2月金融数据点评：社融为何起不来？( 二 ) 原标题：2月

表外融资仍处收缩过程，今年到期量较大。当前金融监管并未实质放松，但政策态度出现边际缓和。在此情况下，新增表外融资受非标到期节奏影响较大，对其修复空间不宜期望过高。

政府工作报告提出社融增速与名义GDP增速匹配的目标。考虑到今年名义GDP增速下行，也并不要求2019年社融增速有明显反弹。

一、票据骤降致社融不及预期

表外票据承压调整是2月社融大幅低于预期的主因。 2月新增社融7030亿元，大幅不及预期，新口径社融存量同比回落0.3个百分点，至10.1% ，体现年初以来社融较去年年底还是得到了一定修复，只不过来得并不那么猛烈。结构上，表内、表外和直接融资全线回落，表外融资拖累最大（图表1）。 2月社融口径新增贷款（包含人民币和外币）显著下降至7536亿元的相对低位。 2月表外融资再度负增-3648亿元，为去年8月以来新低。其中，银行未贴现承兑汇票是主要带动因素（图表2）， 1月票据融资高增引起高层关注，克强总理指出票据融资、短期贷款上升较快可能带来新的潜在风险，银行2月或主要基于此做出调整；委托贷款收缩-508亿，延续了上月进一步修复的状况；信托贷款回归负增-37亿，总体上也延续了去年底以来震荡修复的趋势。当前金融监管并未实质放松，但政策态度出现边际缓和，在此情况下，新增表外融资受非标到期节奏的影响较大，对其修复空间尚不宜期望过高。 2月新增直接融资大幅回落至924亿元，主要是春节前后企业债券融资大幅减少。此外， 2月地方政府专项债券贡献了1771亿，较上月进一步多增，存款类金融机构资产支持证券和贷款核销合计贡献了447亿。

高层对票据融资的关注，以及在此背景下票据融资的调整，可能持续压制未来数月的社融数据。此前因期限短、利率低，票据成为融资供需不匹配情况下，银行偏爱的融资形式。但票据融资增长迅猛，引发了套利和资金空转的质疑。那么后续实体真实的融资需求将会在社融数据中得到更充分的暴露。央行2018年第四季度银行调查问卷结果显示，贷款需求指数创下2017年以来最低。加之表外融资今年到期量较大，仍处收缩过程中。因而， 2019年社融存量增速能够保持企稳的状态就很不容易了（意味着经济没有失速）。今年政府工作报告提出，社融增速与名义GDP增速匹配的目标，考虑到今年名义GDP增速下行，也并不要求2019年社融增速有明显反弹。