壁垒富国基金许炎：科技股投资的α，是伴随优秀企业成长( 四 )
一些业绩不太稳定的公司 ， 我就很少投 。 有些公司短期业绩有爆发力 ， 但是长期增长并不稳定 ， 这就需要去对短期的增量进行判断 。
回到开头讲的 ， 这就是个股选择中三观决定的 。 我希望整体组合也是比较稳定 ， 不希望让组合过度依赖短期的某些动量 。 再过五年 ， 十年 ， 回头看今天的组合 ， 希望这里面会出现一批慢慢长大的企业 。 这是创造Alpha的核心来源 ， 就是和优秀的企业一起“滚雪球” 。
朱昂：如何看待科技行业的周期性特征 ， 在大的科技创新周期中 ， 壁垒再高的企业也可能面临被颠覆？
许炎 这是科技股投资中无法避免的问题 ， 导致科技股公司的投资胜率 ， 天然会比许多成熟行业要低 ， 但是一旦投资成功 ， 单个公司取得的收益也比成熟行业更大 。 比如说投资消费品行业 ， 如果一个优秀基金经理的胜率是90% ， 那么投资科技行业胜率有70%的基金经理可能就非常优秀了 ， 可能创造更高的年复合收益率 。 当然 ， 作为专业投资者 ， 我们的目标就是不断提高胜率 。
其次 ， 公司的壁垒需要动态审视和检测 。 不是发现一个高壁垒公司 ， 然后就直观的认为壁垒会越来越深 。 我会不断审视一个公司的竞争力 ， 如果发现公司的壁垒被高估了 ， 就会卖出 。 投资组合会持有一批高壁垒的公司 ， 这个组合也会基于我的研究动态调整 。
朱昂：科技股投资的波动天然比较大 ， 你是如何控制你的回撤？
许炎 波动来自两个方面 ， 一个是整个科技板块的波动 ， 另一个是某个子行业的波动 。 由于我管理的产品是一个以中证TMT指数为基准的科技基金 ， 而且最低仓位80% ， 如果整个科技板块出现波动 ， 我很难控制 。 但是我在构建组合的时候 ， 会保持子行业的相对均衡 ， 那么单一行业波动对我组合产生的冲击就不会那么大 。 我很在意组合的反脆弱性 ， 任何一个子行业都会出现意想不到的黑天鹅 ， 通过子行业的分散 ， 整体抗风险能力就会比较强 。
同时 ， 优质公司的天然回撤比较小 ， 通过选到好的公司 ， 本身也是控制回撤的一个手段 。 比如同样做苹果耳机的公司 ， A股的主供应商企业在出现回撤时 ， 就比次供应商企业要跌的少 。 这也是为什么 ， 我买公司并不追求弹性 。 过于追求弹性会让自己去重仓不是那么好的二三流企业 。 这些其实在上涨过程中可能弹性比较大 ， 但是下跌的弹性也很大 。
三大周期叠加推动科技产业发展
朱昂：你是看通信出身的 ， 能否谈谈对于5G的看法？
许炎 这一波科技产业 ， 是三大周期的叠加 。 最短的是去年下半年开始的半导体复苏周期 ， 大概能维持两年左右的时间 。 长一些的就是这一轮5G科技周期 ， 持续时间预计在5年左右 。 从2018的下半年 ， 我们就开始看到5G基站类的企业出业绩了 。 真正让我对科技板块乐观的 ， 是比较长的国产替代周期 ， 由华为事件为开始 ， 可能会持续十年左右 。
我们投资中会看到几个互相排斥的要素 。 如果壁垒很强 ， 空间往往就很小 。 如果壁垒强 ， 空间大 ， 那么估值就很贵 。 像一部分半导体公司 ， 在全球的市场份额比较小 ， 成长空间很大 ， 但是并没有很强的壁垒 。 然而 ， 在华为事件出现后 ， 加速了去A化 ， 设立了一个人为的壁垒 。 这些华为导入的供应商 ， 拥有这种人为壁垒 ， 同时又对应了很大的成长空间 。 虽然一些设计类公司短期看估值比较贵 ， 但他们业绩增长是非线性 ， 商业模式很轻 ， 边际成本很低 。 这些公司看动态市盈率 ， 其实挺便宜的 。
朱昂：你怎么看后续华为事件带来的冲击？
许炎 整体上看 ， 华为今年的准备一定比去年充分得多 ， 应对能力也比之前更强了 。 华为在供应链上去美国化 ， 增加国产企业比例的大方向不会改变 。 对于国产供应链长期是比较有利的 。
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