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系列|中国经济三大之未解之谜系列（二）：挖掘机之谜( 二 )



系列|中国经济三大之未解之谜系列（二）：挖掘机之谜
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图6 挖机销量增速对PMI以及不同滞后期的PMI的领先关系数据来源：Wind,嘉实财富整理.
通常而言 ， 信用条件的变化对经济也有领先作用 。 因此我们也统计了挖机销量和信用条件的关系 。 我们这么做的目的是想看看 ， 在挖机销量高速增长的时候是否意味着信用条件也在放松 。

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图7 挖机销量增速与M2增速的关系

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图8 挖机销量与社融增速的关系
图7、图8展示了挖机销量增速和M2、社融增速的关系 。 在2017年以前 ， M2增速和挖机销量增速的正相关性很高 。 但2017年之后 ， M2增速和挖机销量增速出现了背离 。 M2增速持续下行但挖机销量走出了一波周期 。 考虑到M2增速和社融增速在2017年出现了背离 ， 所以有必要检查一下挖机销量和社融增速的相关性 。 事实上 ， 社融增速和挖机销量增速的相关性在2017年以后依然是比较明显的正相关性 。 供给侧改革以来 ， 中国经济的传统经验规律很多都被打破了 。 这一点我们以后再做详细研究 。
四、挖掘机销量与相关上市公司
的营收情况
挖机在行业上属于建筑行业 。 生产挖机的上市公司有三一重工、中联重科、太原重工 ， 柳工 ， 徐工机械 ， 山推股份等 。

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图9 挖机销量同比增速与挖机行业主要上市公司的营业收入明显正相关
挖掘机销量同比增速和相关上市公司的营业收入的增速明显正相关（图9） 。 但反映到公司利润角度则千差万别（图10） 。 山推股份和太原重工营业利润波动太大 ， 在挖掘机行业比较艰难的时候他们更艰难 。 在行业好转的时候 ， 他们的利润却没有其他家公司那么有弹性 。 行业好的时候他们却好不起来 。

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图10 挖机销量与相关上市公司的营业利润相关性有明显差异

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图11 挖机销量增速与相关上市公司股价的关系
挖机销量增速很明显影响着挖机企业的收入和利润 。 但是由于每个公司内部治理的差异导致这种影响也存在差异 。 从逻辑上讲 ， 在挖机行业比较艰难的时候 ， 利润下降较小 ， 同时在行业转好的时候 ， 利润弹性很大的企业 ， 资本市场应该会给予更高的估值 ， 股价表现应该更好 。 图11展示了挖机销量和相关上市公司股价的关系 。 首先 ， 2003年以来 ， 股价表现最高的三一重工和中联重科遥遥领先其他公司 ， 其他挖机公司股价表现非常平庸 。 其次 ， 挖机上市公司的股价表现出较强的周期属性 。 最后 ， 挖机的行业销量增速领先与挖机上市公司的股价的表现半年到一年 。

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五、结论
挖机之谜只能说解答了一半 。 挖机销售增速弹性非常大背后部分是因为地产、基建投资引致的需求回升 ， 部分可能是因为供给层面的更新换代 。 同时 ， 挖机销售增速的确对中国经济具有一定的领先性 。 我们发现 ， 挖机增速与制造业PMI具有较高的正相关性 ， 并且与滞后一期的制造业PMI也有较强的正相关性 。 2017年以后 ， 挖机增速与M2的相关性发生了漂移 ， 从过去的高度正相关变成了负相关 。 这背后的原因我们后续会深入分析 。 最后 ， 挖机行业销量增速深刻的影响着相关上市公司的营业收入 。 但不同公司的营业利润表现千差万别 。 行业的景气度能够很好的反映到公司利润的公司股价受追捧 ， 而其他则被投资者冷落 。 从过往经验来看 ， 挖机销量增速领先挖机上市公司的股价表现半年到一年 。


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