#选股宝#月债券利率缘何大幅下行？银行的动力不容忽视，4( 二 ) 4月流动性供给充

在整个流动性传导链条中，非银机构资金可得性高度依赖于央行流动性投放和商业银行融出意愿。若资金利率持续处于较低水平，银行融出规模加大使得非银机构资金可得性增强，会增加债券市场资金供给。

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进一步，我们利用银行经营数据来印证上述传导机制。我们用存款类金融机构总负债同比增速与贷款同比增速之差，来衡量银行可用于配置非信贷类资产的资金情况。
图7和图8显示的是债券投资渠道情况，可以看到，近年来银行可用资金规模增速与债券投资增速之间呈现高度相关性，相关系数为57% ，即当可用资金规模增加时，约57%的资金会用于配置债券资产，进而导致债券投资增速上行。
同时，可用资金规模增速与1Y和10Y期国债利率运行趋势呈现负相关关系，两者的相关系数分别为-49%和-52% 。具体而言：

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（1）在2015-2016年上半年期间，央行多次降准并下调存贷款基准利率，市场流动性持续处于宽松状态，银行用于配置非信贷类资产的可用资金增速不断上行，债券资产配置力度不断加大，此时债券利率整体呈现下行态势。
（2）而自2016年下半年开始，宏观调控政策进入“紧货币+强监管”状态，影子银行业务规模的萎缩使得银行稳存增存压力显著加大，加之监管要求银行回归存贷款基础性业务，使得银行总负债增速慢于信贷增速，可以用于配置非信贷类资产的可用资金增速甚至落入负增长区间。
受此影响，债券投资增速进一步放缓，并带动债券利率趋于上行。
（3）随着2018年下半年货币政策开始转松，货币乘数加大使得全社会信用派生能力提升，银行稳存增存压力下降。受此影响，银行用于非信贷类资产的可用资金规模开始回暖，也带动了债券利率的下行。

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图9显示的是非银贷款渠道，从中不难看出，可用资金规模的增加，也会刺激银行加大对非银贷款的投放力度，而非银贷款规模与1Y和10Y债券利率同样呈现负相关关系，相关系数分别为-45%和-36% 。
这表明，非银贷款规模增加会刺激非银机构加大债券资产的配置力度，特别是在资金利率持续处于较低水平的情况下，非银机构通过加杠杆增厚收益的现象可能会加剧，并进一步推动债券利率下行。
综上所述，银行资产负债结构调整对债券利率的传导渠道可以概括为：在流动性宽松环境下，信贷投放节奏的放缓，将使得银行用于非信贷类资金配置的资金规模增加，并适度加大债券资产和非银贷款的配置力度，而非银机构在可预期的低利率环境下，会倾向于放大杠杆率增加债券资产配置。这样一来，银行间债券市场资金供给的增加将促使债券利率不断下行。
3.如何看4月债券利率大幅下行？
如前所述， 4月债券利率下行的因素颇多，例如政治局会议释放降息信号、央行加大逆周期调节力度以及外资持续净流入等。但同时，我们也可以基于上述传导机制，从银行视角分析4月债券利率大幅下行的原因。
首先探讨4月份银行体系流动性松紧度和一般贷款投放节奏，以此判断可用于非信贷类资产的资金规模情况。在此基础上，根据银行债券资产和非银贷款的增长情况，分析债券利率下行的原因。具体逻辑线索如下：
（1）货币乘数提升使得信用派生能力不断增强， 4月份银行体系流动性非常充裕。
自2018年4月份以来，央行已累计下调法定存款准备金率8次，累计下调幅度为5.5% 。受此影响，近年来货币乘数显著提升。截至2020年一季末，货币乘数为6.55倍，较年初提升0.42倍。而在4月份，央行针对中小银行定向降准1个百分点，料货币乘数将进一步提升。
另一方面， 3月末时点银行体系超储率为2.1% ，比上年同期高0.8个百分点，为4月份流动性释放奠定基础。随着信用派生能力不断增强以及3月末的流动性高基数。 4月份以来，一般存性存款特别是对公存款依然录得较好增长，加之金融市场渠道资金可得性提升，银行体系日间流动性非常充裕。

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（2）一般性贷款投放节奏有所放缓。
我们观察到，受3月信贷冲量影响， 4月份对公领域信贷增长景气度有所回落，投放领域仍以基础设施建设、抗疫相关行业以及房地产领域为主，制造业、小微企业信贷增长受政策驱动有所增长，但市场化需求内生增长动力一般。
零售信贷延续回暖态势，但在居民货币贮藏性需求较高、收入端增长面临不确定的情况下，可选消费品支出相对疲软，消费类信贷更多呈现出“供给创造需求”的特点，银行体系大幅度加大了零售信贷营销强度。在银行体系流动性较为充裕及一般贷款增长节奏放缓的情况下，银行可用于非信贷类资产的资金规模显著增加。

#选股宝#月债券利率缘何大幅下行？银行的动力不容忽视，4( 二 )

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