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「虎嗅APP」半年股价翻倍 拼多多还能拼多久？虎嗅APP2020-07-22 22:43:590阅( 二 )


问题二：拼多多市值屡次超过京东 ， 合理吗？
2019年7月25日 ， 拼多多上市一周年之际 ， 我们曾发文指出：“拼多多当前（指2019年初）市值超越京东只是短期事件导致 ， 不能代表公司价值 ， 而未来拼多多有机会超过京东……长期来看拼多多与京东市值会面临拉锯的局面” 。
一年过去 ， 我们复盘拼多多、京东市值变化时发现：
在拼多多上市以来的491个交易日中 ， 一共有4次市值超越京东 ， 市值超越京东的天数不足30天 ， 且其中前三次都只是“摸高”式的超越 ， 持续时间极短便回到京东下方；并且 ， 这不到30天中的连续17天都发生在2020年6月15日以后 。 那这将是短期的超越 ， 还是会形成长期的市值现象呢？
「虎嗅APP」半年股价翻倍 拼多多还能拼多久？虎嗅APP2020-07-22 22:43:590阅
文章图片
图4/4图片来自视觉中国让我们先聚焦到电商业务GMV 。 京东的电商业务包含自营电商和第三方电商 ， 而拼多多则全部为第三方商家 ， 模式并不相同 ， 让我们先从整个电商平台的客户价值来看 ， 判断未来GMV的增长情况 。
其一 ， 拼多多顾客基数多于京东 。 从2019年财报来看 ， 京东活跃用户数达3.62亿 ， 恢复增长态势 ， 且70%新增来自下沉市场；拼多多年活跃买家数达6.28亿 ， 增速达40% 。 从各电商的新增用户来源看 ， 拼多多的用户红利期已结束 ， 已经进入与淘宝、京东的用户争夺战 。
其二 ， 京东单个客户价值是拼多多的3倍 。 这里我们以用户年支出额做比较 ， 2019财年拼多多GMV破万亿元 ， 活跃用户年人均贡献额1720元 ， 而京东全年GMV首次突破2万亿元 ， 活跃用户年人均贡献额5760元 ， 是拼多多的3倍多 。 当然 ， 目前来看拼多多的GMV年人均贡献额仍在上升态势 。
再从收入来看 ， 拼多多营收是京东的第三方营收的三分之一 。 2020年Q1拼多多总营收65.41亿元 ， 京东总营收1462 亿元 ， 利润10亿元 ， 其中服务收入占比11% ， 拼多多在第三方服务营收上仍有不小差距 。 当然 ， 由于商业模式不同 ， 截止2019年底 ， 拼多多活跃商家数超过510万 ， 而京东仅27万 ， 拼多多未来第三方营收增长空间仍然很大 。
而从利润来看 ， 2019年京东已实现盈利18亿美元 ， 保持稳健增长预计2021年市盈率约为40倍 ， 略低于亚马逊；而拼多多几乎则将全部营收用于补贴用户 ， 并将继续补贴 ， 保持稳健增长预计2021年市销率12倍 ， 远高于行业平均水平 。
综上 ， 拼多多当前市值持续超越京东仍然面临考验 。 基于拼多多的营收增长空间和二者的估值水平考虑 ， 我们维持下一阶段二者市值拉锯的判断 。
问题三：拼多多的阿喀琉斯之踵在哪里？
所谓成也萧何、败也萧何 ， 拼多多的第一个死穴就是腾讯 。 虽然黄峥对微信的支持矢口否认 ， 认为拼多多面临了更严格的监管 ， 但也无法抵消拼多多成于微信的事实 。
当下来自腾讯的隐忧有三方面：
1）一旦战局生变 ， 可能导致拼团玩法完全失效 ， 就如同淘宝、抖音无法在微信分享 ， 拼多多的拼团模式将偃旗息鼓；
2）更可能的事实是 ， 腾讯扶持新的电商玩家 ， 例如微信也给予了京东流量入口和权限 ， 依托小程序“京喜”也开始玩起社交模式；
3）微信的发展限制了拼多多的发展 ， 例如由于微信在海外发展并不亮眼 ， 拼多多出海也就失去可依靠的平台 。
拼多多的第二个死穴是用户价值不高 。 依靠三四五线城市用户起家的拼多多 ， 以低价产品杀入市场 ， 也天然受到用户价值偏低的困扰 ， 阿里巴巴人均GMV为9267元 ， 京东为5760元 ， 而拼多多仅为1720元 。 拼多多活跃卖家年人均贡献GMV大约京东的1/3、阿里的1/5 。 流量红利即将见顶 ， 用户价值如果无法提高 ， 拼多多的天花板也就越来越近了 。 但未来随着卖假货、仿大牌、清库存的现象得到矫正 ， 拼多多再向上做高客单价 ， 则其“便宜”的价值点也将逐渐削弱 ， 那时候拼多多的竞争优势在哪里又需要打一个大大的问号 。
拼多多的第三个死穴是缺乏用户转换壁垒 。 根据国金证券研究所的数据 ， 截止2019年3月 ， 拼多多接近60%的用户同时也在使用淘宝 ， 40%用户也在同时使用京东 ， 而在2018年1月 ， 这两个数据分别是40%和20% 。 同样 ， 2020年Q1阿里和京东的新增用户中 ， 均有70%来自下沉市场 。 可以说 ， 拼多多培养了下沉电商市场 。
第四个死穴就在于假货问题 。 长远来看 ， 没有一家上市公司能以假货或者低质货获得持续发展 ， 淘宝在美国上市后迅速开始打假洗白 。 而拼多多一直面临多个品牌主包括海尔、立白、三星等大型品牌企业的诉讼 ， 虽然其不断在做协调 ， 但如果这些品牌企业组成联盟来抵制拼多多 ， 后果不堪设想 。
问题四：拼多多的未来在哪里？
拼多多的营收和利润增长能否支撑 ， 市值能否长期持续增长 ， 取决于拼多多的战略逻辑是否能跑通 ， 结合拼多多团队的历史发言 ， 我们做出三个假设 。
假设1：新时代的新阿里
2016年3月 ， 重心还在拼好货上的黄峥就曾说：“我们这个团队可能跟阿里团队差了20年 ， 我们也许有机会在新的流量分布形式、新的用户交互形式和新的国际化情况下 ， 能够做出一个不一样的阿里 。 ”


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