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#中国银行保险报#中国银行研究院剖析“三低”现象：低利率可能长期化

□采访人员冯娜娜
近日 ， 中国银行研究院发布了2020年第12期《宏观观察》 ， 主题为《发达经济体面临“三低”困境的原因、风险和未来挑战——基于欧美的经验证据》 。
文章认为 ， 2008年全球金融危机深刻地改变了世界经济格局 。 发达经济体增长持续低迷 ， 在经历各国量化宽松政策后 ， 出现了低增长、低利率、低通胀的“三低”现象 。 虽然新兴市场国家经济发展异军突起 ， 对世界经济的贡献超过了发达经济体 ， 但发达经济体对全球经济的带动作用不容忽视 。 因此 ， 有必要从历史因素、环境因素和政策因素等方面 ， 寻找造成“三低”现象的原因 ， 识别“三低”现象的潜在风险 ， 分析未来挑战 。
#中国银行保险报#中国银行研究院剖析“三低”现象：低利率可能长期化
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低利率可能长期化
中国银行研究院认为 ， 2008年全球金融危机后 ， 美欧日等发达经济体复苏缓慢 。 危机后10年（2008—2018年） ， 美欧日的平均GDP增速分别为1.68%、0.7%和0.5% ， 低于危机前10年（1997—2007年）的平均值3.28%、2.27%和1.22% 。 发达经济体增长缓慢导致其消费下降 ， 在很大程度上降低了世界经济增长的动能 。
该观察认为 ， 低通胀成为困扰货币政策的重要因素 。 各国的实践表明 ， 货币政策在应对高通胀时表现较好 ， 但想要摆脱通缩或低通胀情况 ， 货币政策的效果十分有限 。 一方面 ， 低通胀加剧经济增长的脆弱性 。 低通胀下 ， 社会劳动工资水平降低 ， 抑制了消费需求 ， 引致了企业利润的下滑 。 另一方面 ， 低通胀限制了货币政策促进经济增长的效力 。 在低通胀下 ， 部分国家和地区央行需要采取持续非常规货币政策刺激经济 ， 但政策效果会受到“零约束”限制 。 发达经济体低通胀持续时间过长将会抑制货币政策正常化进程 。 非常规货币政策释放出的巨量流动性 ， 可能会演变为世界经济的潜在风险 。
中国银行研究院分析 ， 发达经济体将可能长期维持低利率状态 。 总体来看 ， 21世纪以来 ， 各主要发达国家的利率呈下降趋势 。 欧盟和日本长期在负利率区间徘徊；而美国虽然率先进入加息周期 ， 但2019年10月后又开始不断降息 。 以长周期视角审视不难发现：一方面 ， 各央行开始降息周期的起始利率越来越低 。 这表明 ， 发达经济体的货币政策空间不断缩小 。 另一方面 ， 低利率持续的时间越来越久 。 日本自20世纪90年代以来 ， 一直维持超低利率；欧盟自应对危机采取量化宽松政策后 ， 基准利率一路走低 ， 甚至进入到负利率区间；美国基准利率也在1%以下维持了8年多的时间 。
投资将受抑制
中国银行研究院认为 ， 低利率和低通胀导致金融泡沫迅速累积 。 低利率和低通胀导致名义利率处于低位 ， 传统的信贷收益偏低 。 资本出于逐利性 ， 需要寻找资产增值、保值 。 自欧美等主要发达经济体施行量化宽松政策以来 ， 主要发达经济体的股市都出现了持续上涨 。 持续的低利率 ， 甚至负利率 ， 将会继续推升资产泡沫 。 股市本来应该成为经济的“晴雨表” ， 但大量资本涌入使股市逐渐脱离了经济基本面 。 一旦全球经济复苏迹象缓慢 ， 资本市场缺少相应的实体收益作为支撑 ， 将会剧烈波动 ， 导致金融风险急剧增加 。
中国银行研究院认为 ， 低增长加低通胀降低了经济增长原动力 。 投资是GDP的重要组成部分 ， 是经济增长的基本推动力 ， 对经挤增长具有乘数效应 。 投资的增加会引起收入成倍增加 ， 推动消费的增加 ， 拉动经济增长 。 但低增长降低了投资的回报率 ， 抑制了部分投资需求 。 与此同时 ， 低通胀对投资也有较为明显的抑制作用 。 低通胀没有办法缓解企业负债的负担；低通胀传导至最终商品价格上 ， 导致企业投资收益下降；低通胀无法提供更高的工资 ， 不利于调动劳动积极性 。 以上三点从企业的成本和收益两个方面 ， 对企业投资需求产生抑制作用 。
未来的挑战
【#中国银行保险报#中国银行研究院剖析“三低”现象：低利率可能长期化】2020年年初 ， 新冠肺炎疫情的影响超过预期 。 在IMF的189个成员国中 ， 超过三分之一存在新冠肺炎确诊病例 。 2月22日 ， IMF主席格奥尔基耶娃在G20财长会议期间表示 ， 由于受到疫情影响 ， 在IMF预测的极限情境假设下 ， 2020年全球经济增速预测较2020年1月下调0.1个百分点至3.2% 。 疫情使得稍微扭转的经济增长趋势面临更加严峻的挑战 。
中国银行研究院认为 ， 发达经济体宏观政策调整空间有限 。 持续的利率 ， 甚至负利率降低了货币政策的效果 。 2012年以来 ， 如何突破“零利率”下限成为全球主要央行讨论与实践的核心议题之一 。 目前 ， 美欧日都处于低利率时期 。 未来 ， 低通胀和低增长依旧难以扭转 ， 发达经济体货币政策走向何方？是否在货币政策工具上有所创新以进一步提高货币政策效果？发达国家中央银行面临严峻挑战 。
该观察还认为 ， 疫情或加速股市泡沫的破灭 ， 全球金融市场脆弱性增加 。 随着全球一体化发展 ， 各国金融市场关联度普遍提升 ， 实证结果已经证明 ， 发达经济体对新兴市场国家的资本市场会产生明显的溢出效应 。 一旦发达经济体资本市场发生系统性金融风险 ， 金融风险将在世界各国金融市场之间迅速传导 ， 并通过金融市场传递至实体经济 ， 最终可能演变为全球性的经济危机 。 由此可见 ， 未来一段时间内 ， “三低”现象还将显著增加全球金融市场的脆弱性 ， 系统性金融风险发生概率不容忽视 。


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