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瑞恩资本RyanBenCapital：一法北京：联交所反向收购监管新规之回顾与展望


瑞恩资本RyanBenCapital：一法北京：联交所反向收购监管新规之回顾与展望
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· 导语 ·
“借壳上市”又称反向收购（RTO） ， 长久以来始终是资本市场的焦点话题 。 2018年6月 ， 香港联交所发布咨询文件1 ， 拟将多年来对借壳的有关指引和诠释编纳成规 。 为此 ， 笔者之一的武涛律师 ， 曾于2018年底撰写了《香港上市公司反向收购（借壳上市）概要及2018最新规则解读》一文 。
2018年底 ， 香港证监会发布了《就交易所规管上市事宜的表现而作出的检讨报告》 ， 就联交所的借壳上市规则修订问题进行了分析和检讨；2019年7月底 ， 经过为期一年的咨询、反馈工作 ， 香港联交所出台了重磅监管文件 ， 对借壳上市以及持续上市准则的相关内容进行了更新和调整 ， 且该等修订已于2019年10月1日生效 。
笔者结合此前的旧文 ， 特就上述新规中有关反向收购的主要特点和内容进行回顾与解读 ， 并就其对香港资本市场收购行为的后续影响与未来展望进行简要分析 ， 抛砖引玉 。
概览
联交所发布的主要文件为《有关借壳上市及其他壳股活动等咨询总结》和《上市规则》的第127次修订版 ， 及三封新指引信2 。 此次修例 ， 主要包括对具备“壳股”特征公司的认定、对上市公司控制权3变化的关注、反向收购的明确测试指标和综合测试指标（主要是从六个方面来灵活的、整体的评估与判断）、对可能的规避措施进行抑制 ， 以及相应的调整持续上市地位准侧 ， 从多维度规制借壳上市行为 。
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《上市规则》的具体变动解读
一、 有关借壳上市规则的修订
1、 可被视为反向收购的二种界定方法：
（1）“明确测试” ， 即量化指标的直接测试：
核心为:上市公司控制权变化 + 36个月内向控股股东4收购资产 + 构成非常重大收购事项（VSA）5；
（2）“原则为本测试” ， 即实质重于形式的非量化指标综合测试：（如被认定构成规避有关新上市的规定而将被收购资产上市的意图——即使并非构成非常重大的收购事项 ， 亦有可能被视为借壳）
交易规模相对于上市公司既有规模的比对（完成后令现有主营业务不再重要）；
被收购目标资产的质量（收入、盈利、成熟度、合规性等方面是否适合上市）；
收购前上市公司业务性质及规模（是否足以稳定维持上市地位等）；
上市公司主营业务出现根本转变（与其现有业务截然不同的新业务并使其现有业务变得微不足道）；
控制权或实际控制权变动,包括(i)控股股东出现变动；或(ii)能够行使实际控制权的单一最大主要股东出现变动（包括董事局及高管层变动 ， 及发行受限制的可换股债券6而引发的控股股东变化）；
其他交易或安排连同收购行为构成了一连串的交易或安排（通常为36个月内又或其他互有关联的收购或出售行为、控制权或实际控制权变化） 。
2、对借壳上市的反规避措施
（1）限制借壳中的剥离原有资产和业务
上市公司不得在控制权变动之时或其后36个月内 ， 将其全部或大部分的原有业务予以出售或作实物配发 。
（2）限制透过大规模现金增发新股借壳：
禁止上市公司大规模发行证券换取现金并导致控制权或实际控制权转变 ， 而所得资金将用作收购、开展规模预计远较其现有主营业务更庞大的新业务 。
3、借壳上市的例外
极端交易：虽然个别或一连串的资产收购行为按“原则为本测试”构成了将被收购目标上市的效果 ， 但上市公司能够证明其并非有意规避新上市规定的 ， 则属于「极端交易」 。
联交所对该交易增设了额外条件：(a)上市公司须有规模庞大的主营业务且会继续经营该业务；或(b)上市公司不少于36个月受同一人控制或实际控制 ， 且交易不会令发行人控制权或实际控制权有变 。


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