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：【资本看酒】六大维度、四大层面深度解析五粮液、泸州老窖投资逻辑( 三 )


从2017年开始 ， 五粮液批发价就基本理顺了 ， 是顺价销售 。 2013-2017年好几年的时间 ， 渠道价格都是倒挂的 。 从2017年开始 ， 渠道商有利润 ， 这是非常重要的 ， 一是渠道商有利润 ， 有动力去销售；二是给渠道商信心 ， 保持批发价的稳定 ， 这样渠道商也可以安心 。 还有一个非常好的现象 ， 茅台的批价稳定在2200-2300元 ， 这个价格给五粮液在1000元价位留出了充足的空间 ， 使得五粮液依然可以提价 。
只要茅台的批价挺到2000元以上 ， 那五粮液是没有任何问题的 。 主要有两方面原因 ， 一是茅台缺货 ， 二是茅台价格高 ， 自然就有很大一批消费转移到五粮液 。 五粮液未来发展的空间、前景是完全没有问题的 。
其他的管理方面 ， 包括股权激励、关联交易、集团多元化 ， 这些跟2018年没有什么变化 。 总而言之 ， 从2017年李曙光董事长上台以来 ， 整个五粮液的管理改善还是很明显的 。 但同时还是存在很多问题 ， 前期我也跟一些渠道商做了调研 ， 他们反馈 ， 五粮液的管理改善也没有外界说的那么明显 ， 在各种渠道上还是有很多的系列酒品牌 ， 我们也确实能看到很多系列酒品牌 。
五粮液的管理没有改善得那么多 ， 在情理之中 ， 这么大一个企业 ， 问题很多 ， 不可能说一下子就全都改善了 。
白酒 ， 尤其是高端白酒的核心竞争力 ， 并不是管理 ， 它的核心竞争力应该是品牌和产品 ， 这是最重要的 ， 管理只能排到第三 。 但是市场以前是认为它的管理不好 ， 就给它出了一个折价 ， 回头来看 ， 可能就是市场犯的一个错误 ， 凭借这两年高端白酒的景气周期 ， 它依然可以业绩非常好 ， 依然可以活得很好 。 我认为五粮液表现这么好 ， 很大程度上是市场认识到五粮液是一家真正的高端白酒企业 ， 即便它管理上有瑕疵也没有问题 ， 这是最重要的一个理解 。
4.公司治理
公司控股、分红没有什么意外 ， 分红率依然接近50% ， 每10股派22元 ， 还是不错的 ， 其他部分都没有什么变化 。 估值现在来看的话肯定是不便宜了 ， 比去年同期是要贵 ， 现在静态PE是31倍 ， 今年即使有疫情也应该能实现200亿到210亿左右的净利润 ， 如果按照210亿左右的净利润 ， 给20倍到30倍 ， 市值区间应该在4200亿到6300亿 ， 现在的市值是5500亿 。
5.今后预期
按照券商的预期 ， 2021年大概率是可以实现250亿的净利润 ， 我认为是完全可以实现 。 主要的原因包括：一是五粮液提价 ， 从2019年6月份的800元 ， 提到现在的889元 ， 提了10%以上 。 今年下半年也存在继续提价的可能 ， 提价的幅度还是蛮大的 。 二是量的提升 ， 2018年是卖了23000吨 ， 2020年应该可以实现24000到25000吨的销量 ， 2021年应该可以实现5%-8%左右的增量 ， 能卖到26000到28000吨左右的量 。 量价齐升 ， 大概率是可以实现250亿的利润 ， 给予30倍PE（30倍也不过分） ， 市值到7500亿是大概率可以实现的 。
6.疫情影响
疫情对茅台基本上是没有影响的 ， 因为它的渠道利润太高了 ， 缓冲垫太高 ， 不管是从量上还是从价格上 ， 都没有什么影响 ， 完成双位数的目标几乎是没有悬念 。 五粮液还是有一点影响 ， 虽然从一季度是看不出来 ， 因为一季度的业绩大部分在春节前已经完成 ， 该发的货已经发完 ， 但是二季度的影响我们已经从五粮液 ， 包括泸州老窖的现金流上看到了 。
但是五粮液应该受影响不大 ， 泸州老窖受影响相对明显一些 ， 因为在高端这个赛道上 ， 泸州老窖是最容易受茅台和五粮液挤压的 ， 泸州老窖跌得最深 ， 涨得最慢 ， 五粮液和茅台都已经创新高了 。 不过泸州老窖的弹性比较好 ， 疫情过去后 ， 到明年再看的话 ， 泸州老窖的弹性我认为是最好的 。
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