中泰资管李玉刚：在并不拥挤的赛道做量化投资( 三 )
朱昂：但是当历史的不同环境发生变化后 ， 有时候均值回归并不会出现 ， 你怎么避免这种风险呢？
李玉刚
我们要看是什么在破坏历史关系 。 回到前面万科在2016年的例子 ， 宝能举牌破坏了万科和保利的历史比价关系 。 其次 ， 我们在指数增强策略中对单一品种的仓位有限制 。 每一个判断我不会超过2% ， 这样也是对犯错的一种约束 。
我们在构建公司关系时 ， 已经进行了一些判断 ， 比如对商业模式的理解 ， 股价波动的理解 。 所以大面积出现偏离历史的情况不太会发生 。
这就是我们控制风险的方式 。
超额收益来自认知偏差
朱昂：你认为自己的竞争优势是什么？
李玉刚
第一是团队的学习能力 。 我们一直强调团队对于市场认知的不断积累 ， 并且要有一个科学的认知流程 。 我们的每一个策略、每一个观点都要经过科学理性的流程检验 。 我们要确保长期的观点是站在大概率上 ， 影响短期结果的因素很多 ， 可能会受运气的成分更多 。
第二是构建了知行合一的决策体系 。 我们的整体决策体系 ， 都是知道自己决策的科学性 。 因为很多时候要做到知行合一很难 。 如果能够理解决策背后的理性和科学性 ， 那么就能把短期的压力扛过去 。
朱昂：价值投资是赚企业成长的钱 ， 量化投资许多赚博弈对手的钱 ， 您觉得自己赚的是什么钱？
李玉刚
不同策略会有不同的风险收益来源 。 我们做指数增强策略有一个基本的假设前提 ， 宽基指数能代表我们整个市场的合理回报 。 比如说沪深300和中证500 ， 长期来看他们的收益应该代表整个市场的合理回报 。 那么我要做的就是在这个合理回报基础上做一些超额收益 。
这个超额收益源于认知的偏差 。 前面说过 ， 我们的盈利就是来自估值水平的回归 。 为什么会出现两个同类型的股票 ， 一个便宜 ， 另一个高估呢？这背后可能有市场认知的偏差 ， 也有可能是受迫交易 ， 必须要对指数成分股做调整 ， 或者有时候机构投资者应对赎回或者申购 。 无论这种估值偏差的源头是什么 ， 这都是我们盈利的来源 。
总结来说 ， 我们盈利一部分是市场合理回报 ， 另一部分是认知偏差导致的估值偏差 。
在并不拥挤的赛道做量化投资
朱昂：您说的估值偏差回归的速度 ， 是怎么样的 ， 是比较快还是要持续很长时间？
李玉刚
估值偏差回归的速度 ， 跟市场认知偏差的修复速度相关 。 所以很难明确说 ， 到底以什么样的速度回归 。 但好处是 ， 我的投资品种是分散的 ， 不同品种回归速度不一样 ， 结果却是我们的超额收益比较平滑 。
朱昂：历史上量化投资经常在单一因子上暴露特别大 ， 造成比较大的风险 ， 比如2016年之前的小市值因子 ， 你会如何避免这种风险？
李玉刚
这个就是我前面说的思路 ， 大部分人是做归纳法 ， 我们是做演绎法 。 我们不是基于因子的角度去选股 。 我们的多因子模型更多是来约束跟踪误差的 ， 不会特别去做超配或者低配 。 我们的量化投资是有主观基本面思维 ， 就是前面讲的相对价值 。 通过控制跟踪误差 ， 对我们组合进行一种约束 。
朱昂：能否讲讲您的多因子模型和量化投资方法 ， 经历了哪些发展阶段？
李玉刚
我最早是做股指期货的 ， 2011年就开始运用这些多因子模型 ， 一开始也是跟着教科书的做法来 。 采用这种方法 ， 就涉及到观点的真理性或者对错的判断 ， 在一开始的表现就不是特别好 。 在回撤的时候 ， 就要问自己 ， 这种因子模型能否坚持下去 。
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