北大教授颜色：小康之年稳增长仍需房地产投资( 二 )

（2）投资仍在低位难以形成支撑制造业投资断崖式下滑，年底有所反弹。 2019年受中美贸易摩擦、国内需求疲软、PPI通缩与企业利润负增长等多重影响，制造业投资断崖式下滑，若扣除价格因素则实际为负增长。年底制造业投资有所回暖：2019年1-12月制造业投资增长3.1% ，增速较1-11月加快0.6个百分点。此次生产端回暖的原因主要来自以下几个方面：第一、库存接近底部有补库存需求。 2019年我国制造业PMI连续六个月跌至荣枯线以下， PPI通缩，工业企业利润增速在负增长区间震荡，市场普遍预期本轮库存周期的去库存正接近尾声。在国内政策发力基建，地产投资仍具韧性的带动下，钢材、水泥、有色等上游行业生产强劲，在基建需求回升预期下提前补库存。第二、中美达成第一阶段协议改善制造业预期。中美经贸摩擦缓解，中美达成第一阶段经贸协议，出口链条边际修复，需求端改善；美国大选之前特朗普都有动力避免中美关系恶化，而中方也有意愿为谈判取得进展，中美关系改善有助于市场形成相对稳定的预期，提振企业投资意愿。我们认为由于补库存需求与中美关系缓和有助于改善企业预期， 2020年制造业投资或将延续反弹趋势。

基建投资发力不及预期，用地审批与地方隐形问责机制需调整。 2019年基建投资比上年增长3.8% ，增速较1-11月份回落0.2个百分点。其中，铁路运输业投资下降0.1% ，道路运输业投资增长9% ，增速加快02个百分点。政府虽以增加赤字率和专项债额度等方式发力基建，但效果并不明显，主要原因有以下几点。第一、项目短缺。目前处于“十三五规划”后期，大项目储备较为短缺，部分地区存在“钱等项目”等情况，并且很多项目单位对征地拆迁等工作预见性不够，导致导致基建投资短期内难有亮眼增长。第二、用地审批时间过长。由于用地报批涉及部门多,衔接不够顺畅,很多需要部门完成的事项,不能按用地报批要求时间完成。由此耽误项目进展时间，财政政策效果滞后。第三、冬季影响开工。四季度随着冬季到来天气转冷，具备开工条件的地区减少，一定程度影响基建投资进展。展望2020年，我们认为实现经济平稳发展需要基建反弹发力。资金方面，财政发力将对基建起到支撑作用。不能用作土储和房地产的提前批1万亿专项债在1月份发行规模已达7148亿元，且用作资本金比重达到6.8% 。随着财政发力，专项债资金进一步到位，将对基建走势起到支撑作用。项目方面，目前项目开工已经大大加快，但仍需要上马一些战略型项目。制度方面，需要对地方政府隐形问责机制进行适当微调，下放土地审批权限。在地方政府债务风险攀升的情况下，终身问责机制虽有助于减少地方盲目举债的冲动，但也将使其举债推动基建发展变的更加谨慎，使得地方政府审批基建项目动力与效率下降。因此我们认为2020年基建发力支撑经济，还需对地方政府的隐形问责机制进行适当微调，从而减轻其推动基建的顾虑与阻力。此外，将用地权限下放至省一级地方政府则用助于缩短审批周期，提高行政效率，促进地方基建逐步加快节奏。

房地产投资在韧性中持续下降。 1-12月，房地产开发投资同比增长9.9% ，增速比1—11月回落0.3个百分点，但比上年加快0.4个百分点。在今年基建发力不及预期和制造业投资断崖式下滑的情况下，土地购置费用增速大幅下降，但房地产投资仍保持韧性，新开工面积累计同比增速仍维持8%以上，对投资起到重要的支撑作用。从需求端看，销售较为疲弱。今年持续收紧的调控政策对实际需求的抑制作用明显，楼市整体较为低迷。 2019销售面积比上年下降0.1% ，销售额增速比1—11月份回落0.8个百分点，比上年回落5.7个百分点。从供给端看，多项指标有回暖迹象有望形成支撑。房地产开发企业到位资金比上年增长7.6% ，增速比1-11月加快0.6个百分点，比上年加快1.2个百分点；竣工面积同比自2017年10月之后首次转正，土地购置面积与土地成交价款当月同比增速回暖。

展望 2020 年，房地产仍将坚持“房住不炒”定位，但小康之年稳增长仍需房地产投资发挥稳定器的作用。 2019年12月中央经济工作会议强调“全面落实因城施策”和“三稳”的长效管理调控机制，即稳地价、稳房价、稳预期，意在稳定价格的同时防止房地产投资过快下滑和房地产市场发生萎缩型价格均衡现象。因此， 2020年或将出现地方政府进行“一城一策”的灵活微调，在有实际需求的地方允许增加供应和适度的价格波动，避免“一刀切”政策给经济运行带来较大的压力，稳妥审慎推进房地产调控政策。（3）消费较为疲软，未来有望实现低位企稳 12月社会消费品零售总额同比为8% ，与11月持平，剔除掉汽车消费以外的社零同比增速为8.9% ，基本与2018年社零增速持平。 2019年，社会消费品零售总额共计411649亿元，同比上年名义增长8.0% ，为2000年以来最低水平。总体而言，受居民杠杆率不断攀升、就业不稳定倾向持续存在、借贷消费存在政策限制等影响，居民消费能力和预期均不足，短期内难以提振。但随着今年一系列汽车消费政策的效果逐渐显现， 12月汽车零售额同比为1.8% ，结束了7月以来的连续负增长。虽然12月社零同比与11月数据持平，但从结构上来看，汽车类消费占比明显回升。叠加连续多月负增长带来的低基数效应，我们预计2020年汽车消费将迎来零增长或正增长，不再对社零总额增速形成拖累。另一方面，房地产政策在“房住不炒”和“因城施策”的调控思路下寻求平衡，适时提供支撑。在稳字当头的政策基调下，各部门和官方政策研究机构已达成稳妥审慎推进房地产调控的共识，不会实行一刀切的政策。 2019年12月的中央经济工作会议重申“房住不炒”定位，同时强调“全面落实因城施策”和“三稳”的长效管理调控机制，即稳地价、稳房价、稳预期，意在稳定价格的同时防止房地产投资过快下滑和房地产市场发生萎缩型价格均衡现象。房地产政策的边际宽松将带动装修、家具家电及其他房地产相关产业链消费回温。随着多重政策发力，消费者信心得到边际改善，服务业消费将继续保持稳定增长，消费有望实现低位企稳，预计2020年社零将保持8.5%的增速。