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证券市场周刊|人民币市场基准利率发展回顾( 二 )


Shibor
Shibor ， 即上海银行间同业拆放利率 。
2007年1月 ， 人民银行推出上海银行间同业拆放利率（Shibor） 。 和回购定盘利率相比 ， Shibor可以说是“含着金汤匙出生”的 。 Shibor是由信用等级较高的18家商业银行组成报价团自主报出的人民币同业拆出利率计算确定的算术平均利率 。 交易中心在每个交易日根据各报价行的报价 ， 剔除最高、最低各4家报价 ， 对其余报价进行算术平均计算后 ， 得出每一期限品种的Shibor ， 并于上午11:00对外发布 。 目前 ， 对外公开发布的Shibor包括隔夜至1年共计8个期限品种 。
由于人民银行大力推广Shibor ， Shibor逐步在浮息债、短期融资券、同业存单、利率互换等货币市场产品定价中得到一定应用 。 前些年 ， 人民银行积极推动商业银行将Shibor纳入FTP ， 也取得了一定进展 。 根据工商银行资产负债部李懿清在《中国货币市场》2017年第10期上发表的一篇文章介绍 ， 工商银行“建立了以Shibor为基准的市场化产品收益率曲线…… ， 较早实现了资金项下、同业项下、票据项下的内部定价与Shibor挂钩机制”， “交易类债券、贵金属业务等市场化产品的内部价格均也采用了Shibor这一定价基准” 。
2013年同业存单推出后 ， 在3个月至1年期限上 ， 形成了流动性和深度远高于同业拆借市场的同业存单市场 。 根据2013年 12月人民银行颁布的《同业存单管理暂行办法》 ， 存单发行利率定价基准参照Shibor 。 理论上 ， 同业存单发行利率与Shibor走势应基本一致 。 但通过对比 3个月、1年期Shibor利率与同期限同业存单的市场利率 ， 发现两者的利差并不稳定 。
下图所示为中债AAA-评级银行同业存单利率与Shibor的利差（如图） 。 由图可见 ， 在2016年下半年债券市场承压期间 ，3个月期和1年期同业存单与同期限Shibor的利差分别高达1.12%和1.8% 。 在此之后 ， 经常出现同业存单利率大幅低于Shibor的情况 。 显然 ， 与由银行报价生成的Shibor利率相比 ， 基于真实成交的同业存单利率能更真实地反映银行的边际资金成本 。

证券市场周刊|人民币市场基准利率发展回顾
本文插图

虽然人民银行把Shibor作为市场基准利率大力推广 ， 但是银行在存贷款业务上没有接受以Shibor为参考利率 。 2020年以来 ， 随着人民银行在贷款业务上推行使用LPR ， 放弃了在贷款业务上推行使用Shibor的努力 ， 进一步限制了未来Shibor的应用空间 。
回购定盘利率和Shibor分别在2016年和2017年推出 ， 时间相差无几 。 在推出后 ， 前者靠市场自发的力量逐步成为重要的货币市场基准利率；而后者虽然人民银行百般呵护 ， 但市场接受程度有限 。 分析其中的主要原因 ， 大体有二：一是同业拆借市场7天期以上品种的参与者限于少数几家大行 ， Shibor市场参与者代表性不强、可交易性不高 ， 而隔夜和7天期回购市场参与者广泛、可交易性强；二是Shibor生不逢时 ， 刚推出不久就爆发了全球金融危机 ， 在金融危机中Shibor仿效的样板Libor爆发操纵丑闻 ， 使通过银行报价形成市场基准利率的机制受到质疑 ， 弃用Libor、转向基于真实成交的货币市场基准利率成为全球基准利率改革的方向 。 而回购定盘利率的形成机制恰好符合国际基准利率改革的方向 。
MLF利率
MLF利率并非由市场交易形成的利率 ， 但有些人认为它反映了银行的边际资金成本 ， 因此具有市场基准利率的作用 。
从成熟市场经验看 ， 成功的市场基准利率都有一个共同的特点：它能代表银行的边际资金成本 。 比如 ， 在美元市场 ， Libor代表了银行货币市场融资的边际资金成本；Libor利率互换曲线代表了银行债务资本市场融资的边际成本 。
以银行的边际资金成本作为市场基准利率 ， 最大优势是以市场价格作为内部资金转移定价的参考 ， 同时也作为浮动利率资产和负债定价的参考 ， 内外部使用同一个参考利率 ， 资产与负债利率联动 ， 资产负债利率缺口小、风险透明、交易成本低 。 人类对降低交易成本的追求 ， 永远是市场发展的方向和动力 。


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