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小林子说财经▲1981年至今：经济失速、贫富分化与自然利率下行( 二 )


图3：全要素生产率与发达国家经济增速下行
小林子说财经▲1981年至今：经济失速、贫富分化与自然利率下行
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数据来源：格罗宁根成长与发展中心 ， CEIC ， 东方证券
战后黄金时代之所以是工业革命以来全球经济增长的峰值 ， 不简单是第四次科技革命 ， 以下这三个因素或许更为重要：首先 ， 第三次科技革命的扩散因两次大战和大萧条而中断 ， 所以第四次实际上还叠加了第三次 ， 最典型的是汽车；其次 ， 二战的毁灭性 ， 使得欧洲许多国家相当于重走工业化；第三 ， 新兴市场国家的崛起 ， 加入工业化和城市化 ， 实现从0到1 。
供给侧是经济均衡增长路径的重要方面 ， 20世纪80年代前后的转折 ， 使得美国在第一次石油危机期间 ， 潜在GDP增速就达到二战后的高点 ， 名义GDP增速在第二次石油危机期间达到顶峰 ， 通货膨胀是名义GDP滞后于潜在GDP的一个原因 。 与潜在GDP走势保持一致的是10年期国债收益率和自然利率（图4） 。 GDP相当于实体经济每年提供的现金流 ， 是所有投入要素的总回报 ， 直接体现了劳动生产率和资本回报率 ， 从而也可以被视为融资成本的上限 。 整体来说 ， 只有资本回报率高于融资成本 ， 借钱投资才是划算的 。 所以 ， 一旦融资成本高于资本回报率 ， 对资本的需求就会下降 。 融资成本与回报率的对比也直接决定了全社会的杠杆率走势 ， 较高的融资成本对应的是杠杆的提升 ， 反之则是杠杆的下降 。 反过来 ， 债务存量的积累也会形成一种压制利率的力量 。
图4：潜在产出增速与自然利率（美国和全球）
小林子说财经▲1981年至今：经济失速、贫富分化与自然利率下行
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数据来源：ECFIN；CEIC；Jordà&Talor ， 2019 ， 东方证券
需求侧
需求侧的整体特征是“劳动抑制”（laborrepression） ， 具体表现为劳动报酬在GDP分配中的份额不断下行 ， 这个趋势至少从20世纪80年代初期就开始了 ， 美国、韩国和加拿大等可追溯到70年代初期 。
在蛋糕越分越小的同时 ， 劳动者内部的分配越来越不均 ， 富者越富 ， 穷者越穷的趋势在不断强化（图5） 。 这正是皮凯蒂在《21世纪资本论》中要想表达的主要观点——资本对劳动的压抑 。 这是在资本/收入比不断提升的过程中实现的（图6） 。 但是 ， 这种趋势本身也是作为一种结果而出现的 。 何以会出现 ， 则应归结为：第一 ， 技术进步带来的创造性毁灭力量——技能劳动者收入占比提升 ， 非技能劳动者收入占比下降 ， 这又集中体现为高新技术行业份额的提升和传统制造业产出的份额的下降；第二 ， 资本成本的降低对劳动产生的替代效应；第三 ， 全球化和频繁发生的金融危机引发财富转移和财富再分配 。
图5：劳动的式微与贫富分化
小林子说财经▲1981年至今：经济失速、贫富分化与自然利率下行
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数据来源：Piketty个人主页 ， 格罗宁根成长与发展中心 ， CEIC ， 东方证券
图6：资本的崛起和对劳动的压抑
小林子说财经▲1981年至今：经济失速、贫富分化与自然利率下行
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数据来源：Piketty个人主页 ， 东方证券
资本压抑劳动的同时 ， 公共资本与私人资本之间也出现了分化 ， 前者停滞 ， 后者迅速扩张 ， 这也是贫富分化的一个解释 。 这种现象与20世纪70年代以来新自由主义引领下的全球化和金融自由化进程密切相关 。 产业和金融资本在全球范围内的布局为跨国公司和资本所有者积累了大量的财富 ， 由于资本的流动性远高于劳动 ， 资本所有者在分配占据了优势地位 。
信息技术革命加深了贫富分化已成为学界共识 。 但是 ， 并不是所有的技术革命都会加剧贫富分化 ， 例如二战后以汽车、石油化工和电脑等为代表的技术革命就是与共同富裕一道发生的 。 那么 ， 信息技术革命与贫富分化的因果逻辑是怎样的？拉让尼克（2016）认为 ， 以信息技术产业为代表的“新经济”的一个特征是“组织人”——终身雇佣制的终结 。 这种制度安排在美国传统企业中有较高的覆盖率 。 转型之前的IBM和早期的惠普 ， 都以“零裁员”作为企业社会责任的重要标识 。 但是 ， 随着产业链的全球化布局 ， 加上来自日本和亚洲“小虎经济”的竞争压力 ， 美国新经济企业一方面将大量劳动岗位“出口”到国外 ， 另一方面还通过“进口”国外的劳动力 ， 或者是用国内年轻的劳动力来替代年长的雇员 。 这种劳动力替换行为在新经济中非常普遍 ， 从而导致劳动力市场的不稳定 ， 和美国国内就业的减少 。 再叠加前文所说的养老金制度的转变 ， 都促进了贫富分化 。
新经济公司的另一个特征是依赖于股票期权吸引高技术人才和管理者 。 从传统企业跳槽到新经济公司 ， 意味着放弃稳定的工作岗位和退休金 ， 故必须有足够高的期望回报才有吸引力 ， 而创新型企业在初期一般是没有资金实力高新聘请员工的 ， 所以 ， 股票期权发挥着非常重要的作用 ， 甚至于在兼并重组中 ， 股票期权也发挥着现金的作用 。 结果就是 ， 股票期权数占流通股的比重不断上升 ， 超过10%为常态 ， 思科在2008年金融危机之前甚至超过了20% ， 惠普也接近20% ， 其所有者主要集中在公司的高层 。


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