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瑞恩资本RyanBenCapital：一法北京：联交所反向收购监管新规之回顾与展望( 二 )


4、被认定为借壳上市的后果
若被裁定为反收购行动 ， 则上市公司将被当作新上市申请人处理 ， 即被收购目标须符合《上市规则》关于适合上市和满足IPO业绩指标测试的规定 ， 且扩大后的整个集团亦须符合《上市规则》中除业绩指标外的所有规定 。
二、有关上市公司持续上市准则的修订
1、上市公司维持上市地位条件：须有足够的业务运作 + 拥有相当价值的资产支持该业务营运 。
2、仅持有现金资产的上市公司：将持有短期易变现投资的企业列入该类型 + 收紧此类公司的豁免（只限银行、保险或证券公司） 。
3、过渡期安排：给予上市公司12个月的整改期 ， 期满后仍然不满足条件的上市公司将被除牌 。
影响
首先 ， 壳价暴跌 。 监管层已意识到“对壳股公司的认定和对实际控制人变动的关注 ， 将使潜在壳股资源减少”7 。 据笔者了解 ， 香港资本市场的壳价一年多来已陆续跌去七到八成 ， 或多或少存在一些问题的“壳股”更是无人问津 。
其次 ， 借壳方案迟滞 。 新监管政策的颁行 ， 使得“买壳方处置旧资产的时间要求被拉长 ， 导致整体借壳时间也被拉长 ， 从而引发借壳交易不确定性的增加”。 目前 ， 市场惯常使用的大部分借壳手法已被“封死” ， 正在操作中的借壳项目要么搁置调整 ， 要么另辟蹊径 。
再者 ， 在相当一段时期内抑制市场活跃度但长远看有利于上市公司整体素质的提升 。 据有关报道 ， “港股有1480余只股票市值低于10亿港元 ， 在港股中的占比高达62% 。 这类小市值公司 ， 主营业务对投资者没有吸引力 ， 市场成交不活跃 ， 普遍被认为是‘壳股’”8 。 新的监管政策 ， 无疑会制约这些买壳、借壳的行为及壳股的交投 ， 但也会逐步引导和督促这些盈利不理想、勉强维持上市地位的上市公司或转型 ， 或升级 ， 否则就会被摘牌而退市 。
瑞恩资本RyanBenCapital：一法北京：联交所反向收购监管新规之回顾与展望
本文插图

监管要点与展望
一、监管的具体对象
联交所本次修例的初衷是“应对市场上层出不穷的借壳上市手法 ， 提升对壳股活动的监管”和“维持并提升香港市场质素及稳健持续发展” ， 而“又不会限制上市发行人进行正当的业务活动、业务扩充或多元发展 。 ”可见 ， 联交所不会因规管反向收购而限制上市公司的正常业务扩张或与上市公司规模及资源相称的并购交易项目 ， 包括横向扩张相关业务领域与纵向（上游、下游）延伸至新的业务领域；即使是上市公司为寻求业务及收入来源的多元化发展而收购与其现有业务完全不同的目标企业 ， 在不存在可落入测试指标的其他因素（如控制权或实质控制权转变 ， 被收购目标规模庞大等）的情况下 ， 通常也不会被判定为反收购行为 。 因此 ， 中小市值的上市公司无需过度恐慌而“谈虎色变” 。
二、监管的具体界限
联交所为了更灵活的抑制层出不穷的反向收购现象 ， 除了“明确测试”指标外 ， 并无针对“原则为本测试”中的主要内容订明绝对的界线或清晰的量化标准 。 即其在评估一项收购对上市公司各项规模的影响、上市公司既有业务的性质与规模、上市公司主营业务是否转变时 ， 会顾及其他评估因素 ， 结合个案具体情况予以综合判断 ， 而非“一刀切” 。
三、监管的体系与现状
联交所是反向收购的一线监管与审核机构（主要是上市部及上市委员会） ， 其在厘定某项交易是否属于一项反收购行动时 ， 认为重要的是“在容许正当业务活动（例如业务合并及扩充）与必须维持市场质素（透过要求反收购行动必须符合新上市规定）之间取得平衡” ， “即使是两组相类似的事实 ， 也仍有可能会视乎该两宗个案的其他情况而有不同诠释” 。 而香港证监会（SFC）更多的是从监督交易所执行程序与水准的角度对反收购行为进行事后检讨 。


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