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证券市场周刊|人民币市场基准利率发展回顾( 三 )


或许正是由于成熟市场成功的市场基准利率都是银行边际资金成本 ， 人民银行也给1年期MLF利率贴了个“银行边际资金成本”的标签 。 但是 ， MLF利率不是在公开、连续交易的市场上形成的市场利率 ， 不可能代表银行的边际资金成本 。 近期 ， 1年期MLF利率比同期限同业存单利率高出了100多基点 ， 就是例证 。 此外 ， 人民银行每月进行一次1年期MLF操作 ， MLF利率无法及时反映最新的市场信息 ， 就连续性这点 ， 它也不具备作为市场基准利率的条件 。
关于1年期MLF利率是否代表了银行的边际资金成本 ， 最近有一些争论 。 分析2006年以来上市银行存款平均成本率数据 ， 可以发现历史上银行存款平均成本率最高的年份是在2014年 ， 达到了2.32% 。 2019年银行存款平均成本率是2.05% 。 从2020年初到现在 ， 银行同业负债成本大幅下降 ， 拉低了银行的平均存款成本 ， 因此 ， 当前银行存量存款的平均成本率应该在2.05%以下 。 考虑到在利率下行过程中 ， 边际资金成本比平均资金成本更低 ， 当前银行的边际资金成本应当在2.05%以下 ， 大体就是当前1年期同业存单的利率水平 ， 比1年期MLF2.95%的利率水平低100基点左右 。 显然 ， 1年期MLF利率不能代表银行的边际资金成本 。
由于商业银行MLF负债规模远远低于其贷款规模 ， 与其说是MLF利率决定了LPR ， 倒不如说是LPR决定了MLF利率更接近于实际情况 。 毕竟 ， 商业银行的贷款合同90%以上是与LPR挂钩的 ， LPR才是决定银行收益的关键变量 。 因此 ， 用MLF利率作为银行的边际资金成本构建银行的FTP ， 在逻辑上无法自洽 ， MLF利率不可能成为资金市场的基准利率 。
货币市场基准利率的要件
总结过去25年间人民币市场基准利率发展过程中的成败得失 ， 一个利率要成为市场基准利率 ， 需要具备多方面的条件 ， 其中有三个条件是必不可少的：
首先 ， 市场机构广泛参与交易 。 只有市场机构广泛参与交易 ， 市场利率才有代表性和可交易性 ， 其利率才能代表市场主流机构的边际资金成本 ， 机构才可以将其做为其它金融产品定价的参考利率 ， 发挥其基准利率的作用；
第二 ， 基于市场真实交易 ， 而不是银行报价生成 。 这是基准利率具备抗操纵性的要求；
第三 ， 便于终端用户使用 。 货币市场基准利率必须要便于企业在浮动利率债券或浮动利率贷款中使用 。 隔夜或7天回购定盘利率虽好 ， 但是让企业发行的债券或贷款利率与之挂钩 ， 每天或每周重置利率 ， 对大多数企业来说很难理解 ， 更难接受 。 因此 ， 货币市场基准利率的期限不能太短 ， 至少要在3个月 ， 即浮动利率债券或贷款至多每季度重置一次利率 。
未来如何构建货币市场基准利率体系 ， 还是一个需要探索的问题 。
【证券市场周刊|人民币市场基准利率发展回顾】（作者为资深金融从业人士 ， 本文仅代表作者个人观点）


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