「疫情」申万宏源2020年春季中国宏观经济展望: 预计可能推出超市场预期的刺激消费类措施( 二 )
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PPI:油价大跌拖累全年PPI陷入较深通缩区间
全球疫情扩散 ， 沙特、俄罗斯等主要产油国产量博弈增产降价 ， 原油价格大跌 ， 叠加短期钢 铁库存高企亦约束钢价反弹压力 ， 3月PPI或回落至-0.9% ， 二季度通缩幅度或加深至-1.6% 。
后续伴随疫情影响走弱 ， 沙特俄罗斯外储压力约束下博弈策略难长久 ， 油价年底或升至45美 元/桶 ， 叠加国内投资生产恢复反弹 ， 三四季度PPI通缩幅度或收窄 ， 全年预计-1%~-1.2% 。
人民币汇率:USDX或迎拐点 ， CNY料稳中有升
Fed降息+海外金融市场恐慌 ， USDX剧烈波动 。 CNY波动呈现三个阶段不同的特征 。
展望年内人民币汇率:1)前期人民币一度下滑已体现疫情冲击经济幅度 ， 后续复工复产阶 段国内经济基本面展望向好 ， 不存在进一步贬值基础 。 2)外债到期高峰下 ， 央行稳定汇率 预期必要性提升 。 3)当前我国央行货币政策操作相对海外主要发达经济体均更为稳健 。 4) 预计近期美国应对疫情的措施将进一步升级 ， 至年底预计美元指数降至95-97 。 综合分析 ，预计至年底CNY、CNH对应升至6.80-6.90之间 。
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中长期:仍需坚持跨越"中等收入陷阱"的目标
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三、我国的转型难点:内需主动扩张 ， 几无先例可循
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中国主动扩大消费需求 ， 潜力空间大
一般来说 ， 人均收入水平越低 ， 居民商品消费占比越高 。 ?我国这一比例不仅低于人均GDP超过我国的马来西亚 ， 甚至低于多数发达国家 ，显示我国居民商品消费仍然具有极大的潜力 。
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财政扩张促消费 ， 内生增长韧性更为关键
当前我国经济正处于第三次转型--内需消费潜力释放 ， 拉动制造业再度升级的 阶段性起点 ， 又叠加疫情短期冲击 ， 财政政策所面临的情况一定程度上类似于08 年和03年的叠加 ， 需统筹考虑短期问题和中长期问题 。
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财政"四本账"的收入结构
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政府性基金预算可以向一般公共预算调入
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20年财政扩张需扩大政府债务
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预计可能推出超市场预期的刺激消费类措施
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一般公共预算、专项债赤字均有望明显提升
通过适当扩大预算赤字率、加大政府性基金向一般公共预算调入资金规模 ， 财政扩张能够较 好覆盖2020年稳增长、调结构的要求 。
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投资:预计Q2加速恢复 ， 全年预计4.7%
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货币政策:上半年数量型工具结构性操作规模较大
疫情以来 ， 已推出的"8000亿再贷款再贴现"+"5500亿元定向降准"政策组合 ， 充分体 现了货币政策的结构性引导支持民营小微企业的清晰导向 。
根据我们的测算 ， 在当前这一数量型工具组合下 ， 已能够允许商业银行全年最高以15.4%的 同比增速实现信用扩张 ， 较疫情前预测高3.4个百分点 。 这一增速已明显超出M2、社融存量 增速的可能区间 ， 从而上半年已无需再度全面降准 ， 甚至即使3季度不再全面降准50BP ， 信 用扩张环境也仍然相对充裕 。
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货币政策:年内进一步全面降准降息必要性下降
受疫情影响较大行业(如餐饮娱乐等服务业)、企业(特别是民营小微企业)日常较少使用 金融杠杆 ， 全面降息不具有针对性 ， 反或再度刺激地产周期 ， 对成本"节约"实为杯水车薪 。更多需要减税降费、以及短期贷款周转资金支持 。
定向降准亦有利于进一步结构性降低民营小微企业融资成本约25BP 。
我们此前测算 ， 定向降准5000亿+全部传导至民营小微企业贷款 ， 或可降低商业银行成本82.5亿 ， 并平均拉低全年普惠小微贷款利率25BP左右 。
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