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施东辉澎湃新闻|我们需要什么样的股市泡沫( 三 )


三是中国股市的泡沫事件往往与信用资金和杠杆资金有关 。 当泡沫破灭时极易引发系统性金融风险 ， 2015年年中的股市风波和近几年的大股东股权质押风险充分暴露了这一点 ， 而几次不涉及杠杆资金的泡沫破灭相对而言影响就轻微得多 。
在中国率先控制住新冠疫情蔓延 ， 以及资本市场基础性制度改革加速推进的大背景下 ， 中国股市也迎来了一波较好的上涨行情 。 综合来看 ， 这波行情具有几个鲜明的特点：
一是得益于国内外流动性极度宽松环境 ， 万得全A指数去年以来累计上涨 64% ， 同期指数的市盈率提升71% ， 这意味着过去一年半多时间内 A 股市场的股价涨幅 ， 全部都是得益于估值的提升；
二是估值结构分化已演绎到极致 ， 目前科技、医药、消费板块与市场整体的估值差距已接近或超过了 2015 年的高点；
三是受益于科创板注册制试点及服务于“符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业”的板块定位 ， 今年以来IPO中科技股的比例已大幅提升到三分之一以上 ， 一批硬科技行业的领军企业相继在国内股市发行上市 。
不可否认 ， 目前一些热门行业的估值水平已呈现较大的泡沫化趋势 ， 券商和媒体又喊出了“伟大从泡沫中诞生”“泡沫是我们前进的方式”等等令人热血沸腾的口号 ， 历史是多么相似啊 。 知往鉴今 ， 要使股市真正担负起引领科技创新 ， 培育新经济增长功能的历史使命 ， 尚需从多方面着手 ， 培育和形成“好泡沫” 。
显然 ， 市场需要温和的创造性泡沫 ， 但不需要过分吹大的、破裂后会造成严重破坏的泡沫 ， 对管理者而言 ， 需要尽可能长时间地延续活跃行情 ， 保持温和的创造性泡沫 ， 防范短时间内市场暴涨 ， 泡沫被迅速吹得过大后瞬间破裂的风险 。 为此 ， 需要约束对泡沫资产的资金流动 ， 通过相应的宏观审慎政策 ， 如暂缓发行热门行业的主题基金等举措 ， 对市场进行一定程度的逆周期调控 。
与此同时 ， 要保持监管政策的前瞻性、预见性及相机调节性 ， 高度关注资本市场杠杆率和场外配资情况 ， 坚定打击违法违规的场外配资行为 ， 确保市场不因高杠杆交易行为和高比例质押融资行为而发生非理性的暴涨暴跌 ， 影响到金融系统的稳定性 。
不可否认 ， 从资本参与塑造新产业崛起的角度来讲 ， 牛市和泡沫是必须的 。 其中的关键之处是要加大市场的包容性 ， 尽可能多地吸引新兴产业的领军企业在国内股市发行上市 ， 推动资本、资源和人才向新兴产业集聚 。 如此 ， 才能在泡沫的繁荣和衰退中锤炼出伟大的企业 ， 而不是炒作一些不入流的伪科技企业进行“东施效颦” 。
从投资者的逻辑来看 ， 泡沫是危险和致命的 ， 它往往不被视为凶险旅程的开始 ， 反倒透露着蜜月的气息 。 泡沫经常会压着同样的韵脚 ， 历史也会两次跳入同一条河流 。 毕竟 ， 价值投资之父格雷厄姆曾告诫过大众：牛市和泡沫 ， 是普通投资者亏损的主要原因 。
(作者施东辉为复旦大学泛海国际金融学院教授)


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