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反转|分众传媒（002027.SZ）真的困境反转了吗？

_原题为 分众传媒（002027.SZ）真的困境反转了吗？
分众传媒三季报业绩大增 ， 刺激股价甚至回到了“梯媒大战”前的水平 ， 这一反常现象自有其解释原因——疫情导致的点位租金成本下降 ， 还有“撞大运”地接触到了网红产品等 ， 众多因素都让分众传媒得以在疫情普遍的低预期下让市场大吃一惊 。然而 ， 很少有证据能证明分众在2020年给大家留下的“梦想”——“千楼千面”的竞争力 ， 核心点位的议价力都没有得到很好的证明 ， 反倒是2019年的业绩确实因新潮的“狙击”遭到下滑 。 分众——甚至是梯媒真的还是一个好生意么？
10月13日 ， 分众传媒发布2020年前三季度业绩预告显示 ， 今年前三季度分众传媒预计实现归属于上市公司股东的净利润为19.73亿-22.23亿元 ， 比上年同期增长45.07%-63.44%；其中第三季度预计实现归属于上市公司股东的净利润为11.5亿元-14亿元 ， 比上年同期增长97.45%-140.37% 。
在“地主家也没有余量”的2020年上半年 ， 分众传媒逆势获得远超预期的业绩增长 。 为此资本市场迅速做出反映 ， 10月14日 ， 分众传媒集合竞价期间一度涨停 ， 最终收涨4.68% ， 报9.18元 ， 价格几乎持平2018年5月新潮传媒掀起“梯媒大战”前的股价水平 。
加上过去近半年内 ， 分众传媒股价自最低点已然上涨超过146% 。 有分析人士认为 ， 分众传媒已然从“梯媒大战”中寻找到了自己的立足之本和可持续生存之道 。
过去三年 ， 由于资本快速涌入 ， 加之梯媒经历了以“将对手致死”为目标的恶性竞争阶段 ， 导致部分楼宇点位租金惯性高企 ， 留给梯媒只剩下“蝇头小利” 。 在这种背景下 ， 长期被东方红资管抱团持有的“白马”分众 ， 遭到了大量机构投资者的无情的抛弃 。 2018年中报期间 ， 分众传媒的基金/券商集合理财持有家数最少为768家 ， 而到了2019年中报期间这个数字下降到了386家 ， 数量恰好减半 。
而如今 ， 分众传媒似乎迎来了困境反转 ， 却又难以解释其直接竞争对手——新潮传媒实现微利 ， 两个你死我活的竞争对手基本面同时实现改善 。 加之预告披露短期因素实际为其重要抓手 ， 试问分众传媒究竟获得了可持续的生存之道 ， 还是只是回光返照？
分众上涨 ， 只因对疫情影响有“预期差”
事实上 ， 三季报预告已经清晰地表面了分众传媒业绩存在一定的“短期性” 。
据2020三季度预告报指出 ， 报告期内 ， 虽然整个广告行业同比下降 ， 但广告预算向头部充分集中 。 同时 ， 众多品牌引爆案例让公司在新消费行业的崛起浪潮中占据了十分重要的位置 ， 新消费赛道本身的高增长 ， 带动了疫情后业绩的快速反弹 。 这也是本次业绩预告归属于上市公司的净利润同比增长的首要原因 。
据了解 ， 分众传媒预告中所涉及的新消费 ， 或指分众代理的“网红产品”元气森林与自嗨锅品牌走红带来的投放 。 加之楼宇广告的租金成本下降 ， 以及企业客户与分众传媒签订跨年度的广告合同存时间维度上剪刀差的问题 。
从诸多观点来看 ， 认同此次分众传媒业绩“回血”存在偶然因素的情况 ， 实则占了大部分 。
且根据分众传媒此前财报 ， 2019年公司合计仅18亿 ， 同比下降近7成的净利情况 ， 其实给这份看似靓丽的三季报带来了不小的“基数效应” 。 如对比2018年同期数据 ， 分众传媒前三季度的利润仍然仅为2018年的一半不到 。
而部分券商亦支持分众的短期性——平安证券研报即认为 ， 2020年以来分众楼宇业务营收“抗压”的主要支柱 ， 除了今年大火的在线教育品牌 ， 就是食品饮料品牌 。 这两大行业在疫情逆势环境下 ， 仍有明显的板块性投放现象 。
而大量研报所关注的三个“不确定”利好：即包括竞争格局改善及梯媒点位优化带来的楼宇媒体租金降低；电影市场环境变化所致影院租金减少；以及4G网络上刊后运维人员减少带来的人员节约都存在不确定性 。
护城河并不牢固
分众传媒的业务护城河并不高 ， 这是一个公认的事实 。
简述分众的业务 ， 从向物业租来电梯点位 ， 将广告卖给客户 。 然而问题接踵而至——分众无法垄断电梯资源 。 在行业竞争温和的时候 ， 分众依赖规模体量 ， 对上游分散的物业公司 ， 具有很强的议价能力 ， 同样也对下游的客户 ， 具有很强的溢价能力 ， 此前 ， 差价一直很丰厚 ， 公司的利润率非常高 。
前几年 ， 分众的净利率一直维持在50%左右 ， 堪称暴利 。
分众的高市值和暴利业绩 ， 吸引了外部资本的加入 。 行业老二新潮获得外部资本多轮巨额投资 ， 然后 ， 烧钱跟分众抢电梯点位 ， 抬高了整个行业的电梯租金 ， 广告降价跟分众抢客户 ， 让分众的广告溢价能力减弱 。
新潮传媒的竞争 ， 让分众的租金成本上升 ， 广告相对收入下降 ， 利润率出现大幅压缩 。
为了围堵新潮传媒 ， 分众传媒被动的逆势扩张 ， 新增不少无效媒体点位 ， 成本大幅上升 ， 收入还下滑了 ， 最后 ， 业绩就直接受到了影响 。
梯媒行业 ， 经历过2018年的烈性竞争 ， 后期会温和很多 。 因为 ， 分众的市值下降了很多 ， 这让新潮传媒“烧钱扩张做数据 ， 拉高估值融资”的模式受阻 。 随着行业竞争逐渐温和 ， 广告行业逐渐复苏 ， 分众的业绩可能会有所恢复 ， 但是 ， 50%利润率的分众已经一去不复返了 ， 后期的分众也是一个正常利润率的分众 。


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