市值风云|敏芯微：名不副实的行业第四 | 科创板风云( 二 )
再看公司前五大客户构成 ， 不出意外 ， 也全部是经销商 。 经销商拿到产品再转手销售给消费电子品牌厂商或者ODM（原始设计制造）厂商 。
公司表示 ， 前五名客户的主要终端客户穿透后包括小米、传音控股、TCL通力、小芦科技、龙旗科技和中诺通讯等 ， 再最终应用在华为、传音、小米、百度、阿里巴巴、联想等品牌的产品中 。
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以2019年排名第一的深圳恒诚科技有限公司为例 ， 旗下除了营销自研产品外 ， 还“代理了国内外10多条高端产品线和30多条热销产品线” 。 所以 ， 公司的产品可能只是这家代理商的几十分之一 。
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那么 ， 经过至少一道“中间商”的隔断 ， 公司还有多大的能力去掌握终端需求变动？
客户结构及对应的销售渠道说明公司产品缺乏竞争力 。 由于难以和终端厂商直接对接需求 ， 公司会一定程度上丧失沟通的有效性和及时性 ， 长期来说会有碍于对终端市场需求的敏感度 ， 这对于高度定制化的产品来说 ， 并不是一个好消息 。
另外 ， 公司的主要产品要先成为经销商的存货 ， 那么如果你是经销商 ， 你会选择入库那些高度定制化、下游需求难以评估的元器件 ， 还是更普遍适用、缺乏特色的电子元器件大宗商品呢？
显然是后者 。
只是 ， 生产大宗商品怎么可能赚到更多钱呢？除了压低成本别无他法 。 目前公司的产品多是利用外部产能制造并封测 ， 外包带来的低成本优势或许是公司当前成长主要依赖的竞争优势 。
这会不会是一个温柔的陷阱呢？
公司在披露经销模式时表示 ， 经销+直销是业内惯例——风云君认为这句话对投资人有误导性 。
首先 ， 相关信息并没有讲清楚业内前三大公司的前5大客户是直销还是经销 ， 这两者之间可谓天壤之别 。 虽然含公司在内的业内前四的前5大客户的贡献最低也要接近50% ， 但是如果其他三家都是直销客户（此处为合理推测） ， 只有公司清一色都是经销客户 ， 那从客户质量来看可就差多了 。 具体比例我们后续会聊到 。
其次 ， 公司在首轮回复函中给出的“16 家Fabless 模式的芯片设计半导体上市公司中 ， 有56%均采用经销模式为主的销售模式”则是无关信息 。
一方面公司真正面临的竞争对手是楼氏（KN.N ， Knowles Corp）、歌尔股份、瑞声科技、意法半导体 ， 清一色的偏向IDC模式 ， 而公司上市以后伴随募投项目落地 ， 也很难再自定义为Fabless设计公司 。
所以 ， 把自己装在一个仅仅是看似正确的细分市场 ， 很难自洽 。
唯一相关的 ， 根据公司披露 ， 2007 年歌尔股份的经销模式收入占比仅为1.08% ， 比例微乎其微 ， 而我们在后面还会对楼氏、歌尔股份、瑞声科技这三家业内头部公司进行分析 。
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公司在首轮问询回复函中提到 ， 以出货量计算 ， 2018年公司在全球MEMS麦克风出货量排名第四 ， 之前的2016年和2017年分别排名排第六和第五 ， 两年间先后超越了韩国BSE和意法半导体 ， 目前仅次于楼氏、歌尔股份、瑞声科技 ， 在“量”上有较好的表现 。
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我们来测算公司在MEMS麦克风中国市场的占有率 。
2018年公司销售收入2.3亿 ， 假设这个数据全部都算成内销 ， 结合赛迪顾问的统计 ， 即2018年中国MEMS麦克风市场规模为31亿元 ， 那么2018年公司产品在这一细分市场的占有率也仅为7.4% 。
所以 ， 我们既要看到公司追赶的脚步 ， 也要看到公司核心产品在销售规模上与一个成熟市场业内龙头们的巨大差距 。
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