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第一财经|长江商学院教授欧阳辉：科技泡沫也是“坏泡沫”( 三 )


我们能学到什么？
为了支持高新技术公司的融资 ， 进而推动国家科学技术的进步 ， 我们学习了纳斯达克市场的经验 ， 先是在2010年推出了创业板 ， 又在2019年7月推出了科创板 。 目前 ， 创业板指数和科创50指数的市盈率都在70倍左右 ， 接近于纳指在2000年初的市盈率 。 创业板综指的市盈率更高 ， 在120倍上下波动 。
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由于市场和公司的不同 ， 创业板指数和科创50指数的市盈率不好直接和纳指的市盈率做比较 ， 但从数值上来看 ， 创业板和科创板两个市场的市盈率都很高了 。
为了应对互联网泡沫破灭带来的冲击 ， 美国政府采取的应对政策是降息并发展房地产市场 。 在2000年初 ， 标准普尔/CS房价指数是100 ， 一直上涨到2006年7月的184.6 ， 随后房价一路下跌 ， 见底于2012年2月 ， 但此时的房价指数是134 。 也就是说 ， 在互联网泡沫破灭的时候 ， 美国的房价不算高 ， 更没有形成一个房地产泡沫 ， 政府还可以采取刺激房地产市场的政策 。
但我国现在的房价已经相当高了 。 从世界主要城市的房价收入比（即房价中位数与家庭年收入中位数的比例）来看 ， 2020年中 ， 位于前三的分别是深圳、香港和北京 ， 排名前十的城市中有8个来自中国 。 深圳的房价收入比是巴黎的2倍、伦敦的3倍、纽约的4倍 。
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【第一财经|长江商学院教授欧阳辉：科技泡沫也是“坏泡沫”】一旦我们的创业板、科创板形成了一个泡沫 ， 股市泡沫的破灭 ， 很可能会造成连锁反应 ， 冲击到房地产市场 。 如果房价因此而大跌 ， 那就相当于美国2000年互联网泡沫破灭、2007年次贷危机同时发生 ， 这会给中国经济和社会安定带来不可估量的损失 。
与互联网泡沫破灭时的美国相比 ， 目前我国应对泡沫破灭的方法和政策空间都很有限 。 在2000年初 ， 美国家庭杠杆率是69.3% ， 到2006年中上升到了94.6% ， 企业的杠杠率则一直不高 ， 在60%~65%之间波动 。 在2006年一季度 ， 中国家庭杠杆率只有11.5% ， 经过这些年的加杠杆 ， 到今年一季度已上升到57.2% ， 而企业杠杆率则由109.7%上升到了159.1% 。 我国的企业杠杆率是全世界主要经济体里最高的 。 高房价、高企业杠杆率和不低的家庭杠杆率极大地限制了我们的应对空间 。
另外 ， 在互联网泡沫破灭后 ， 美联储把基准利率从5.25%降到了1% 。 目前 ， 中国银行间隔夜拆借利率在2%左右 ， 降息空间不大 。 美联储把利率从5.25%降到1% ， 这么大的降息幅度可以给经济带来很大的刺激作用 ， 但我们就算利率从2%降到0 ， 2%的降息幅度给经济带来的刺激作用也有限 。 因此 ， 一旦真的形成了股市泡沫 ， 在泡沫破灭后 ， 我们可能又一次不得不依靠大力发展铁公基来刺激经济 。
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与纯粹的金融泡沫相比 ， 科技泡沫可能看起来并没有那么糟 ， 至少给我们留下了一些东西 ， 比如基础设施、先进的科技和优秀的公司 。 但值得强调的是 ， 经济体是一个复杂系统 ， 任何变动都是牵一发而动全身 ， 科技泡沫的破灭会给经济带来很大的 ， 甚至是不可预计的损失 。 因此 ， 科技泡沫并不是一个“好泡沫” 。
（欧阳辉系长江商学院EMBA项目副院长 ， 叶冬艳系长江商学院研究学者）
文章作者
欧阳辉
叶冬艳
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