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『摄像头』韦尔股份：48M为何如此重要？( 七 )


分销业务承压 ， 毛利率有所下降 。2019年上半年 ， 公司半导体分销业务实现收入11.33亿元 ， 占公司2019年上半年主营业务收入的73.41% ， 较上年同期减少23.19% 。受到中美贸易摩擦带来的不稳定因素影响 ， 部分下游客户表现出观望态度 ， 采购行为偏向保守；另外 ， 受下游终端出货量下降影响 ， 公司半导体分销业务营业收入下降较大 。2018年上半年由于供需关系紧张 ， 公司半导体分销业务产品毛利率水平明显高于往年平均水平 ， 自2018年第四季度以来 ， 公司半导体分销业务由于受市场影响 ， 部分代理产品价格回调 ， 因此与2018年上半年相比公司半导体分销业务毛利率下降 。
◆收购OV强强联合 ， 协同效应显著
2019年8月底 ， 公司公告完成对豪威科技、思比科的收购 ， 进军CIS领域 。豪威科技是全球领先的CIS厂商 ， 思比科是高性价比CIS厂商 。韦尔股份与豪威科技、思比科的客户均主要集中在移动通信、平板电脑、安防、汽车电子等领域 ， 终端客户重合度较高 。对于韦尔股份来说 ， 一方面丰富了其设计业务产品类别 ， 带动其半导体设计整体技术水平快速提升 ， 另一方面也为其带来智能手机、安防、汽车、医疗等领域优质的客户资源 。对于豪威与思比科来说 ， 可以借助韦尔股份的经销渠道优势扩展市场 ， 同时将精力更加集中于产品研发上 。
OV发布48M产品 ， 王者归来增长可期 。OV已推出48M CIS新产品OV48B ， 与索尼和三星一起进入CIS的48M时代 ， 重回主摄战场 ， 并拉开与海力士等第二梯队厂商之间的距离 。随着国产手机品牌崛起 ， 48M渗透率快速提升 ， 公司将迎来快速增长期 。
◆投资建议 ：考虑到2019上半年股权激励费用摊销8000万元左右 ， 并购融资导致公司财务费用增加约6000万元 ， 不考虑合并报表 ， 我们下调公司2019-2021年净利润预测分别为0.56、1.49、2.67亿元（上次分别为1.62、3.16、4.70亿元） ， 根据最新股本 ， 对应EPS分别为0.06、0.17、0.31元 ， 维持“增持”评级 。
『摄像头』韦尔股份：48M为何如此重要？
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◆备考利润 ：OV已发布48M产品 ， 预计19Q4将批量出货 。公司已于8月底完成收购北京豪威等标的 ， 我们假设从2019年9月起合并报表 ， 我们预计公司并表后2019-2021年净利润分别为3.56、16.49、22.67亿元 ， EPS分别0.41、1.91、2.62元 ， 2020、2021年备考PE估值分别为51、37倍 。
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5、 风险分析
1.半导体行业景气度持续下行风险：半导体行业具有周期性 ， 如果景气度持续下行 ， 公司经销业务营收及毛利率可能会受到影响导致公司盈利能力变差 。
2.收购整合协同效应不及预期风险：韦尔收购豪威之后需要整合双方的管理、产品、客户、渠道等 ， 如果整合不够好 ， 协同作用存在不及预期风险 。
3.48M渗透率不及预期的风险：48M相比12M等价格更贵 ， 48M存在推广不及预期的风险 。
4.行业竞争加剧风险：目前48M主要有索尼、三星、豪威三家厂商突破 ， 未来如果其他厂商有所突破 ， 行业竞争存在加剧风险 。
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光大证券电子研究团队
刘凯：电子行业分析师
8年证券从业经验 ， 2017年9月加入光大证券研究所 。北京航天航空大学自动化系硕士学位 ， 北京大学经济学双学士学位 。2014~2017年就职于中信证券研究部任新三板研究团队负责人和电子行业分析师 。2017年《新财富》新三板最佳研究团队第1名；2014年《新财富》最佳分析师电子行业第3名（团队成员） 。


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