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政策|对现代货币理论适用性的三点思考( 二 )


我国央行当前采取的两项直达实体经济的结构性工具 ， 本质上都是财政贴息政策 。 这两项直达工具 ， 是对特定银行开展延迟还本付息、普惠型信用贷款业务 ， 财政按照贷款本金金额1%贴息 。 但受制于我国财政政策渠道不畅、工具不足 ， 尤其是缺乏有效区分流动性和清偿能力不足企业的能力 ， 贴息政策借助商业银行系统实现 。 为了提高财政资金的使用效率 ， 降低资金成本 ， 进一步引入央行的批发性资金和杠杆操作 ， 实现财政政策和货币政策的相互配合 。 如普惠型信用贷款中设置的40%比例 ， 央行提供类似于降低定向存款准备金的基础货币投放 ， 借助商业银行现有货币乘数放大支持效力 。
当前全球的货币政策操作并不能支持MMT理论 ， 也不是其直接运用
新冠肺炎疫情冲击下 ， 各国在政策应对上出现了一定程度的“财政赤字货币化” ， 有MMT理论影响的痕迹 ， 但不是该理论的直接应用 。
当前各国的货币政策操作主要集中在两个领域 。
一是市场流动性的供给 。 即短时间内通过各种方式 ， 特别是创新各种工具 ， 向不同类型的主体 ， 及时、大规模地注入流动性 。 这属于央行“最后贷款人”职能的拓展 ， 用于维护金融体系甚至是经济体系的稳定 。 央行具有给银行等金融机构提供流动性的“最后贷款人”职能 ， 被称为“银行的银行” ， 拥有维护金融稳定职责 。 一般情况下 ， 金融稳定与币值稳定的目标是一致的 ， 但在金融危机时期 ， 两者会有偏差 。 在应对新冠肺炎疫情中 ， 央行虽然仍发挥金融稳定职能 ， 但规模巨大 ， 甚至“量化宽松”；对象不限于银行 ， 拓宽到非银行金融机构 ， 甚至实体如中小企业和个人；目标上不仅维护金融稳定 ， 一定程度上也在维护经济稳定 。 到目前为止 ， 央行的职能仍局限于流动性救济 ， 并不介入清偿能力救济 ， 后者主要由财政部负责 。 这一轮的中小微企业流动性救济中 ， 由于企业风险上升 ， 事前很难区分流动性和清偿能力救济 ， 美联储还与美财政部合作 ， 以财政部提供资金作为信用风险保证 ， 避免过度介入可能的清偿能力救济 。
二是货币政策不再仅仅集中在总量政策上 ， 而是通过直接或间接工具 ， 甚至通过支持财政支出实现结构性目标 。 这实际产生了巨大的收入再分配效应 ， 已不是传统意义上的货币政策概念 。 但考虑到近些年受货币政策传导机制不畅、收入分配差距扩大等影响 ， 加上财政政策在弥合收入、财富差距上不力 ， 央行在日常操作中已越来越多采取结构性政策 ， 实现结构性目标 ， 当前的扩充也是一种量上拓展 ， 是在原有相互制衡基础上加强相互配合力度 ， 更好实现总体功能 。
总之 ， 受疫情冲击 ， 各国已在一定程度上处于暂时的“战时体制” ， 货币政策超常规应对 ， 并不是常态政策 。 美联储主席鲍威尔明确表示 ， 在经济恢复常态后会抛弃现有的大量政策工具 。 因此 ， 不宜将当前政策应对过度一般化、理论化 ， 上升到“财政赤字货币化”高度 ， 甚至理解成是MMT理论被广泛接受并现实运用 。
中国宜进一步加强财政货币政策协调 ， 但无需突破“赤字货币化”戒律
近些年 ， 受经济增速下滑和减税降费等因素影响 ， 我国财政收入增长缓慢 。 今年的新冠肺炎疫情更是导致财政收入下降 ， 支出增加 ， 财政缺口巨大 ， 需增加财政赤字规模（3.6%以上） ， 发行更大量的地方专项债券（3.75万亿元）和抗疫特别国债（1万亿元） 。 因此 ， 我国迫切需要探索更有效的财政融合和货币操作间的合作方式 ， 包括贴息、政策性金融业务等 。
但应该看到 ， 目前我国债券市场仍有足够空间吸纳今年新发行的特别国债和地方专项债 。 例如 ， 1—4月份我国短时间内快速加大了国债（1.17万亿元）和地方专项债（1.9万亿元）发行 ， 甚至部分企业密集发行了疫情债 ， 但市场购买踊跃 ， 市场利率不断走低 ， 甚至超过央行政策操作利率的下降幅度 ， 比美国等发达国家的操作更有效率 。 此外 ， 银行目前仍保有足够的流动性 ， 法定存款准备金也有进一步下调空间 ， 还可释放巨大的市场流动性 。 此外 ， 货币对财政的支持 ， 有赖于财政支出的优化和使用效率 。 当前我国有必要进一步优化财政支出结构 ， 特别是搭建能直达特定个人和企业的科学、系统的支出渠道 。


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