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花样年控股|惠誉：予花样年控股拟发行高级无抵押美元票据“B+”评级


北京联盟_本文原题：惠誉：予花样年控股拟发行高级无抵押美元票据“B+”评级
花样年控股|惠誉：予花样年控股拟发行高级无抵押美元票据“B+”评级
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久期财经讯 ， 7月23日 ， 惠誉评级已授予中国房企花样年控股集团有限公司(Fantasia Holdings Group Co., Limited ， 简称“花样年控股” ， 01777.HK ， B+ /稳定)拟发行的美元高级无抵押票据“B+”评级 ， 回收率评级为“RR4” 。 拟发行票据的评级与花样年控股的高级无抵押评级相同 ， 因该票据将构成该公司的直接和高级无抵押债务 。 该公司计划将发行所得净收益用于为现有债务进行再融资和一般公司用途 。
花样年控股评级的支持因素在于该公司中等的杠杆率、优质的土地储备和健康的利润率 ， 尽管其较低的周转率部分抵消了上述优势 。 其评级主要受到花样年控股规模较小的制约 ， 2019年该公司的合同销售额为268亿元人民币 。
关键评级驱动因素
杠杆率稳定：惠誉预计 ， 2020-2021年 ， 花样年控股的杠杆率(以净债务/调整后的库存衡量)将保持在2019年底44%左右的水平 ， 尽管惠誉预计该公司将把40%左右的销售收入用于土地收购 ， 高于2017-2019年35%的平均水平 。 在2021-2022年城市更新项目(URP)开始对销售做出重大贡献之前 ， 这将支持该公司未来两年内合同销售额的持续增长 。
土地储备优质：截至2019年底 ， 花样年控股的土地储备总面积为1730万平方米 ， 相当于约2000亿元人民币的可售资源 。 根据该公司2020年450亿元人民币的销售目标 ， 其土地储备可支持大约4年的开发需求 。 花样年控股拥有46个城市更新项目 ， 总规划建筑面积(GFA)为1950万平方米 ， 相当于约3800亿元人民币的可售资源 。 该公司土地储备的90%以上位于一、二级城市 。
自2019年以来 ， 该公司越来越多地参与中国一、二线城市黄金地段的地块公开拍卖 ， 惠誉预计 ， 该公司的平均售价将上涨 。 这与2019年以前花样年控股主要通过并购的拿地策略有所不同 ， 原因是该方式拿地成本较低 ， 但需要更长的开发期 ， 且复杂因素较多 。 此外 ， 2019年之前花样年控股在上述一二线城市的土地储备多为非黄金地段的大宗地块 。
利润率稳健 ， 周转率低：在成本节约的推动下 ， 花样年控股2019年的EBITDA利润率(扣除资本化利息)从2018年的25%升至27% 。 惠誉预计 ， 由于2020年从公开拍卖获得的土地的毛利率较低(25%-28%) ， 未来几年内EBITDA利润率将略有收窄 。 管理层认为 ， 在利润率超过50%的城市更新项目的推动下 ， 公司利润率存在提升的空间 。
惠誉预计 ， 花样年控股的周转率会逐渐提高 ， 但仍低于同行水平 。 花样年控股 2019年的周转率(以权益合同销售额/总债务衡量)为0.7倍 ， 较2018年的0.55倍有所上升 ， 这是因为该公司参与了城市更新项目项目 ， 以及其早期通过并购获得大宗地块的拿地策略(这种方式下的土地开发周期通常较长) 。
按比例合并彩生活的财务报表：惠誉对花样年控股持股52%的彩生活(Colour Life ， 01778.HK)进行了按比例并表处理 ， 原因在于 ， 彩生活是一家上市公司 ， 花样年控股无法直接获得其现金流 。 惠誉预计 ， 花样年控股将获得彩生活于2019年公告的6500万元人民币派息 。 花样年控股非开发性房地产的EBITDA多来自彩生活 。 惠誉预计 ， 得益于产生营收的总建筑面积的扩大 ， 彩生活的EBITDA将稳步增长 。 截至2019年底 ， 花样年控股的非开发性房地产EBITDA利息保障倍数为0.19倍(2018年：0.20倍) 。
销售规模制约评级：花样年控股 2019年的权益合同销售额为268亿元人民币 ， 低于大多数“B+”同行400-500亿元人民币的水平 。 2020年上半年 ， 该公司的合同销售额同比增长33% ， 达到175亿元人民币 ， 相当于其年度销售目标的39% ， 该公司管理层认为能够实现全年目标 。 惠誉则较为保守地预计 ， 由于花样年控股的合同销售总额增长了10% ， 但该增速被应占权益的减少(原因是花样年控股越来越多地采用合资企业合作模式)部分抵消 ， 因此2020年该公司的权益合同销售额将增长7%至287亿元人民币 。


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