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「新浪财经」韩会师：走着瞧 流动性危机之后是企业债务危机( 三 )


如果A不能准时还债 ， 那就只能破产了 ， 债权人2.5亿美元的融资彻底打水漂 。 可类似A这样的企业非常多 ， 一旦大量破产倒闭 ， 必然造成金融机构大规模坏账和失业 。 于是我们看到 ， 美联储和美国财政部站了出来 ， 我给你资金支持 ， 你先把债还了吧 。 于是千万个A的违约风险暂时解除 。 市场情绪获得很大的安抚 ， 股市也企稳反弹了 。
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但故事到此为止了吗？没这么简单 。
A的核心问题有两个：
一是高杠杆扩张导致其应对外部冲击的能力非常弱 。 在沉重的还本付息压力下 ， 销售市场的短期波动或是融资成本的上升都很容易对企业的盈利能力造成巨大冲击 ， 企业也很难积累起一定的应急资金来应对突发情况 。 就算没有新冠肺炎疫情的冲击 ， A的经营也是如履薄冰的 。
二是靠负债回购股票的方式维持高股价伤害企业发展潜力 。 靠回购推升股价虽然可以令股东和高管层得利 ， 但企业自身除了未来长期的债务压力 ， 没有积累下任何优质资产 ， 也无法在产品研发上给予足够的投入 ， 高股价缺乏坚实的基本面支持 。 此外 ， 股价一旦高起来 ， 下跌时就会特别难看 ， 这会激发高管层更大的借债回购股票的冲动 ， 很容易形成恶性循环 。
强调一下 ， 为了便于计算 ， 笔者在上文中对许多数据进行了简化处理 ， A只是一个用于说明问题的模型 ， 大家不要过于较真数据来源是否真实 。
我们现在把目光从A的个案拓展到美国的非金融企业部门 。
第一 ， A只是美国非金融企业部门快速加杠杆的一个典型代表 。 具体美国企业部门的债务负担有多重呢？看几个数字吧 。 根据国际清算银行的数据 ， 截至2019年3季度 ， 美国非金融企业部门的债务总额是16万亿美元 ， 比2008年底增长了5.3万亿美元 ， 涨幅为50% 。 截至2019年3季度 ， 美国非金融企业部门债务占GDP的比重为75.3% ， 比次贷危机时的最高水平还高2.8个百分点 。 很震撼吧！
快速加杠杆之后一定带来一个后果 ， 就是滚动融资的压力越来越大 ， 而且会有加速趋势 。 利率越高 ， 付息压力越大 ， 滚动融资的压力越大 。 实际数据上看也是如此 。 美联储从2015年12月开始加息 ， 到2018年12月联邦基金目标利率最高上升到2.5% ， 累计加息2.25个百分点 。 2016至2018三年里 ， 美国非金融企业部门债务余额累计增加2.5万亿美元 ， 占2009-2019年总增量的48% 。
第二 ， 大量的企业新增负债被用于回购股票 。 和A公司一样 ， 大量美国上市公司借钱的目的是回购股票 。 笔者没有查到原始的股票回购资金来源构成 ， 但综合各类文章和新闻报道中的数据 ， 仅2015-2018年 ， 美国上市公司的股票回购规模就高达约3万亿美元 ， 至少40%的股票回购资金来自借款 。 当如此巨额的借款被用于股票回购 ， 你还能指望企业在研发、市场拓展等方面加大投入吗？
美联储和财政部虽然可以出资帮助企业暂时解除违约风险 ， 但不可能允许企业拿着政府的救济资金去回购股票 ， 这就令美国股市失去了一个重要的资金支撑 。 目前市场研究普遍认为股票回购至少为美股次贷危机以来的涨幅贡献了30%左右的力量 。 从这个角度看 ， 想着美国股市能靠政府救助重回巅峰 ， 基本上就是做梦 。
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A公司这类高负债企业还有一个巨大的潜在威胁 ， 就是信用评级被下调 。 首先 ， 由于其负债水平很高 ， 又处于竞争比较激烈的行业 ， 这类企业的信用评级即使在投资级的大篮子里 ， 其评级往往也就是BBB或是略高于BBB 。 换句话说 ， 距离垃圾债也就一步之遥 。
在融资成本上升 ， 销售收入下降 ， 债务偿还能力失去保障的情况 ， 这类企业的信用评级很容易跌落至垃圾级 。 可一旦滑落至垃圾级 ， 必然导致大量机构投资者清仓抛售 ， 收益率飙升到20%以上都很正常 ， 基本上不可能再正常融资 。 就算还没有跌落至垃圾级 ， 投资机构肯定也会出于谨慎而部分抛售 ， 从而导致其利率大幅度攀升 。


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