及以下学历有8人 ， 占比72.73% 。
其中 ， 董事长、总经理高福忠为专科学历；董事、副总经理高健为专科学历；董事、副总经理高斌为专科学历；董事杨丙发为初中学历；监事会主席王春杰为中专学历；监事张健为初中学历；监事张国荣为初中学历；副总经理、国际贸易部销售经理郝艳林为大专学历 。
另外 ， 依依股份共有三位核心技术人员 ， 分别是杨丙发、高斌和郝艳林 ， 而这三人也都均为大专及以下学历 。
除董监高普遍“低学历”外 ， 依依股份的员工学历也整体偏低 。
据招股书 ， 截至2019年12月31日 ， 依依股份员工总计984人 ， 其中大专及以上人数仅有88人 ， 占员工总人数的比例为8.94% 。
据东方财富Choice数据 ， 悠派科技员工总计443人 ， 大专及以上员工134人 ， 占比为30.25%；豪悦股份员工总计1,584人 ， 大专及以上员工782人 ， 占比为49.37%；中顺洁柔员工总计6,044人 ， 大专及以上员工1,761人 ， 占比为29.14% 。


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