券商中国|谈市场、谈行业、谈选股，高毅资产新基金经理吴任昊：这三大行业是投资人必答题( 五 )
所以 ， 为了避免这种倾向 ， 我有一个检查清单 ， 涵盖了商业模式、产业结构、成长动力、主要的资产负债表的质量、风险、公司治理等各项指标 ， 其中会再拆成几十个小项 。 因为所有的公司都想在市场上展现出好的一面 ， 我们的判断也容易受到各种各样因素的影响 ， 所以这个检查清单就是强迫自己做好每一个基本步骤 ， 逼迫我们对公司建立一个全面的认识 。
那么是不是一定选已经跑出来的公司呢？可以说是 ， 也可以说看情况 。 说是 ， 是因为很多行业目前所处的发展阶段 ， 即使是头部的公司也还有向上的空间 。 说看情况 ， 是因为我们会经常问自己 ， 这个行业是不是存在规模收益递减 ， 这也是我们检查清单中的问题之一 。 从历史上来看 ， 最大的公司往往不是能够给投资人带来最好回报的公司 。 所以我们要具体情况具体分析 ， 看看公司持续成长背后的驱动力在多大程度和多长的维度可以得到保证 ， 甚至是持续的扩大 。
其实这个问题等价于规模因子能否持续跑赢 。 我们知道 ， 在一个有效的资本市场中 ， 一个简单的因子是难以持续创造超额收益的 ， 因为如果这个风格因子很容易就被捕捉到的话 ， 就会迅速地在市场定价中体现出来 ， 最终这个因子也就无效了 。
问：在过往的投资经验中 ， 从入行到现在 ， 您的选股方法有没有变化？
吴任昊：我们这个岁数的投资人都还在成长中 ， 如果自己3、4年前做过的决定和认知的边界跟现在相比没有变化的话 ， 那就应该警惕的了 。
跟过去的自己相比 ， 我觉得明显的变化就是现在对于公司的价值 ， 有多少是“势” ， 有多少是“实” ， 有了更全面的理解 。 比如我们看到最早的一批互联网公司经过大浪淘沙 ， 最后剩下来的公司都非常赚钱 ， 到现在依然保持着上升的势头 ， 但这些公司很早就体现出很高的盈利能力 ， 这就是“实”的方面 。
高的盈利本质上应该是来源于很强的盈利能力 ， 但很强的盈利能力却不一定反映成很高的盈利 。 历史上的一些价值陷阱 ， 恰恰是因为某一阶段有很高的盈利 ， 但企业并没有可持续的盈利能力 。 而历史上错过的一些投资机会 ， 恰恰是因为短期内看不到它有什么盈利 ， 却忽视了真正强大且正在变得更强的盈利能力 。 从盈利到盈利能力 ， 评估难度是在提高的 ， 因为评估盈利能力比评估盈利更接近于事物的本质 。 这是我这些年来努力往自己原先的理解中加的一两个词 。
问：如果没有办法评估盈利能力的时候 ， 您会采取哪些保护措施？
吴任昊：其实产业内的评判比我们坐在屏幕前的评判要重要得多 。 很多真正带来投资机会的公司 ， 都无一例外地得到了竞争对手的尊重和合作伙伴的肯定 。 盈利能力可以通过公司在产业内的竞争地位和给上下游创造的价值做一个近似估计 。
其实管理好现金流对企业来说永远是第一位的 ， 而不是管理好自己的利润率 ， 这个也是更接近于商业本质的 。 对于公司来说 ， 管理好现金流的重要性永远是第一位的 。 我们不应该期望公司为了实现会计利润而脱离现有的竞争阶段 ， 脱离它应该有的经营弹性 。
我们看到很多反面的例子 ， 有些公司为了实现短期的会计利润 ， 反而在更长的时间维度 ， 例如两到三年 ， 损害了投资人的利益 ， 这个现象在很多成长性行业是屡见不鲜的 。 因为它要么是涸泽而渔 ， 要么就是把应该用于投资和经营的弹药全部都用来吃光分掉 ， 这显然是更加短视的行为 。
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