经济|加华资本宋向前：别样的股市？狂欢面前，再克制一点
上海2020年7月11日 /美通社/ -- 近日，加华资本董事长、创始人宋向前先生对于股市进行深度剖析：别样的股市？狂欢面前，再克制一点。以下为原文（文中评述仅代表宋向前先生个人观点）：
01 对比2007年和2015年，这次“牛市又来了”?
长期以来，A股市场审核制、市值管理、壳价值等等不成熟的资本市场要素，让普通投资者慢慢钝化了对“股市”的角色感知 -- 经济的晴雨表。近二十年来我们经历过两次股市长线大涨，2007年和2015年。
2007年是全球货币流动性的巅峰时期。2004年A股逐步开始股权分置改革，监管宽松，传统制造业的业绩增速如日中天，整个上市公司2007年营收增长25%，利润增长43%，处于历史峰值。
资金面和政策面提供土壤的同时，业绩支撑依然是股市从2005年的998点一路飞涨至6124点的最大内生因素。业绩支撑的背后，是2007年高达14%的全国GDP增速。
我认为这正是2015年牛市对比2007年的最大差异。
2015年，宏观经济基本面上中国面临着新旧动能的转换，GDP增速首次破7（虽然仍属于稳健增速），紧跟着2016年初即提出了“经济新常态”，而上市公司当年的整体营收则下滑了1%，剔除金融和两桶油后则大幅下降了16%之多。
那么2015年的指数仍然大幅上涨的驱动力来源于哪里呢？我认为主要是经济结构性变化带来的行情分化。
第一，2007年传统产业的狂欢之后，2015年前后正是新经济互联网时代的高增增长期，“互联网+”的概念甚嚣尘上；其次，监管对于上市公司跨行业并购等行为，采取了相对宽松的政策，资金面流动性强（这也直接引发了2017年开始的商誉暴雷）；第三，尽管上市公司的整体业绩增长弱势，但中小板公司的营收和净利润增幅分别为11.3%、12.95%；创业板则均超过25%，结构分化严重。
总结来说，牛市行情的有利因素无非是这几个，监管宽松与高强度的流动性泛滥、一定程度的业绩支撑（对未来的业绩透支、对当下的业绩反应、对过去的业绩补偿等不同形式），维持稳健增速的宏观经济基本面。
那么如何看待当下这一波上涨行情？
随着央行不断撒钱、北向资金和散户持续加码、2020年二季度可预见的经营同比增长，以及市场不断膨胀的情绪之外，我们是否忽略了什么更关键的因素？
02 当前这一波行情是什么在支撑？会长久吗？
首先我们必须要承认，世界在相当长一段时间内，或许会越来越坏，这是对全球宏观的基本预期。
疫情是存在极大概率反复的，甚至可能走向常态化。悲观地看，至少中短期内疫情对经济的冲击力只会增强不会减弱。全球产业链、进出口贸易、内需消费，乃至逆全球化进程等，负面影响的释放是逐步的，经济需要花多久的时间修复，这种影响的长期潜伏期只会更久。
但既然如此，市场的乐观情绪是如何被调动起来的呢？
文章图片
图片来源：https://www.federalreserve.gov
这张图是美联储的资产负债表，大规模的指数级扩张解释了此次全球股市暴涨的内核原因 -- 资金流动性泛滥。
2020年第一季度，美国的实际GDP下降了4.8%，失业率则从3.5%上升到了13.3%。受制于此，3月美国就开始了印钞机模式。
美联储把联邦基准利率降到了0~0.25%，再度开启几乎零利率的量化宽松；直接从市场买入低成本长期国债以增加货币供应，配合CPFF，PDCF，MMLF的商业银行票据手段，向短期融资市场注入了大量资金。更别提直接针对居民消费发放的2.3万亿美金的新冠纾困资金（CARES Act）了，这可占了美国11%的GDP，几乎是一个大不列颠的GDP总量。
之前我已经分析过，经济基本面、资金流动性、业绩支撑是造就实质牛市的主要内外部要素。
当央行巨量资金被投放到市场中，能够拉动的首先是资金面的宽松，市场情绪传达到位；而3月份的时间节点后，配合一季度经济显著萧条之后，二季度业绩大概率起量回升的预期支撑，资本市场的繁荣几乎只差一个变量了 -- 经济基本面。
而这又是极易被市场情绪所冲淡的“底层因子”。
就像所有人都知道要价值投资买长期，但有多少人在2015年的互联网泡沫下忍住了一时冲动？
经济基本面受到哪些因素的直接影响呢？大规模的流动性会带来经济基本面的改善吗？
首先我们需要知道，货币与金融本质上能否创造价值，是在于它在承担资金风险的前提下，能否有效促进生产资料的集聚以完成对生产力的改造。
货币可以创造流动性但不一定能带来财富和生产力，而基本面的改善是必须是基于社会财富的普遍增加，以及因财富增加所带来的有效需求提升。
否则，一方面大规模的货币流动性在金融体系内空转，无法落到百姓民生的实体经济上，另一方面资本面宽松带来的供给过剩，无法解决社会有效需求不足的问题，供需失衡带不来经济基本面的转好。美国2008年金融危机之后，大规模量化宽松带来的贫富差距扩大，随之引发的有效需求管理低效即是明证。
更何况对中国而言，还有更耸人听闻之处。
第一，我们的广义货币总量M2（理论上可转化为现实购买力的货币总量），从2000年的13.5万亿到2020年6月已突破了210万亿，对比2019年的GDP总量99万亿，大约是GDP的2倍多，10年增长超过15倍；
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