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震荡|四季度大类资产配置逻辑：A股、黄金和原油或震荡上行( 二 )


限制美国经济复苏、通胀上升预期的是美国财政纾困方案迟迟不落地 ， 政策退出过早而企业与居民消费信心尚未恢复 ， 导致需求持续落于潜在供给下方 ， 产出缺口引发通缩预期 ， 这是导致9月份美股与国债收益率下行的一个原因 。
美财政纾困计划和大选是四季度最大宏观风险
美股2020年四季度风险主要来自美国大选和美国国会是否会通过新一轮财政纾困 。 美股风险偏好的背后 ， 在于美联储和美国财政部如何联合行动 。
根据美联储9月17日议息会议的结果 ， 美联储在四季度不再会有大的行动 ， 将维持联邦基金利率和购债速度不变；另外 ， 点阵图显示 ， 加息预期从原先2022年加息延长到了2023年 ， 关于如何实现“平均通胀”目标 ， 以及“收益率曲线控制”（YCC）相关都没有提及 。
同时 ， 美联储也在犹豫FOMC是否需要实施像上一次经济复苏时所推出的非常规宽松政策 ， 美联储需要美国2021年春季经济形势更多信息 。 截至9月16日当周 ， 美联储总资产7.06万亿美元 ， 较上周上涨500亿美元 。 按照美联储9月17日议息会议的说法 ， 每月扩张规模应在800亿美元左右 。
美国财政方面 ， 迟迟不能达成新一轮纾困协议 ， 将给美国经济复苏带来悲观预期 。 共和党希望美国民众尽快回到岗位 ， 减少救济资金；而民主党在前一轮纾困方案中已经做出了很多让步 ， 佩洛西领衔的众议院不愿再做进一步让步 ， 佩洛西表示 ， 在共和党在2.2万亿美元的金额达成共识之前 ， 重启谈判都是徒劳的 。
当前美国财政政策是金融市场关注的核心 ， 市场担忧政策在经济恢复前退出给经济活动复苏带来动荡 。 当然 ， 影响四季度美股走势的还有美国大选 。 如果特朗普当选 ， 短期内对股市影响可能偏正面 ， 一方面政策执行连贯性 ， 另一方面特朗普相关减税、美国优先以及传统石化能源政策 ， 短期对资本市场比较有利；如果拜登当选 ， 由于民主党更强调财政再分配调节贫富分化 ， 拜登可能增加税收 ， 同时更加鼓励新能源限制传统能源政策 ， 将短期对资本市场形成打压 。
四季度A股将面临震荡上行
A股走势的核心变量在于流动性（社融信贷及利率）、企业盈利（经济增速及PPI）和风险偏好 。
首先风险偏好 ， A股很容易受到美股影响 。 所谓“跟跌不跟涨” ， 美股一有风吹草动 ， 很容易影响A股走势 ， 前面讲了美国大选和美国财政纾困方案迟迟不落地 ， 是A股震荡的外部原因 。

震荡|四季度大类资产配置逻辑：A股、黄金和原油或震荡上行
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从风险偏好上来看 ， 还包括澳元对日元走势对A股风险偏好的指示 ， 而前者与通胀预期相关 ， 通胀预期则与货币财政政策相关 ， 最终还是落地到美国货币与财政政策 。

震荡|四季度大类资产配置逻辑：A股、黄金和原油或震荡上行
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另外影响A股风险偏好的是流动性 。
美联储表态维持联邦基金利率和购债速度不变 ， 而且这一状态可能持续到2023年 。 在外部货币环境宽松背景下 ， 中国央行没有太大必要收紧货币 ， 毕竟人民币汇率不存在贬值压力、中美利差创历史高点、没有通胀压力以及经济复苏尚存不确定性 。
四季度中国央行货币政策大概率不会收紧 ， 依然将维持信贷宽松 ， 依然有降准可能 ， 虽然可能性很小 。 中国央行不像美联储有定期议息会议 ， 我们主要从狭义与广义流动性上来判断央行货币政策变化 。
预计2020年四季度 ， 央行的7天逆回购利率和1年期MLF利率维持在2.20%和2.95%不变 ， 同时 ， 预计存款类机构质押回购利率（DR007）将维持在2.20%下方 。 9月19日当周 ， DR007平均值收于2.16% ， 维持同业间流动性充裕 。
广义流动性方面 ， 在6月18日的陆家嘴论坛上 ， 央行行长易纲表态今年社融与M2增速将高于2019年 ， “新增社融30万亿 ， 新增信贷20万亿” ， 预计四季度新增社融与新增信贷不会出现下滑 ， 同比增速将依然维持高于去年的趋势 。


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