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WTI首行原油期货合约跌至负值的原因分析

2020年4月20日 ， WTI首行5月原油期货合约下跌55.9美元/桶 ， 收盘价报-37.63美元/桶 ， 为历史上首次出现负值 ， 且单日跌幅创1983年WTI原油期货合约上市以来最大 。 不过 ， 4月20日WTI次行6月原油期货价格为20.43美元/桶 ， 价格水平相对正常 ， 相比布伦特首行6月合约价格25.57美元/桶低5.14美元/桶 。 截至4月21日收盘 ， WTI首行5月合约升47.64美元/桶 ， 报10.01美元/桶 ， 次行6月合约跌8.86美元/桶 ， 报11.57美元/桶 。
一、WTI首行合约跌至负值的直接原因
直接原因三个：
一是WTI首行5月合约临近到期 ， 库容能力不足导致多头不得不平仓卖出 。 WTI 5月期货合约即将于4月21日到期 ， 而WTI原油期货的交割地库欣地区并无充足的库容能力给交易者进行交割 ， 同时库欣为内陆地区 ， 受制于物流和仓储限制 ， 在当前市场情况下进行交割的成本可能远大于平仓成本 ， 因此大量投资者为避免实物交割 ， 选择对5月多头合约进行了平仓操作 ， 卖盘大量涌现导致价格暴跌 。 对于期货交易者来说 ， 如果5月多头合约不平仓 ， 就意味着将进行现货交割 ， 当前库欣地区原油仓库均已被预定 ， 如果进行交割的话带来的储油成本可能要远高于平仓的损失 。 油价负值一定程度上也表明在当前的市场情况下 ， 物流和仓储等成本超过了原油自身的价值 。
根据EIA数据 ， 库欣地区可操作库容为7609.3万桶 ， 而当前库存为5496.5万桶 ， 即当前库欣库容使用率为72% 。 库欣的极限操作库容为9142万桶 ， 据此计算当前的库容使用率为60% 。 从这一数据来看 ， 当前库欣地区库存并没有达到极限承压的状态 。 不过 ， 库欣地区的剩余库容均被预订 ， 实际可用剩余库容不足 。
二是从交易数据看 ， 负值区间交易量不多 ， 空头特意打压明显 。 4月20日WTI 5月合约全天交易量为24.8万手 ， 负值区间交易量为1.68万手 ， 占比6.8% ， -30美元/桶以下交易量为4250手 ， 占比1.7% 。 同时 ， WTI 5月合约价格于GMT 14:05开始下跌 ， 半个小时内跌到低点-37.11美元/桶 ， 一波反弹后又跌至-35至-40美元/桶区间持续45分钟 。
三是WTI出现负值与WTI实物交割的交割机制有很大关系 。 WTI原油期货的交割方式是实物交割 ， 交割地是美国俄克拉荷马州的库欣地区 。 库欣是内陆城市 ， 库容接近极限甚至填满之后WTI原油期货合约的实物交割将变得极其困难 。 相对来说 ， 布伦特原油期货采用现金交割 ， 不至于像WTI那样容易被到期逼仓 ， 出现类似风险的可能性要小 。 此外 ， 布伦特为北海原油 ， 仓储灵活性更强 。 布伦特原油可以通过码头装货 ， 海运提油 ， 而油轮的灵活性要大很多 ， 一方面可以通过油轮运往消费地 ， 另一方面还可以把油轮当作浮仓使用 。 从价格结构来看 ， 当前布伦特原油期货合约月差的负值水平相对WTI就更低一些 。
市场供应过剩背景下现货价格承压更大 。 截至4月20日 ， WTI、布伦特原油现货均价分别为18.03美元/桶和20.77美元/桶 ， 比同期期货价格分别持平和低9.12美元/桶 。 此外 ， 今年以来WTI和布伦特现货价格最低分别为-37.63美元/桶（普氏定价机制参考期货 ， 因此与WTI期货价格一致 ， 且为负值）和15.14美元/桶 ， 布伦特现货价格低点同样明显低于期货价格低点 。
油价暴跌以来布伦特、WTI均转入深度contango结构 ， 且4月份以来WTI近月合约承压更大 。 WTI：今年1月14日以来WTI首行与次行合约价差开始持续为负 ， 但负价差水平较低 ， 1月14日至2月底平均为-0.13美元/桶；3月23日二者负价差大幅升至-2.12美元/桶 ， 随后进一步拉大 ， 3月平均为-1.21美元/桶；4月截至20日平均为-9.2美元/桶 ， 其中1-17日平均-5.13美元/桶 ， 20日大幅升至-58.06美元/桶 。 布伦特：今年2月3日布伦特首行与次行合约价差开始出现负值 ， 但2月中下旬至3月初再度转正；3月4日开始连续负价差 ， 3月平均为-1.72美元/桶 ， 略高于WTI；4月截至20日平均为-2.87美元/桶 ， 最高为-3.97美元/桶 ， 明显低于WTI 。


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