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风险投资|赔上3800万，这笔对赌案轰动创投圈( 二 )


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郭建做错了什么？
郭建如何一步步成为“中国最惨创业者”？
投资界第一时间联系到隆安律师事务所高级合伙人邱琳 ， 她认为 ， 从《中国最惨创业者》一文来看 ， 郭建的案例有三大问题值得创业者借鉴——股权架构、公司公章、对赌协议 。
首先是创业者如何设计目标公司的股权结构 。
“从投前到投后 ， 郭建基本上都没有设计好 。 ”
邱琳解释称 ， 从《中国最惨创业者》一文可见 ， 郭建设置的投前持股比例：45%、 45%和10%；投资人进入后的投后持股比例为36.5%、33%、20%和10.5% 。
我们知道 ， 在一家公司的股权架构设置上 ， 34%、51%和67%是重大的分界线 。
其中 ， 34%是公司重大事项一票否决权 ， 51%是公司的相对控制权 ， 67%是公司的绝对控制权 。
也就是说 ， 如果创始人想绝对的掌控公司 ， 尤其是在创业的开始阶段 ， 不论什么情况 ， 都不能触碰67%的这条线 ， “这是底线 ， 没有67%的这条线 ， 创始人就很有可能会丧失公司的控制权 。 ”邱琳强调 。
退一步讲 ， 如果随着多轮投资人的引进 ， 创始人在不断释放股权的情况下很难保住67%的持股比例 ， 也应该考虑通过设置AB股的方式 ， 保证自己在公司的持续控制权 。
一言以蔽之 ， 创业者不想出局 ， 利益分配是表面的 ， 公司控制权才是根本 。
其次是过度夸张公章的重要性 ， 不懂得采用适当的方式维权 。
不久前李国庆率大汉夺回当当网公章一事沸沸扬扬 。
在很多人眼里 ， 公章似乎就代表着公司 ， 控制了公章就等于控制了公司 。
邱琳表示 ， 拿到公章并不意味着取得公司的控制权 。
最高院在《九民纪要》中明确 ， “人民法院在审理案件时 ， 应当主要审查签约人于盖章之时有无代表权或者代理权 ， 从而根据代表或者代理的相关规则来确定合同的效力 。 ”
简言之 ， 公章不是“玉玺” ， 法院是“看人而不是看章” 。
第三是对赌协议本身 ， 也是本次融资交易中最致命的问题 。
“很多创业者在签署对赌协议的时候 ， 并不知道应该和谁赌和怎么赌 。 ”
邱琳解释 ， “对赌协议是投资方与融资方在达成股权性投融资协议时 ， 为解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本三大问题而设计的 ， 包含了对目标公司进行估值 ， 以设置里程碑事件的方式 ， 通过金钱补偿、股权补偿等手段对目标公司未来估值进行调整的协议 。 广义上的对赌还包括投资方以IPO、股权回购、并购等机制退出的动态交易协议 。 ”
换言之 ， 对赌是一个从估值、估值调整到退出的不断发展变化的、分阶段履行的动态协议 。
这个动态的履行过程意味着义务的承担主体亦会随之发生改变 ， 具体而言包括两个层面：
第一 ， 估值调整的义务承担主体 。
投资人通常以高溢价进入目标公司 ， 为了保证自己的选择货真价实对LP负责 ， 投资人会设置以财务指标为核心的里程碑事件 ， 当目标公司未能达成该里程碑事件 ， 意味着投资人的估值出现了偏差 ， 交易的对手方应以股权补偿或者现金补偿的方式向投资人承担“多退少补”义务 。
所以 ， 承担现金补偿或者股权补偿的义务主体应该是交易的相对方 ， 即对目标公司负有“货真价实”保证义务的实控人、创始人、控股股东 。
第二 ， 股权回购义务的承担主体 。
PE选择目标公司的核心目的往往是在公司发展壮大后以IPO或者被上市公司收购等获得高溢价投资回报的方式退出 ， 当目标公司无法达成该目标事件的时候 ， 通常会启动回购条款 ， 这里的关键问题是 ， 回购义务主体是谁？
实践中我们看到的情况均是补偿主体即回购主体 。
但对于时间跨度在3-5年 ， 甚至更长的对赌交易而言 ， 在对赌期间发生股权变动的可能性极大 ， 甚至不排除创始人出局 ， 如本案 ， 此时 ， 从合同相对性的角度而言 ， 在合同没有特别约定的情况下 ， 签约主体当然要承担约定的合同义务 。


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